《基金经(jīng)理投(tóu)资笔记》宏(hóng)观策略(lüè)系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财(cái)富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合(hé)信基金基金(jīn)经理

　　我们上期对市场的整(zhěng)体观点是大概(gài)率市(shì)场处于“战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战”，5月交易机会可能更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当前(qián)可(kě)能是(shì)一个(gè)布局(jú)的(de)好阶段(duàn)，而未必(bì)会是(shì)收(shōu)获(huò)的(de)阶段(duàn)，投资者(zhě)需要多一(yī)点耐心。市场可能继(jì)续对一季报(bào)定价，短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点(diǎn)。同时我(wǒ)们也提醒大家，虽然我们看好TMT和中特估全(quán)年(nián)的投资机会，但是短期游戏传媒和(hé)中特估与(yǔ)其他板块分化(huà)较为极致，也是不争的事(shì)实，提醒大家(jiā)这两个(gè)板块短期可能的风险。

　　一、市场(chǎng)的(de)表现：继续定(dìng)价国(guó)内(nèi)经济疲弱修复

　　过去的一周，市场的演绎跟我(wǒ)们的(de)观点大(dà)致符合：周一中(zhōng)特估(gū)上涨之(zhī)后连续回调，一季报(bào)业(yè)绩尚可、同(tóng)时前期又没有(yǒu)定价(jià)充(chōng)分的火电、纺织服装、新能源(yuán)和家(jiā)电等有一(yī)定的超(chāo)额收益(yì)，但(dàn)是反(fǎn)弹也相(xiāng)对脆弱。国内外公布的部分(fēn)经济金融数(shù)据传(chuán)递(dì)的信息都没有明确的方向性(xìng)，股市和(hé)债市依然(rán)定价国内经济疲弱(ruò)的复苏力度，没有(yǒu)在我(wǒ)们上一次对市场的判(pàn)断上提供明显的增量信息。

　　上周申万31个行(xíng)业中(zhōng)有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行(xíng)业出(chū)现下(xià)跌。分行(xíng)业看(kàn)，公(gōng)用事业、煤(méi)炭、汽车等行(xíng)业表现较(jiào)好(hǎo)，周涨跌幅(fú)分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传(chuán)媒、有色金(jīn)属等(děng)行业表(biǎo)现较差(chà)，周(zhōu)涨跌幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商贸零售、美容护理等行业处于历史高位(wèi)估值区间，市盈率分(fēn)位数分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设(shè)备、煤(méi)炭等行业处于历史低(dī)位估值区间(jiān)，市盈率分位(wèi)数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环(huán)比上周变(biàn)化来看(kàn)，环保、公用事业、汽车等行业位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食(shí)品饮料(liào)，传(chuán)媒等行业稍显落后，市(shì)盈率分位数(shù)分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪(xù)来看，纵向（时序上）拥挤度(dù)观察，银行、交通运(yùn)输、非银金融等行业换手率位于一年内高点，换(huàn)手(shǒu)率分(fēn)位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容(róng)护理、食品饮料等行业换手(shǒu)率(lǜ)位于(yú)一年(nián)内(nèi)低点(diǎn)，换(huàn)手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观察，银(yín)行、非银金(jīn)融、传媒等(děng)行(xíng)业成交额占比位于一年内高点，成(chéng)交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础(chǔ)化工(gōng)、综合等行业成交额占比位(wèi)于一年内低点，成(chéng)交额(é)占(zhàn)比分位数(shù)均为1.9%。

