来源(yuán)：高瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核(hé)心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济回暖(nuǎn)主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为(wèi)生产恢(huī)复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从(cóng)行(xíng)业表现看(kàn)，制(zhì)造业从(cóng)去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升(shēng)价跌(diē)”，企业(yè)或从主动(dòng)去(qù)库转向被动去库(kù)。从景气度边际(jì)表(biǎo)现看，下(xià)游(yóu)消费制造(zào)>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下(xià)活动回暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到(dào)疫后经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓、海外(wài)总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业(yè)升级将成为推动下一阶(jiē)段国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服(fú)务业(yè)是驱(qū)动一(yī)季度经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景气(qì)度(dù)明(míng)显提升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱的(de)特点相一(yī)致。

　　从制(zhì)造(zào)业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复(fù)好于需求(qiú)端(duān)，行业整体去库进程尚(shàng)未结束(shù)。从行业(yè)景气度边(biān)际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具制(zhì)造行业景气度较高，部分(fēn)行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机(jī)械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)行业(yè)景气(qì)度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平偏高，多数行业仍(réng)然(rán)受(shòu)到价(jià)格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，有色(sè)金属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石油石化行(xíng)业(yè)。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济(jì)复苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出(chū)行(xíng)类消费快(kuài)速(sù)复(fù)苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，生产端快速恢复，是(shì)推动(dòng)年(nián)初出(chū)口数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济(jì)复苏节(jié)奏有所放缓(huǎn)，指向疫后复(fù)苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的(de)线(xiàn)索，大(dà)概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修复，消费倾向明显回升，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年疫情(qíng)期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服(fú)务(wù)消费有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服等与出行(xíng)及(jí)地产后周期相(xiāng)关的可选(xuǎn)消费(fèi)也(yě)有望进一(yī)步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧(rèn)性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业(yè)盈利(lì)有望向上修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动中游装备(bèi)制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费(fèi)降温(wēn)，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预(yù)期增长，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经济企稳回升。但(dàn)不同于海外国家(jiā)疫后(hòu)复苏(sū)的规(guī)律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外需回落(luò)、国内(nèi)经(jīng)济(jì)转向高(gāo)质量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的(de)力量并不均衡(héng)，行业分(fēn)化特征明显。因此(cǐ)，我们(men)重点从行(xíng)业(yè)层面(miàn)，观测当前各行业(yè)景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行(xíng)业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产(chǎn)业(yè)景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑业景气度(dù)回落(luò)，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而(ér)投资疲(pí)弱的情(qíng)况相(xiāng)一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行业增(zēng)加(jiā)值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推(tuī)进农业农村现代化的(de)目标有关。

　　今年(nián)一(yī)季度第二(èr)产业增加值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加(jiā)值增速(sù)提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全(quán)年增速，与(yǔ)去年下半年之(zhī)后(hòu)外(wài)需转弱(ruò)、居(jū)民(mín)商品(pǐn)消费恢复偏(piān)慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业景气度(dù)明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一(yī)季度(dù)第三(sān)产业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情(qíng)前仍存在产出缺(quē)口(kǒu)。其(qí)中，受益(yì)于(yú)居民(mín)出行活(huó)动恢(huī)复，交通(tōng)运输(shū)、仓(cāng)储和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速明(míng)显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全(quán)年增速(sù)；住宿和(hé)餐饮业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年(nián)来(lái)的平均(jūn)增(zēng)速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给(gěi)水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而受益于新(xīn)房和二手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下(xià)游(yóu)改善幅度好于上游

