5月13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估(gū)”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企(qǐ)ETF合(hé)计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央企主题基金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能(néng)源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构(gòu)成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个(gè)催化因素就是(shì)积极推(tuī)介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技黄山山体主要由什么岩石构成引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成(chéng)为(wèi)行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化(huà)剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)，央国企上市(shì)公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供(gōng)更丰富(fù)的(de)工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落(luò)实公募基金行业(yè)高(gāo)质量发展的(de)要求，引导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募(mù)基金(jīn)服务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济(jì)和(hé)国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特(tè)估行情的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业(yè)本身基本(běn)面在今年(nián)会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的(de)过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资(zī)思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中(zhōng)特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资机(jī)会(huì)，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就(jiù)是(shì)今年以(yǐ)数(shù)字(zì)经济和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对(duì)国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来(lái)两(liǎng)年体(tǐ)现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可(kě)能发生显著正向变化的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行(xíng)动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年一(yī)季(jì)报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主黄山山体主要由什么岩石构成动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体系(xì)，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日(rì)常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研的的(de)成果，了(le)解国央企经营(yíng)思路和财务导向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时(shí)代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导向的估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及(jí)到(dào)的行业(yè)和公司，一(yī)直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的(de)研究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确该体系的框架是(shì)第一位的(de)工作，合理(lǐ)设置指标(biāo)也非(fēi)常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最(zuì)终该体(tǐ)系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很大(dà)的(de)认知误区(qū)，市场(chǎng)化认(rèn)可是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之(zhī)中，也引发(fā)市场关(guān)注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价(jià)值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评价(jià)体系，充分体现(xiàn)企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年(nián)来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国(guó)际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成(chéng)了(le)初步(bù)的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企业价(jià)值的(de)可持(chí)续估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要(yào)素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金(jīn)流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维、估值(zhí)结论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其(qí)包括产业(yè)链上下游的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持(chí)续发(fā)展(zhǎn)等各种因素(sù)与(yǔ)企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论(lùn)和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中(zhōng)国(guó)的市场和(hé)经(jīng)济特(tè)点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需(xū)要在(zài)实(shí)践中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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