主要内容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润(rùn)仍承压，主因成本与费用压(yā)力仍构(gòu)成掣(chè)肘。3 月工业企(qǐ)业利润当月同(tóng)比仅小幅(fú)回(huí)升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企业实际(jì)营(yíng)收增速积极回升，抵消(xiāo)PPI回(huí)落的抑制，令3月名义营收增速(sù)回升(shēng)，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两方面(miàn)，其一是国际高油价导致的输入性成本压力仍(réng)在约束(shù)利(lì)润(rùn)改(gǎi)善(shàn)，3月营(yíng)业成本对(duì)当月利润拖累幅(fú)度仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程度仍然(rán)较深。其(qí)二是(shì)今年降费政策未(wèi)再明显(xiǎn)新增，加之(zhī)部分企业开(kāi)始补缴(jiǎo)社(shè)保(bǎo)费，企业费用同比压力开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点。与去(qù)年费用(yòng)率改善拉动利润增速6个百分(fēn)点形(xíng)成鲜明对比。

　　营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支撑营(yíng)收增速(sù)回升(shēng)，但高油价仍(réng)构成(chéng)约束。3月(yuè)工业(yè)企(qǐ)业营(yíng)收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消(xiāo)费相关(guān)行业营(yíng)收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明显(xiǎn)，抵消(xiāo)了PPI回落(luò)对于名义营收(shōu)增速的拖累，其中汽车、家具、计(jì)算机通信电(diàn)子设备等均回(huí)升明显，显示递(dì)延需求释放以及汽(qì)车集中降价等对(duì)于(yú)短期消费需求(qiú)的(de)推动。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营(yíng)收增速延(yán)续改善，显示保交楼政策推(tuī)动地产建(jiàn)安投资构(gòu)成支(zhī)撑，但石(shí)油化工产业链营收增(zēng)速(sù)（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却(què)明显回落，高油价对于石(shí)化产业链相关(guān)行业需求(qiú)持续构成(chéng)抑制。

　　成本(běn)率：虽然煤价(jià)回(huí)落已在缓和中下(xià)游成本(běn)压力，但(dàn)高油价(jià)继续构成输入性成本传(chuán)导。3月工业(yè)企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其(qí)是高(gāo)油(yóu)价下的国内石化(huà)产业(yè)链，成本率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平(píng)明显高于其他行业。由于我国石化产(chǎn)业链(liàn)主要(yào)为中下游，上游环节在海外(wài)主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因而(ér)国(guó)际高油价带(dài)来的上游(yóu)利润改善无法被国内(nèi)产业链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业链反而会在高(gāo)油价(jià)下受到输(shū)入性成本压力，也即(jí)3月(yuè)的情况。相(xiāng)较(jiào)而言，煤炭产业链上中下游均(jūn)在(zài)国(guó)内，所(suǒ)以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增(zēng)量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率(lǜ)实际上是(shì)改善的，与此同(tóng)时(shí)，更靠近(jìn)下游的消费行(xíng)业成本率也(yě)明显改善。

　　利(lì)润(rùn)：下游消(xiāo)费行业利润仍显现(xiàn)韧性，但(dàn)石化产业链利润在(zài)高油(yóu)价下仍承压(yā)。分行业看，与2023年2月相比，下游(yóu)消费行业面临最大(dà)的成本压力改(gǎi)善和(hé)积(jī)极(jí)的(de)营业收入回升，因(yīn)而下游消费(fèi)行(xíng)业利润增速恢复(fù)继续好于其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备(bèi)等改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游(yóu)利(lì)润(rùn)增速也积极改善，相较而言，石化产(chǎn)业链行业在营业收入与成(chéng)本压力均承(chéng)压背(bèi)景下，利润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区(qū)间。