　　对(duì)于行(xíng)业景气度(dù)的观测(cè)，我们(men)采用量（各行业工业增加值(zhí)增速(sù)）与(yǔ)价(jià)格（各行(xíng)业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分(fēn)别作(zuò)为供需的衡量指标。主要选取28个(gè)主要(yào)行(xíng)业自(zì)2019年以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各(gè)行业增(zēng)加值增速调整为以2019年为基期的复合定语中心语是什么意思，连接状语和中心语是什么意思(hé)增速，其次(cì)计算2019年-2023年(nián)3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增速和PPI增速的分位数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数(shù)水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造(zào)业各行业(yè)景气度出现普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行业(yè)整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的行(xíng)业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景气度区间，烟草、家(jiā)具制(zhì)造(zào)行业也呈现“量(liàng)价齐升”的(de)特征；食品制造景气(qì)度(dù)有所回落，农副加(jiā)工(gōng)行(xíng)业表现为(wèi)“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库(kù)存水平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在(zài)2016年以来90％以上分位(wèi)数水平；而随着防疫需(xū)求(qiú)的降温，医药(yào)制造(zào)业(yè)景气度有所回落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业(yè)景气度居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成(chéng)本下跌有关(guān)，另一方面(miàn)，也与年初外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍(réng)在去库(kù)进程有关。其中(zhōng)，电气(qì)机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备工业增加值增速改善幅度最(zuì)大，受益于(yú)国(guó)内产业(yè)升级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新(xīn)开(kāi)工强度较弱、消费电子(zi)行业周期(qī)性走弱有关。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行业(yè)景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行(xíng)业库(kù)存水平偏(piān)高，多数行业(yè)仍受(shòu)制(zhì)于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色(sè)金属行业(yè)生产端(duān)改善(shàn)幅度(dù)最大，3月增加值(zhí)增(zēng)速位(wèi)于2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商品下(xià)行周期影响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑(hēi)色金属、非金属制品景气(qì)度提升，但(dàn)由于库存水平偏(piān)高(gāo)，价(jià)格仍处在下(xià)跌区(qū)间(jiān)，拖(tuō)累(lèi)整(zhěng)体(tǐ)盈利水(shuǐ)平(píng)；石化链条(tiáo)行业生产水平(píng)普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间，今年由于能源危机(jī)缓(huǎn)解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年同期(qī)也出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度仍处在高位，但出现边际(jì)放缓，生产(chǎn)及价(jià)格(gé)水平同步回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续(xù)扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成(chéng)品(pǐn)库(kù)存(cún)同比(bǐ)处(chù)在2016年以来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利(lì)。一方面(miàn)，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服务性需求得以释(shì)放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给(gěi)端的(de)快(kuài)速恢复，是推动年初出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫(yì)后红(hóng)利释(shì)放效果(guǒ)转弱(ruò)，随(suí)着未来海外(wài)总需求回落的(de)预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱动国内经济增(zēng)长的线索，大(dà)概率来自(zì)于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是(shì)，随(suí)着居民(mín)收入(rù)提升和消(xiāo)费意(yì)愿改善，未(wèi)来(lái)消费(fèi)回(huí)暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以(yǐ)及家电、家具(jù)、纺服等可选消(xiāo)费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居(jū)民收入增(zēng)速提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度，全国居(jū)民人均(jūn)可支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四(sì)季(jì)度(dù)的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随(suí)着(zhe)服务业恢复持续(xù)向好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振(zhèn)居民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，消费(fèi)和投(tóu)资信心正在筑底。今(jīn)年以来(lái)，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数据(jù)看，3月(yuè)居民(mín)新增(zēng)存款同比增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量(liàng)均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款(kuǎn)数据看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净(jìng)融(róng)资同(tóng)比多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短期(qī)信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期(qī)信(xìn)贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增(zēng)净(jìng)融(róng)资(zī)连(lián)续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期(qī)可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放缓。今年(nián)第一季度城(chéng)镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消(xiāo)费”和“更多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降低、消费和(hé)投资意(yì)愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动中游装备制(zhì)造景气(qì)度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一季度国内(nèi)出口数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复工复产加(jiā)快推进(jìn)外，也(yě)受益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强。今年在海外总(zǒng)需求回落背景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家贸(mào)易往来加强(qiáng)、以及新能源产品(pǐn)优(yōu)势强化，有(yǒu)望(wàng)维持装备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利(lì)下滑和库存(cún)高(gāo)位(wèi)，对制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造(zào)业去库进程已进入下半场，今年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用(yòng)设备产成品(pǐn)库存增速(sù)呈现触底反(fǎn)弹。随(suí)着需(xū)求(qiú)回暖、盈利(lì)修复，企业(yè)将从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求(qiú)将(jiāng)随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据：各国国(guó)债收益率多数上行(xíng)

