金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国(guó)资(zī)委的一封声(shēng)明，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规模(mó)和地(dì)方政(zhèng)府的偿(cháng)债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置地(dì)方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经(jīng)济(jì)学(xué)家李迅雷(léi)发文(wén)称，地方债包(bāo)括地(dì)方一(yī)般债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟有(yǒu)多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是(shì)地方债的主要持有者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的还是(shì)城投债务、非标(biāo)等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究中心提出(chū)，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依(yī)靠自身能力已无(wú)法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财(cái)政缩水的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的财权与事(shì)权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来(lái)。在(zài)我国(guó)政(zhèng)府杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地(dì)方政府的(de)杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调(diào)整中央(yāng)和地(dì)方之间债务余(yú)额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认(rèn)为(wèi)，在当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为(wèi)重(zhòng)要，故在(zài)城(chéng)投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助(zhù)地方(fāng)政府（如城投公司的(de)借(jiè)新(xīn)还(hái)旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来降低债务(wù)成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过出让国有资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告(gào)无偿(cháng)划(huà)转上市公司(sī)共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字(zì)来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方(fāng)债务(wù)的(de)辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全国城投(tóu)有息债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台(tái)成为地方债务(wù)主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投企业公(gōng)开发行的公司(sī)债券(quàn)和(hé)中期票据(jù)。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号(hào)文(wén)”出台明确(què)城投债与(yǔ)地(dì)方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)投融(róng)资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投(tóu)债兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的高(gāo)信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都(dōu)是地方政府(fǔ)下设(shè)的投融资机构(gòu)，很难完全(quán)独立成为(wèi)与政(zhèng)府无关的纯(chún)市场化(huà)的企(qǐ)业。城投的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这(zhè)两种方式，以前一(yī)种方式(shì)为主，但(dàn)后一种(zhǒng)债(zhài)权(quán)融资(zī)的规模(mó)也(yě)不小，到2022年(nián)末，余额估计(jì)在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城(chéng)投(tóu)有息债务快(kuài)速(sù)扩张，每年增速(sù)均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有(yǒu)息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发(fā)债余额(é)的增长

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图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成为地(dì)方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明显超(chāo)过地方政府的(de)一(yī)般债(zhài)和专项债之和。城投平台(tái)中，如今，城投平(píng)台的债券余额大(dà)约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并(bìng)无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于(yú)地方政府(fǔ)背书(shū)的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况时(shí)有发(fā)生，银行贷款展期、调整还贷(dài)方(fāng)式的(de)也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应(yīng)确(què)保(bǎo)城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和财政收入增速下降甚至(zhì)负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债的收益(yì)率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之(zhī)后(hòu)，捉(zhuō)襟见肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之(zhī)后(hòu)，对河南省乃至全国的(de)信用债市场都造成负面冲击(jī)，信用分层(céng)现(xiàn)象加剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如(rú)青海、云南和天津等近几年融资成本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成(chéng)本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年(nián)以来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投(tóu)债(zhài)加权平(píng)均(jūn)票面利(lì)率降幅(fú)也明显不如(rú)全(quán)国。

　　当前在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资(zī)者的(de)风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投债的按(àn)时兑付。因(yīn)为违约(yuē)不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未来区(qū)域(yù)经济发展的(de)角度看，政府部(bù)门仍(réng)需要(yào)持续(xù)举债来(lái)实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度(dù)支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前(qián)迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投(tóu)债权人(rén)的持(chí)有信心，首先要确保城投债不违约，这就意(yì)味(wèi)着城投公(gōng)司能够具备低(dī)成本的借新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对(duì)地方债不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的(de)“托底”支持，即在政策上大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)、拉(lā)长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或(huò)商业银行的低息资(zī)金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府可否(fǒu)通过出(chū)让国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资委在(zài)对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案的(de)答复中表示，将适时出台制度(dù)规定(dìng)及(jí)操作细则，探(tàn)索国(guó)有权益份额(é)规范(fàn)化退(tuì)出的有(yǒu)效方式和途径，充(chōng)分(fēn)发挥有限合(hé)伙企业的(de)优势(shì)，助(zhù)力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过(guò)出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团(tuán)两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要，故在城(chéng)投公(gōng)司还没有与政(zhèng)府部(bù)门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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