来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖主要缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产恢复推动(dòng)出(chū)口形(xíng)势好转，出行(xíng)需求释放催(cuī)化下游(yóu)消费回(huí)暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企(qǐ)业或(huò)从(cóng)主(zhǔ)动去库转向(xiàng)被(bèi)动去库。从景气度边际表现看，下游消费(fèi)制造>；中游装备制(zhì)造>；上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)；服务(wù)业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下(xià)活动(dòng)回暖，但距离疫情前(qián)仍(réng)有一定差(chà)距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后(hòu)经济(jì)脉冲式(shì)修(xiū)复(fù)放缓、海(hǎi)外总需(xū)求回落预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和产业升级将成(chéng)为推动下一阶段国内(nèi)经济复苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业(yè)，交通(tōng)运输、房(fáng)地(dì)产等(děng)行业(yè)景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的特点相一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造(zào)业(yè)各行业景气度普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复(fù)苏(sū)初期，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气度边际(jì)改善(shàn)情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的(de)酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家具制造行(xíng)业景气度较(jiào)高，部分行业表现为“量价(jià)齐升(shēng)”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气(qì)度(dù)居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度看，电(diàn)气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上(shàng)游原(yuán)材(cái)料加工行业(yè)景气度改善幅度最弱，由(yóu)于(yú)行业(yè)库存水平(píng)偏高，多数行业(yè)仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下(xià)一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出行(xíng)类消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速(sù)复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务(wù)消费需求(qiú)得以释(shì)放；供给方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)，生产(chǎn)端快(kuài)速恢复(fù)，是(shì)推动年初出口数据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济复(fù)苏(sū)节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红利驱(qū)动边(biān)际(jì)转弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后(hòu)续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向(xiàng)上(shàng)修(xiū)复(fù)，消费倾向明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指向居(jū)民(mín)“去杠(gāng)杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定性进一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出(chū)行及(jí)地产后(hòu)周期相关的可选消费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望向上修(xiū)复，企业(yè)将从主动(dòng)去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备制造景气(qì)度维(wéi)持高位。

　　风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示(shì)：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济复(fù)苏(sū)有哪些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季(jì)度(dù)我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫(yì)后(hòu)复苏的规律(lǜ)，本轮国(guó)内疫后复苏发生(shēng)在外需(xū)回落、国(guó)内经济转向高质量发展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量(liàng)并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显(xiǎn)。因此，我们重(zhòng)点从行(xíng)业层面(miàn)，观测(cè)当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观(guān)测各行业(yè)表现(xiàn)来看，今年一(yī)季度制造业、交通运输业、房地(dì)产业景气(qì)度明显提升(shēng)，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投(tóu)资疲弱的情(qíng)况相(xiāng)一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计(jì)算(suàn)各年(nián)份的复(fù)合(hé)增速(sù)，观(guān)察(chá)各行(xíng)业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季度第一产业(yè)增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速(sù)，与(yǔ)近年来加快(kuài)建设农(nóng)业强国(guó)，推进农业(yè)农(nóng)村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度(dù)第(dì)二(èr)产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度(dù)的(de)4.4％。其中，制造(zào)业迎(yíng)来较快复苏(sū)，增(zēng)加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下(xià)半年(nián)之后外需转弱、居民(mín)商品消费恢(huī)复偏(piān)慢有关。而建筑业(yè)景气度明显回落，增(zēng)加值(zhí)增速(sù)回落至1.9％，低于(yú)去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产新(xīn)开工拖累。