　　关(guān)注二季度企(qǐ)业盈(yíng)利三重风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复(fù)空间。3月工(gōng)业(yè)企业利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较快(kuài)，但(dàn)在成本(běn)与(yǔ)费用压力(lì)背景下，企业盈利仍(réng)然承压，而展(zhǎn)望二季度，关注企(qǐ)业盈利的三重风险，其一是经济内生动(dòng)能弱化。伴随(suí)递延需求主导(dǎo)的需求脉(mài)冲性回升过程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操(cāo)作，加(jiā)之全球服(fú)务消费逐(zhú)步恢复，国际(jì)油价或再度走(zǒu)高，这(zhè)也意(yì)味着(zhe)成本压力仍较大。其三是费用率对太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询于利(lì)润的拖(tuō)累，企业逐(zhú)步(bù)补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年(nián)目前降费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非新增，费用率对于(yú)利润同比增速的的(de)拖累(lèi)也将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修复过(guò)程或(huò)相对缓慢。而(ér)展望下半(bàn)年(nián)，经济内生动能(néng)的复苏可以(yǐ)期(qī)待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，重点关注下半年经济内生动(dòng)能(néng)逐步复苏、国际(jì)油价涨幅(fú)逐(zhú)步(bù)趋缓后工业(yè)企业利润的修复空(kōng)间。

　　风(fēng)险提(tí)示(shì)：外部地(dì)缘(yuán)政治风险(xiǎn)，疫情(qíng)形势变化。

　　以下为(wèi)正文

　　一、营收(shōu)“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承(chéng)压，主(zhǔ)因成(chéng)本(běn)与费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比仅(jǐn)小幅回升1.5个(gè)百分点至(zhì)-21.4％，当月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较(jiào)深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧(cè)经济数据表现亮眼后，工业企业实际营(yíng)收增速已(yǐ)积极回(huí)升，抵消了PPI回(huí)落带(dài)来的抑制，3月名义营收增速(sù)回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍(réng)大，主要源于两个方面：

　　其一是国际高油价导致的输入性成本(běn)压力仍在约束利润改善，3月营业成(chéng)本(běn)对当月利润拖累(lèi)幅(fú)度(dù)仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度仍然较深。

　　其二是今年(nián)降费(fèi)政策未再明(míng)显新(xīn)增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用(yòng)同(tóng)比压(yā)力(lì)开始加大，3月费用(yòng)对当月(yuè)利润(rùn)拖(tuō)累幅(fú)度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百(bǎi)分点至-9.5个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。2022年社保缴费缓缴等(děng)一系列新增降费(fèi)政策持续改善企业费用率，对2022年(nián)全年工(gōng)业企业利润增(zēng)速构成(chéng)较强支撑，全年拉动工业(yè)企业(yè)利润同比(bǐ)增速(sù)6个百分点。但从今年开(kāi)始前(qián)期社保费降(jiàng)费的企业开始补(bǔ)缴社保费(fèi)，加之今(jīn)年未再(zài)新(xīn)增(zēng)更(gèng)大(dà)力度的降(jiàng)费(fèi)政策，从同比视角来看费用对于工业企业利润的拖累开始显现。

　　二、营收(shōu)：消费短期较快恢复(fù)加(jiā)之(zhī)投资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高(gāo)油(yóu)价仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关(guān)行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实(shí)际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速(sù)的拖(tuō)累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设(shè)备（高基太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询(jī)数下(xià)仍改(gǎi)善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降(jiàng)价等对于短期消费需求(qiú)的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链(liàn)营收增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显(xiǎn)示保交(jiāo)楼政策推动地产建(jiàn)安投资构成支撑(chēng)，但(dàn)石油化工产业链营(yíng)收(shōu)增(zēng)速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行(xíng)业(yè)需求持续构(gòu)成抑制。

　　三、成本率：虽然煤(méi)价(jià)回落已在缓和中下(xià)游成本压力(lì)，但高油价继续(xù)构成输入性成本传(chuán)导(dǎo)