　　美(měi)国10年期国债收益率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国10年期国(guó)债(zhài)收益率3.57％，较上周末(mò)上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上(shàng)周末上(shàng)升7BP。法国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本周美(měi)国10年期和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利(lì)差较(jiào)上周末持(chí)平(píng)为(wèi)0.55％，美国高收益债期(qī)权调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价(jià)格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普(pǔ)涨，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳(nà)斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩(hán)国综合指数、上证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商(shāng)品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加息步(bù)伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几周美国经济(jì)增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮书称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体经(jīng)济活动几乎没有变化，几个辖区指出(chū)在不确定性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际(jì)，银行收紧了(le)贷款标准。近期(qī)美国总体(tǐ)物价(jià)水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员(yuán)表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日(rì)，美联储(chǔ)哈克称(chēng)，需(xū)要进一步(bù)收紧政策来(lái)应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结束后(hòu)美联(lián)储(chǔ)将需(xū)要(yào)在一段时间(jiān)内(nèi)维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美(měi)联储(chǔ)梅斯特(tè)表(biǎo)示，预计今年货币政策将需(xū)要(yào)进一(yī)步进(jìn)入限制性区(qū)域(yù)，终端利(lì)率(lǜ)或将高于5％，具(jù)体取决于经济(jì)和(hé)金(jīn)融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会(huì)议纪要公布(bù)，绝大(dà)多数委员(yuán)同意将利(lì)率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪要显示，货币(bì)政策在降低通(tōng)胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要(yào)走(zǒu)，一些(xiē)委员(yuán)认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景(jǐng)重大不确定性的来源(yuán)。然而除非形势(shì)显著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧(ōu)洲央(yāng)行管理委(wěi)员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资金提振半(bàn)导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半(bàn)导体制造市(shì)场的份额从10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制造工艺(yì)，建(jiàn)立(lì)欧盟的半导(dǎo)体供应链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一(yī)份(fèn)债(zhài)务上限相关立(lì)法(fǎ)措(cuò)施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判；众议院共和(hé)党希望(wàng)提高债务上限并削减支出；正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相(xiāng)关立法措(cuò)施；债(zhài)务法(fǎ)案将设法收(shōu)回未使用的(de)防(fáng)疫(yì)资(zī)金(jīn)用于(yú)日(rì)常开支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对国税局的拨(bō)款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政(zhèng)部长耶(yé)伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶(yé)伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国将坚(jiān)定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺(xī)牲中美关系(xì)为代(dài)价。在(zài)国际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面临(lín)债(zhài)务问题的新(xīn)兴市场(chǎng)和发(fā)展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格(gé)指数(shù)环(huán)比上升(shēng)，螺纹(wén)钢(gāng)价(jià)格(gé)环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价(jià)格指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库(kù)存(cún)同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线城市(shì)商品房成交面积同比分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌(diē)，水果(guǒ)价(jià)格上涨。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销(xiāo)量同比增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货(huò)币市(shì)场利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化(huà)，国债利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改委强调提(tí)振消费(fèi)持续回升的动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举行(xíng)4月(yuè)份(fèn)新(xīn)闻发(fā)布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动(dòng)力(lì)。接下来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究起草关于恢(huī)复和(hé)扩大(dà)消费的(de)政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费(fèi)等(děng)重点领域(yù)；二是(shì)，下大力(lì)气稳定汽车消费，大力推动新能(néng)源(yuán)汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面优化(huà)就业、收入分配和消(xiāo)费全链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心(xīn)消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大(dà)会议，强调推动国资央企着力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央企在中国(guó)式现代化新(xīn)征程(chéng)中走在前列，着力提升(shēng)科技(jì)自立(lì)自强水平，提升自主创新(xīn)能(néng)力；着(zhe)力发展实体经济特别是(shì)战略(lüè)性新兴产业，加快推进现(xiàn)代(dài)化产业体系建设；抓好(hǎo)新一(yī)轮国企改(gǎi)革深化(huà)提(tí)升行动组织实(shí)施，高水平(píng)参(cān)与共建“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度(dù)工业和信息(xī)化(huà)发展状(zhuàng)况，表示下(xià)一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工作方案。一(yī)是营(yíng)造(zào)良好产业发展环(huán)境，落(luò)实落细稳增长政策举措，抓实(shí)抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出(chū)口保稳提质，加(jiā)大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关(guān)部门落实(shí)好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策(cè)举(jǔ)措；三是促进内需加快恢复(fù)，以高(gāo)质量供给促进(jìn)消费；四是持(chí)续增强(qiáng)发(fā)展动(dòng)能，加快战(zhàn)略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外(wài)需求超预期回落。

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