文丨明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，即便(biàn)税期结束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我(wǒ)们认为主要是源于：①货(huò)币政策力度(dù)边际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好，导致银红十字会三救三献是什么 红十字会是公务员还是事业编行资金(jīn)融出意(yì)愿与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末(mò)因素，预(yù)计短期(qī)内，资(zī)金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议(yì)投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然(rán)而税(shuì)期(qī)结束后(hòu)却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察(chá)，银行(xíng)与非银机(jī)构(gòu)间流动性分层现象弱(ruò)化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金(jīn)不松，主(zhǔ)要(yào)有以下(xià)几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边(biān)际(jì)转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷(dài)合理增长，确保利率水平合(hé)适，在追求经济提(tí)振的同时，也(yě)注重(zhòng)防范市场过(guò)热带来的(de)金融风险。在满足广(guǎng)义(yì)流动性供需匹配(pèi)的前提(tí)下，货币工(gōng)具力(lì)度可(kě)能会(huì)有所回摆(bǎi)。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低量操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准(zhǔn)有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)红十字会三救三献是什么 红十字会是公务员还是事业编，税(shuì)期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税大月，因(yīn)此走款可(kě)能对银行间流动性带来(lái)了一定(dìng)的压(yā)力。此(cǐ)外，参考近期(qī)票据利(lì)率(lǜ)走势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一季度将会(huì)有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的(de)态势。税期缴款叠加(jiā)信(xìn)贷(dài)投放，银行系统整(zhěng)体资金流(liú)出，因此向(xiàng)同业(yè)融(róng)出的(de)意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市(shì)脆弱性和敏感度(dù)增(zēng)加，且投资(zī)者对于未(wèi)来一个月(yuè)资金利率(lǜ)上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押红十字会三救三献是什么 红十字会是公务员还是事业编式回购成交量和我(wǒ)们测算(suàn)的杠杆率来(lái)看，虽然(rán)上周受资金收紧(jǐn)影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有(yǒu)所降温，但(dàn)依然处于(yú)历史(shǐ)相对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度(dù)增加。此外投资者对货币政策力度(dù)以及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市(shì)场上对于未来一个月内资金(jīn)价格上行(xíng)的预(yù)期更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假期(qī)临(lín)近，回(huí)购资金的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向(xiàng)市(shì)场释(shì)放资金(jīn)；但跨月前夕(xī)银行资金融出意愿一般(bān)较低，预计资金(jīn)波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交(jiāo)易主(zhǔ)线或延(yán)续政策与基本面预期交易，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走势(shì)为主(zhǔ)，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动(dòng)性大幅收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央(yāng)行(xíng)货(huò)币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银行间市(shì)场流动性(xìng)过快收紧。

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