“现在的房地产很(hěn)难再出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏(hào)向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分化的(de)愈(yù)加明显，让机构(gòu)和(hé)投资者的(de)关注度(dù)从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是(shì)业哈巴狗是什么意思，哈基米是什么意思绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部(bù)，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了底部，再(zài)往下(xià)的空间(jiān)已经不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产(chǎn)个(gè)股的阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行(xíng)选择，需要非常(cháng)小心，避免选了半天，标(biāo)的公司(sī)出(chū)现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足(zú)以(yǐ)下三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发(fā)资金来源(yuán)，可以发现，其实(shí)银行(xíng)的(de)信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要(yào)资(zī)金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要(yào)还是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以整个行业出现了一个很(hěn)明显的分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等各个(gè)方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的房企在资本市场表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没有国资背景(jǐng)的民营房(fáng)企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产(chǎn)行业(yè)内，我们的(de)逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到如(rú)何(hé)挖掘(jué)，我们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低水平(píng)；利润率是不是行业内最高的(de)；融资成本是(shì)否是行业内最低(dī)的；建安(ān)成本是否也(yě)是(shì)业(yè)内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一(yī)家房企的综合成(chéng)本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述条(tiáo)件的(de)房企并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化(huà)的(de)趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产、西藏(cáng)城(chéng)投、中交地产、中国(guó)武夷等国央(yāng)企“三道(dào)红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩张房企<哈巴狗是什么意思，哈基米是什么意思/strong>

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特(tè)色的国央企房(fáng)企，其财务(wù)指(zhǐ)标(biāo)称(chēng)得上完全健康的仍是少数(shù)。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的(de)预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从2018年开(kāi)始(shǐ)到(dào)2021年，连续(xù)4年(nián)的(de)净借贷比例都维持(chí)在33％左右，完(wán)全没有增(zēng)加杠杆(gān)比例。而(ér)到2022年，这家(jiā)房企明(míng)显感(gǎn)觉到机会来了(le)，其开(kāi)始在一线城(chéng)市(shì)进行(xíng)大举拿(ná)地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会有更多(duō)的(de)楼盘入市。像(xiàng)这类(lèi)企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且其(qí)中一半在一(yī)线(xiàn)城市，另(lìng)外一半也主要集(jí)中在强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营(yíng)企业的影(yǐng)子(zi)。虽然说(shuō)，见(jiàn)到(dào)机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但出手的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但(dàn)未来的两年(nián)市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否激(jī)进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企(qǐ)的净(jìng)负债率水平，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例如(rú)果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所以要规避(bì)公司净负(fù)债(zhài)率提高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国金茂、华(huá)发(fā)股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持续(xù)居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对(duì)比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团(tuán)等房企在践行较(jiào)积极的拿地策略的同时，也较好地控(kòng)制(zhì)了(le)公司的扩张速度与净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以(yǐ)同一(yī)筛(shāi)选(xuǎn)标准来看(kàn)国央企与民(mín)营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然(rán)就具有天然(rán)优势。

　　虽(suī)然对比民营房企(qǐ)，机构(gòu)更(gèng)加看(kàn)好国央(yāng)企(qǐ)，但(dàn)这也并(bìng)不(bù)意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民(mín)营房企同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通(tōng)股东中新进(jìn)了“中国(guó)工(gōng)商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回报(bào)灵(líng)活配(pèi)置混合型证券投(tóu)资(zī)基金”“全国社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的(de)几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产市(shì)场(chǎng)整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本(běn)土房(fáng)企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集(jí)团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多(duō)维度都(dōu)表现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能(néng)保持自身业绩的持(chí)续增(zēng)长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收比(bǐ)重(zhòng)只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年持(chí)续稳居杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿(ná)地金额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样(yàng)持(chí)续稳居(jū)杭(háng)州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团(tuán)在杭(háng)州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是(shì)迎(yíng)来多(duō)家(jiā)机构的集中调研。滨江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信(xìn)达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地(dì)产开发只是房地产产业链上的中游环节，其上游(yóu)主要(yào)为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等(děng)材料供应(yīng)商(shāng)，而下(xià)游(yóu)应用行(xíng)业(yè)主要包括中介服务、家用电(diàn)器(qì)、物(wù)业管理、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开(kāi)发环节与上游材料(liào)端(duān)息(xī)息相(xiāng)关，新盘开工不足导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房(fáng)地产行(xíng)业在进(jìn)入存(cún)量房时代(dài)，所(suǒ)以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对(duì)看好，因为居(jū)民(mín)保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越大，随着时(shí)间的增加，内装更新的(de)需求也会(huì)越来越多。美国过(guò)去的数据充分说(shuō)明了这(zhè)一(yī)点，在新(xīn)房销售见顶之(zhī)后，家(jiā)具消费的增长却(què)一(yī)直都很好。对于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例如(rú)消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的统(tǒng)计，目(mù)前暂(zàn)居前两位的都是(shì)来自家纺赛道的公司，它们(men)分(fēn)别(bié)是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者在(zài)月线(xiàn)连收(shōu)七(qī)根(gēn)阳线的基(jī)础上，年(nián)内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要从事(shì)纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠(mián)家居(jū)、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发(fā)、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第(dì)一季(jì)度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润(rùn)约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一(yī)季报(bào)的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓(cāng)股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新(xīn)价值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了(le)半壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基金(jīn)经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股票(piào)还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙(shǔ)光(guāng)，家居(jū)板(bǎn)块中年内表现最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时(shí)间段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理(lǐ)罗(luó)洋慧眼独具，一季报(bào)中他管理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发(fā)安宏(hóng)回报均增(zēng)加了持(chí)股，而(ér)这两只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家居十大流(liú)通股股东中(zhōng)仅有的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似乎对于(yú)定(dìng)制家居(jū)类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三(sān)只产品(pǐn)均(jūn)登榜十(shí)大(dà)流通股股东，其也(yě)成为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多(duō)在香港上市，如何选择(zé)成(chéng)为难题。对(duì)此，前(qián)述(shù)上海公募基金经理举例分析(xī)：“物业(yè)服务(wù)不是一(yī)个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公司还是希望挣(zhēng)的(de)是市场化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾(céng)经买的绿(lǜ)城服(fú)务(wù)为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较(jiào)高的，每年到期的合同(tóng)里提价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分项目到期(qī)之后(hòu)，经过两三轮合(hé)同周期还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司(sī)很容易一(yī)开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本的(de)年(nián)度(dù)增(zēng)长，不(bù)过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满(mǎn)意，能(néng)做到提价难度是非常大(dà)的。但(dàn)是该(gāi)公(gōng)司能在业内(nèi)做到到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一(yī)步强调。