　　今年一(yī)季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍(réng)存(cún)在(zài)产出缺口。其(qí)中，受益(yì)于居(jū)民(mín)出(chū)行活(huó)动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输(shū)、仓储(chǔ)和邮(yóu)政(zhèng)业增加值增速明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增(zēng)速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平均增速(sù)，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于(yú)新房和二(èr)手房销售回(huí)暖，今年一季度房地产业增加值增(zēng)速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各(gè)行业工(gōng)业增加值增(zēng)速）与价格（各行业工业品价格增速(sù)）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以(yǐ)来的月度数据，首先将各行业增加值增速调(diào)整(zhěng)为以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速，其次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每月的(de)增加值增速(sù)和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月的分位数(shù)水(shuǐ)平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好于需(xū)求端，行(xíng)业(yè)整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结(jié)束(shù)。从行业景气度边际改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的行业景气度(dù)最高，部分行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出消费(fèi)相关(guān)的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱(yú)乐的(de)量价分(fēn)位数水平均(jūn)处在高景气度(dù)区(qū)间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的(de)特(tè)征；食品制造景气度有所回(huí)落，农副(fù)加工(gōng)行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制(zhì)造行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”，二者价(jià)格下跌主要与高库(kù)存水平(píng)有关，今年2月(yuè)，库存同比均(jūn)处(chù)在(zài)2016年以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫(yì)需(xū)求(qiú)的降温，医药制造业景(jǐng)气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本下跌(diē)有关，另一方面(miàn)，也(yě)与年初外(wài)需表(biǎo)现好于内(nèi)需，部分行(xíng)业仍(réng)在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备工业(yè)增加值增(zēng)速改善幅度最大(dà)，受益于国内(nèi)产业升级(jí)、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制(zhì)品，改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最(zuì)弱的是通用设备、电子设备，与(yǔ)房地产新开工强度较(jiào)弱(ruò)、消费电子(zi)行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。其(qí)中，有色(sè)金属行业(yè)生产(chǎn)端改善幅(fú)度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速位于2019年以(yǐ)来(lái)70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受(shòu)全球大宗(zōng)商品下(xià)行周期影响，价格依(yī)旧(jiù)承压(yā)；随着年初建筑业施(shī)工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金属制品景气度(dù)提(tí)升(shēng)，但(dàn)由(yóu)于库存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产水(shuǐ)平普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分位数水平(píng)仍(réng)处在50％以下(xià)的景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓(huǎn)解(jiě)，产品价格相较去(qù)年同期也出现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采景气(qì)度仍处(chù)在高位，但出现边际放缓，生产及价格水平(píng)同步回落(luò)。这与去(qù)年以(yǐ)来行业产能持续(xù)扩张(zhāng)有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采(cǎi)产成(chéng)品库存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复(fù)苏主要(yào)受益(yì)于(yú)疫后(hòu)复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费快速(sù)复(fù)苏(sū)，前(qián)期积压的购(gòu)房(fáng)、服务性需求得以释放；另一方(fāng)面(miàn)，国内复(fù)工(gōng)复(fù)产(chǎn)加快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的快速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出口数据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收(shōu)入提升和消费意愿(yuàn)改善，未来消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等(děng)可(kě)选(xuǎn)消费(fèi)景(jǐng)气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居(jū)民(mín)收(shōu)入和(hé)消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向开始回(huí)升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复(fù)至疫情前水(shuǐ)平(píng)。以(yǐ)2019年为基期的(de)复合增速看，今(jīn)年一季(jì)度，全(quán)国居民人均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有(yǒu)望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在(zài)筑底(dǐ)。今(jīn)年以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民(mín)新增存(cún)款(kuǎn)同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增(zēng)量均值，也(yě)低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比(bǐ)增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月(yuè)居民部门(mén)新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷同比多(duō)增2246亿元，中(zhōng)长期(qī)信贷(dài)同比多(duō)增(zēng)2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新增(zēng)净融资连续2个(gè)月(yuè)维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向(xiàng)居(jū)民预(yù)期可能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓(huǎn)。今(jīn)年第一(yī)季(jì)度(dù)城(chéng)镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比(bǐ)上季(jì)度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更(gèng)多(duō)消(xiāo)费”和“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降(jiàng)低、消(xiāo)费和(hé)投资(zī)意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优(yōu)势(shì)增强，以(yǐ)及(jí)相关(guān)行(xíng)业设备投资更新，有望推动中游装备(bèi)制造(zào)景气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今(jīn)年(nián)一季度国内出口数据回(huí)暖，除(chú)与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推进外，也(yě)受益于(yú)RCEP政策红利持(chí)续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强。今(jīn)年(nián)在海外总需求回(huí)落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新(xīn)能源产品(pǐn)优势强(qiáng)化，有望维(wéi)持装备(bèi)制造(zào)领域(yù)出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业(yè)盈(yíng)利下(xià)滑和(hé)库存(cún)高位，对(duì)制造业投资扩产造成(chéng)一定压力。但随着(zhe)下游(yóu)消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业(yè)企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制(zhì)造业(yè)去库进程已进(jìn)入(rù)下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备产成品(pǐn)库存增速呈现触(chù)底反(fǎn)弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修复(fù)，企业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库(kù)，设备投资(zī)需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益(yì)率(lǜ)多数上行

