文：天(tiān)风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居(jū)民存款在连续(xù)13个月同比多增(zēng)后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过(guò)去一(yī)年多时间里，居(jū)民部(bù)门积攒了一大(dà)笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经(jīng)济和资本市场(chǎng)走(zǒu)势至关重要。这里我们(men)尝试回答两个问(wèn)题。一(yī)是4月居(jū)民存款同比多(duō)减(jiǎn)是不是超(chāo)额储蓄释放的开始？二(èr)是这(zhè)一趋势能否(fǒu)延(yán)续(xù)？

　　对上(shàng)述(shù)问题的回答取决于存款(kuǎn)会(huì)受到哪些因素的影响。一般(bān)影响居民(mín)存款的主要有这么几(jǐ)种行为(wèi)：可支配收入、消费(fèi)支出、金融资产相(xiāng)关收支和(hé)房地产相关(guān)收支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资产(chǎn)赎回、购(gòu)房减(jiǎn)少会推动存款增加(jiā)；反之(zhī)，收入(rù)减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提(tí)前还贷等(děng)则会带动(dòng)存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增(zēng)7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投资、少(shǎo)购房的结(jié)果（详见《超额储蓄(xù)能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民(mín)收入增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为(wèi)投资(zī)、购房等下滑幅度更(gèng)大(dà)，所以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿(yì)则是收入修复和(hé)理财存款化的结果。

　　一(yī)季度居民人均可支配收入(rù)同比增长(zhǎng)525元，理财(cái)存续规模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办理速度放缓等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持(chí)证(zhèng)券(quàn)）条件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为(wèi)修复，其对存(cún)款(kuǎn)的支(zhī)撑力度(dù)减弱(ruò)，一季(jì)度(dù)人(rén)均消费支出(chū)同(tóng)比(bǐ)增加345元(y一山放过一山拦全诗原版，一山放过一山拦全诗是什么诗uán)（低于收入(rù)涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规模更(gèng)大(dà)，所以存款继续回(huí)升。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核心的不同(tóng)在于(yú)理(lǐ)财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居(jū)民存(cún)款理财化；二(èr)是提前(qián)还贷规模增加。因为(wèi)居民收入(rù)和消(xiāo)费数据(jù)不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收入在4月对存款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回落的(de)核(hé)心(xīn)原(yuán)因，4月理财(cái)存量规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了(le)自(zì)去年10月(yuè)以来的下行趋势，重回扩张区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理财(cái)等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收益回升和(hé)存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共同作用的结果。受益于(yú)债券(quàn)市场走(zǒu)强，今(jīn)年(nián)理财市(shì)场表现逐(zhú)步好(hǎo)转(zhuǎn)，理财产品(pǐn)单位(wèi)破净率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款(kuǎn)利率，存(cún)款对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理财对居(jū)民的吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月理(lǐ)财(cái)规模上(shàng)看(kàn)，随着破(pò)净(jìng)率(lǜ)进一步回落，居民还(hái)在继续增(zēng)配(pèi)理财产品，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望延续(xù)。

　　提(tí)前还贷规模扩(kuò)大是存款下滑(huá)的(de)又一个原(yuán)因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点上行(xíng)4.3个百分(fēn)点，相比于3月(yuè)上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为首套房利率还在下降，居(jū)民提前还(hái)贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多地(dì)继续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百(bǎi)城首(shǒu)套主流(liú)房贷(dài)利(lì)率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放(fàng)松后，1、2月份(fèn)部分积压(yā)的还贷业务在(zài)3、4月(yuè)份(fèn)办(bàn)理，这会推动(dòng)一山放过一山拦全诗原版，一山放过一山拦全诗是什么诗提前还贷(dài)规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理财市(shì)场好转，此(cǐ)前因(yīn)居(jū)民少消费、少投资(zī)、少买(mǎi)房等(děng)积攒下来的超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势还(hái)在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前(qián)还贷在后续几个月里或(huò)继续成为超额(é)存款的(de)主要(yào)流向。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平未见明显改善或部分(fēn)表明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持有分化且并非主要来(lái)自消费(fèi)，后续超额储蓄对(duì)消费(fèi)的支(zhī)撑力度(dù)依(yī)旧偏(piān)弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积(jī)压的购房需求(qiú)逐(zhú)渐(jiàn)释(shì)放(fàng)，房(fáng)地产销售目前已经有(yǒu)走弱(ruò)迹象，地(dì)产短期或不会成(chéng)为超储的主要(yào)流向。但是(shì)因为按揭利(lì)率存在明显利差(chà)，居(jū)民(mín)提前还(hái)贷(dài)行为或将延续。从这个角度(dù)来(lái)看，主要因为少买(mǎi)房、少(shǎo)投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财(cái)市场环境好转和存(cún)款利率下滑(huá)的背景下或将继续回流(liú)到理财(cái)市场。

　　1 存款同(tóng)比增(zēng)速使用金融机(jī)构住户存(cún)款余(yú)额+4月新增来(lái)进(jìn)行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在(zài)个人住(zhù)房抵(dǐ)押(yā)贷(dài)款中债务(wù)人提前偿付的金额(é)在资产(chǎn)池未偿本金余额的占比

　　风险提(tí)示(shì)

　　地(dì)产销(xiāo)售(shòu)变动超预期(qī)，超额储蓄释放(fàng)弱于预期(qī)，理财市场波动加大(dà)

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