　　3月工业(yè)企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍(réng)然偏大，尤其是高油价下的国内(nèi)石化产业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其(qí)他行业。由于我国石化产业链主要(yào)为中下游，上游环节(jié)在(zài)海(hǎi)外主要原油(yóu)寡头国家，因而国际高(gāo)油(yóu)价带来的上游利润改善无(wú)法被国内(nèi)产业(yè)链吸收，国内(nèi)以(yǐ)中下游为主的石化产业链反而会在高油价下受到输入性成本(běn)压(yā)力，也即3月的(de)情况。相(xiāng)较而言，煤炭(tàn)产(chǎn)业链上中(zhōng)下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业(yè)成(chéng)本(běn)率同比增量也扩(kuò)大(dà)13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被动走(zǒu)高(gāo)、利润承压(yā)，而中(zhōng)下游成本(běn)率(lǜ)实际上是改善(shàn)的(de)（成(chéng)本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更(gèng)靠近下游(yóu)的(de)消费行业成本率也明显改(gǎi)善（同比增量(liàng)-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游消费行业利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧性，但石化(huà)产(chǎn)业链利润在(zài)高油价下仍(réng)承(chéng)压。

　　分行业看，与(yǔ)2023年2月相(xiāng)比，下(xià)游消(xiāo)费行业面临最大的成本压力改善(shàn)和积极的营业收入(rù)回升(shēng)，因而(ér)下(xià)游消费(fèi)行业利润增速恢复(fù)继续好(hǎo)于其他(tā)行业，单月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车(chē)、计算机(jī)通信(xìn)电(diàn)子设(shè)备(bèi)、家具等(děng)行业(yè)利润增速均改善20-50个百分点。煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业链(liàn)虽然整体利润增(zēng)速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上(shàng)游价格(gé)回(huí)落导致上游利润下降的缘(yuán)故，而(ér)中下游面临的是营收改善、成本压力缓和的格局，中下游利润增速改善明(míng)显，金属制品、通(tōng)用设备、非金属矿物(wù)制品等(děng)行业利润增速均(jūn)改善10-20个百分点。相较而言，石(shí)化产业链行业在(zài)营(yíng)业收入与成本压力(lì)均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下半年(nián)潜在的(de)内(nèi)生恢复空间(jiān)。

　　3月工业(yè)企业利润数(shù)据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧短期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景(jǐng)下，企业盈(yíng)利仍然承压，而展(zhǎn)望二(èr)季度，关(guān)注企业盈利(lì)的三重风险，其一是(shì)经济内(nèi)生动(dòng)能弱化。伴随(suí)递延需求主导的需(xū)求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高(gāo)油价带来的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操(cāo)作，加之全(quán)球服务消费逐(zhú)步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也意味着成本压力仍(réng)较大。其三是费用率对于利润的拖累(lèi)，企业(yè)逐步补缴前期(qī)社保费缓缴等，以(yǐ)及今(jīn)年目(mù)前降费政策(cè)更多为延续(xù)而非新增，费用率(lǜ)对于利润同比(bǐ)增(zēng)速的的(de)拖累也将逐步显现，二季度剔除基数(shù)扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业盈(yíng)利真实修复过程或(huò)相对(duì)缓慢。

　　而展(zhǎn)望下(xià)半年，经济内生(shēng)动能的(de)复(fù)苏可(kě)以期(qī)待，两大领(lǐng)先指标已经(jīng)验证，其一是居(jū)民消费倾向结束持续一(yī)年(nián)的(de)下(xià)滑过程(chéng)，消(xiāo)费信心逐(zhú)步(bù)恢复，其二是保交楼(lóu)政策(cè)已推动上半年地产建安投资和竣工积极(jí)回补，有望(wàng)拉动下(xià)半年汽车、家电(diàn)、家具等后周期大宗消费，重点关(guān)注下半年经(jīng)济内生(shēng)动能逐步(bù)复(fù)苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业(yè)利润的修复空间。

　　内容节选自(zì)申万宏源宏观研究报告：

　　《被市场低估的成本与费用压力——工业企业效(xiào)益数(shù)据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询