　　美国(guó)10年(nián)期国债收益率上行。本(běn)周（截至4月21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通(tōng)胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较(jiào)上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日(rì)），英国10年期国债(zhài)收益(yì)率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利(lì)差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较(jiào)上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利差较上周末(mò)持(chí)平为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债(zhài)期权调整利(lì)差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市(shì)分化，俄罗(luó)斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数、上证指数(shù)、恒生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显示近(jìn)几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活(huó)动几乎没有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对流(liú)动性的担忧(yōu)加剧(jù)之际(jì)，银行(xíng)收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体物(wù)价水平温和上升，但价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官(guān)员表示(shì)为应对高通(tōng)胀，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储(chǔ)哈克称(chēng)，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对(duì)高通胀，加息结束(shù)后美联储将需要在(zài)一段(duàn)时间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅(méi)斯(sī)特表示(shì)，预计今年货币政策将需要进一(yī)步(bù)进入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币(bì)政策会议(yì)纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上调(diào)50个(gè)基(jī)点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会(huì)议纪要(yào)显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而言通(tōng)胀风(fēng)险倾向于上行。金(jīn)融市场紧张局势被(bèi)视(shì)为经济(jì)和通胀前景(jǐng)重大不确定性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶(è)化(huà)，否则金融市场的紧张(zhāng)局势(shì)不太(tài)可能从(cóng)根本上(shàng)改(gǎi)变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲(zhōu)议会通过了(le)一项临时政治(zhì)协议，就涉及430亿(yì)欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动16英寸是多少厘米，16英寸是多少厘米长用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造市(shì)场的(de)份额(é)从10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧盟的(de)半导体供应链(liàn)，并与(yǔ)美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国众议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上限相关立法措(cuò)施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈判(pàn)；众议院共和党希望提(tí)高(gāo)债务上限并削减支出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措(cuò)施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的防(fáng)疫资(zī)金用于(yú)日常(cháng)开支；法(fǎ)案将减少(shǎo)对国税局的(de)拨(bō)款，并结束(shù)绿色产业(yè)补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)财政部长耶伦就(jiù)中美关系发表(biǎo)讲话，表(biǎo)明美(měi)国无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的(de)努力都(dōu)将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中(zhōng)国(guó)建立“建设性和公(gōng)平的经济(jì)关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦表示(shì)美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题的新兴市场和(hé)发展中(zhōng)国家(jiā)等。

　　三、国(guó)内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的(de)10.06％，最新(xīn)月度(dù)均价为80.75美(měi)元/桶。布伦(lún)特(tè)原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为本(běn)月(yuè)的7.14％，最新月度(dù)均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝(lǚ)库(kù)存同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本(běn)月(yuè)的(de)2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以(yǐ)来，全(quán)国水(shuǐ)泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东(dōng)北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各区(qū)价(jià)格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同比下(xià)降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由(yóu)正(zhèng)转负，环比(bǐ)由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成(chéng)交面积(jī)同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价(jià)格(gé)下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大16.26个百分点。批(pī)发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提(tí)振消费持续回升的动力；国(guó)资委(wěi)强(qiáng)调着(zhe)力发(fā)展战(zhàn)略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革(gé)委举行4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升(shēng)的(de)动力。接下(xià)来将重点做(zuò)好四方面(miàn)工作：一是，研究起草关(guān)于恢复和(hé)扩(kuò)大消费的政策文(wén)件，围绕大宗(zōng)消费、服务消费(fèi)、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力(lì)推动新能源汽(qì)车下(xià)乡(xiāng)；三是，会同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优化就业、收入分配(pèi)和消费全(quán)链(liàn)条(tiáo)良性循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央企(qǐ)着力发展实体经(jīng)济(jì)特(tè)别是(shì)战略性新(xīn)兴产业(yè)。会议认(rèn)为，要更(gèng)好推动国资央(yāng)企(qǐ)在中国(guó)式现代(dài)化(huà)新征程(chéng)中走在前列，着力(lì)提升科技(jì)自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自主创新能(néng)力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)，加快推进现代(dài)化产(chǎn)业体系建设；抓(zhuā)好新一轮(lún)国企改革(gé)深化提升行动(dòng)组(zǔ)织实施，高水平(píng)参与共建(jiàn)“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布(bù)会(huì)介绍一(yī)季度(dù)工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下(xià)一步将制定实施重点行(xíng)业稳增长的工作(zuò)方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作、部门协(xié)同；二(èr)是推动(dòng)出口保稳提(tí)质，加大对制造业(yè)外(wài)贸企业(yè)的支持力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量(liàng)供给促进消费；四(sì)是持(chí)续增强发展(zhǎn)动能，加快战(zhàn)略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

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