事件

　　5月(yuè)11日，统计(jì)局公布4月物价数据(jù)：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同(tóng)比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩(suō)，内(nèi)部结构分(fēn)化、与(yǔ)终端(duān)需(xū)求(qiú)相关的(de)服务业(yè)延续涨价

　　物价作为经济表现的滞(zhì)后指标(biāo)，在经济复苏早期多表现相对低迷、实属常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要(yào)由需求端驱(qū)动，物价作为经济的(de)滞后指标，表(biǎo)现出明显的(de)周期(qī)性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价(jià)指标，与(yǔ)经济走势大体类似，一般滞后(hòu)经济表现2个季度左右；经济复苏(sū)早期，CPI同(tóng)比表现一度(dù)相对低迷，例(lì)如，2015年(nián)初、2017年初CPI同比在(zài)1％以(yǐ)下的(de)低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位(wèi)、主要(yào)缘于供给端影响和外需(xū)拖累部分商品价格回落(luò)等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖(tuō)累主要来自于食品(pǐn)和非食品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉(ròu)、鲜(xiān)菜供给充(chōng)足，价格回落成为拖累食品同比(bǐ)自年初的(de)6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食品中，原(yuán)油等国际定(dìng)价(jià)的大宗商品价格回落，带动交通(tōng)工具用燃料等分项环比延续低(dī)于季节性，部分耐用品(pǐn)价格(gé)回落也有拖累、与相关(guān)原(yuán)材料(liào)成本(běn)压力(lì)缓解等(děng)有关。

　　需求修复较(jiào)早的(de)领(lǐng)域、线下消(xiāo)费相(xiāng)关的商(shāng)品和(hé)服(fú)务，在价格上已有(yǒu)连(lián)续体现(xiàn)。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服务(wù)同比、CPI其他商品(pǐn)服务同比自(zì)年(nián)初(chū)以来明显回升、分别至4月(yuè)的3.5％和1％。终端需求(qiú)回暖带动部分中(zhōng)上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有体现，例如，文教(jiào)娱(yú)制造(zào)业价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申(shēn)观(guān)点(diǎn)：CPI或(huò)已见底，后(hòu)续或逐步(bù)回升。线下消费活(huó)动持续改善等或带动内生(shēng)动能(néng)逐(zhú)步增强(qiáng)，对价格的支(zhī)撑仍在逐步显现。叠加基数(shù)贡献(xiàn)、及(jí)部分商品价格回落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月(yuè)见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨(zhǎng)幅(fú)回落，生产资料拖累PPI低预期、原油链等拖累延续(xù)

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主因基数拖累明显。4月(yuè)，CPI同比涨幅回落0.6个(gè)百分(fēn)点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素较(jiào)上月回落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比降幅(fú)收窄(zhǎi)0.2个百(bǎi)分点至(zhì)-0.1％；核(hé)心CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环比中，食品环(huán)比降幅(fú)收窄0.4个百(bǎi)分点至-1％，非食品环比(bǐ)由平转涨至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比拖累明(míng)显，猪(zhū)肉环比降幅(fú)收窄，文教娱(yú)等服务项涨价延续(xù)。食品环比中，鲜菜和(hé)鲜果(guǒ)大量上市，价格分(fēn)别(bié)下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能(néng)充(chōng)足，叠(dié)加(jiā)消费淡季(jì)影(yǐng)响(xiǎng)，猪肉(ròu)价格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分点(diǎn)。非食品环比中，原油(yóu)价格回落(luò)拖累CPI交通通(tōng)信(xìn)项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务(wù)环比明(míng)显上(shàng)涨(zhǎng)，分别较上月(yuè)变(biàn)动(dòng)0.6和0.2个(gè)百分点至(zhì)0.5％和1％。

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　　PPI回落主(zhǔ)因生产资料拖累，生活资料韧性延续(xù)。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大(dà)类(lèi)环比中，生产(chǎn)资料(liào)由(yóu)平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有走弱；生活(huó)资料环比走平、上月为-0.3％，除(chú)食(shí)品外环比延续回落外，衣着、一般日用品环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，耐用消费品降幅收窄(zhǎi)。

　　分行业来看(kàn)，原油(yóu)等上游原(yuán)材料链(liàn)条(tiáo)相关(guān)价格回落，与线下消费相关的中下(xià)游行业价(jià)格(gé)回升。4月，多数行业环(huán)比价格回落(luò)、上游原材料链条尤其明显(xiǎn)。煤炭开(kāi)采、石油加工(gōng)、燃气供应环比(bǐ)延续回落、降(jiàng)幅(fú)均在1.9个百分点以上，汽车(chē)制造(zào)、通信制造等部分中下(xià)游(yóu)制造业价格有所回落，但文(wén)教(jiào)娱制品等靠(kào)近终端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

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　　风险提示(shì)

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报告：《通缩是(shì)个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证券股份有限公司

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