文丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余经纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资金利(lì)率自低位持续上行，即便税期结(jié)束(shù)，资(zī)金利率却仍(réng)未回(huí)落，反(fǎn)而(ér)进一(yī)步走高。我们认为(wèi)主要是(shì)源于：①货社保二级单位编码是什么意思，单位编码是什么意思呀币(bì)政(zhèng)策力度(dù)边际转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷(dài)投(tóu)放情况较(jiào)好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力(lì)降低(dī)。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期和月末因素(sù)，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下行空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资(zī)金利率持续(xù)上行(xíng)。

　　跨季结束后资金(jīn)利(lì)率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然(rán)而税期结束后(hòu)却并未(wèi)回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构间流(liú)动(dòng)性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜(yè)利率与7天(tiān)利率的期限(xiàn)利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认(rèn)为税(shuì)期结(jié)束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳(wěn)字(zì)当(dāng)头，保持货币信贷合理增长，确保利率水平合适，在追求经济提(tí)振的(de)同时，也注重防范市场过(guò)热带(dài)来的金融(róng)风险。在满足广义流(liú)动(dòng)性供需匹配的前提下，货币工具力度可能(néng)会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆(nì)回购投放低量(liàng)操(cāo)作，结构(gòu)性(xìng)工具“有(yǒu)进有退”，均预示(shì)后续政策(cè)将更加(jiā)“精准有力(lì)”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可(kě)能对银行间流(liú)动(dòng)性带来了一(社保二级单位编码是什么意思，单位编码是什么意思呀yī)定的压力(lì)。此外，参考近期票据(jù)利(lì)率(lǜ)走势(shì)，预(yù)计信贷增(zēng)速(sù)较一季度(dù)将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠加(jiā)信贷投放，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同(tóng)业(yè)融(róng)出的意愿(yuàn)和能力(lì)有所降(jiàng)低。

　　▍其三(sān)，资(zī)金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度增(zēng)加，且投资(zī)者对于未来一(yī)个月资金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押(yā)式回(huí)购成交量和我(wǒ)们测(cè)算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响(xiǎng)，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然处于(yú)历史(shǐ)相对积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此(cǐ)外投资者对货币(bì)政策力度以及跨月资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市(shì)场上(shàng)对(duì)于未来一(yī)个月内(nèi)资金价格上行(xíng)的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期临近(jìn)，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向市场释放资(zī)金；但(dàn)跨(kuà)月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般(bān)较低，预计资(zī)金波动(dòng)幅度(dù)较大(dà)。对(duì)于债市而(ér)言，短期交易主(zhǔ)线或延续政策与基本面预(yù)期交易，预计(jì)利(lì)率以震荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债(zhài)市情(qíng)绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经济复苏(sū)节(jié)奏(zòu)不(bù)及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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