　　二、脆(cuì)弱、均(jūn)衡市场的进一步(bù)验证(zhèng)：宏观依(yī)据

　　对市(shì)场的定性是下一(yī)步决策(cè)的依据，从(cóng)宏观证据来看(kàn)，市场是脆弱而均衡的：

　　第一，出(chū)口(kǒu)不弱，趋(qū)势(shì)变(biàn)弱，进口验证乏力的外需(xū)。

　　中(zhōng)国4月出(chū)口同比上(shàng)升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口(kǒu)同比下跌(diē)7.9%，3月为(wèi)同比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易(yì)顺差902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿美元(yuán)。出口预测可(kě)能是打脸市场预期次数最(zuì)多的指标(biāo)之一，正如(rú)每年大家(jiā)对出口进行展望一(yī)样，今年年初(chū)的出口确实又(yòu)再次(cì)超出大家的预期。今(jīn)年出口的变化，需(xū)要我(wǒ)们审视(shì)、理(lǐ)解(jiě)出口(kǒu)的中(zhōng)期逻辑(jí)变化：中国的国家战略在清(qīng)晰地知(zhī)道欧美日(rì)韩(hán)的战略意图之后，在(zài)过去几年做了很多的应对和部署，东盟、一带一路、上合和(hé)广(guǎng)大发展中国家逐(zhú)渐被更充(chōng)分(fēn)地融(róng)入到中国经济(jì)圈，成为外需和中国全球战略的重要一(yī)环，也(yě)需(xū)要成为我们日后分析中的重点之一。

　　分析完(wán)中(zhōng)期的逻(luó)辑变化，再回到短期的现实。4月的出口肯定是不弱的，不过趋(qū)势在走弱，考虑到(dào)全球经(jīng)济和金融系(xì)统(tǒng)在过去一段时间(jiān)的风险暴露逐(zhú)渐增(zēng)加(jiā)台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁，再结合越南、韩国这些重(zhòng)要出口国家近期的数(shù)据走势，出口(kǒu)趋势(shì)是在走弱的(de)，如果全球经济(jì)动能走弱，一带一路和东(dōng)盟可能也无法单独(dú)把中国出(chū)口(kǒu)稳(wěn)住。与此同时(shí)，进口继续(xù)走弱，在经历了(le)年(nián)初复苏(sū)短(duǎn)暂(zàn)的斜率走陡之(zhī)后，经济(jì)的(de)复苏斜率明显趋于(yú)平缓(huǎn)，国内外新的政策(cè)变化又还(hái)没(méi)有看到，当前市场大逻辑是相对缺乏的，这是我(wǒ)们觉得市场(chǎng)脆弱而(ér)均衡的(de)重要原因(yīn)。

　　第二，社融(róng)信贷(dài)一季度加速放量后逐渐(jiàn)回归正常，居民(mín)加杠(gāng)杆意愿弱(ruò)。

　　4月(yuè)新增人民(mín)币贷款0.72万亿，去年同期0.65万亿；新增社(shè)融(róng)1.22万(wàn)亿，去年同(tóng)期0.93万亿(yì)；社融(róng)增(zēng)速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因(yīn)为2022年(nián)4月本身就是社融信(xìn)贷(dài)比较弱的一个月，所以今(jīn)年4月的社(shè)融信贷看上去比去年多，但实际上是比较弱的(de)，比疫情(qíng)前的2019、2018年4月社(shè)融都要弱。就今年的节奏来看，一季度社融(róng)信贷提前发力，所以投放(fàng)巨(jù)大，4月份慢慢(màn)回归正(zhèng)常乃(nǎi)至略偏(piān)弱的状态。

　　居民的中长贷(dài)在经历了积(jī)压需求暂时释(shì)放之后，再度回归比较(jiào)弱的态(tài)势，居民中长(zhǎng)贷同比比去年萎缩1156亿，这意(yì)味着居民(mín)可能非但没有明显增加房贷的(de)意愿，反而(ér)在加(jiā)大还贷的量，这与前段时间(jiān)新闻报(bào)道的居民提(tí)前还房贷(dài)现象增加(jiā)的情况一致。另外(wài)，根据不(bù)完(wán)全统计的4月部分银行(xíng)的理财规模变化，银行理(lǐ)财(cái)出现了明显的(de)回流，但在权益市场上资金回流并不明显，因此极有可(kě)能流到了(le)低风(fēng)险低波动的相关产品上。这说明无论(lùn)是对(duì)实物投资还是金融投资，居民部门的风险偏好仍有待修(xiū)复。因此，随(suí)着居民部门购(gòu)房欲望下降之后，整个(gè)金融(róng)部(bù)门其(qí)实并(bìng)不缺钱，但大(dà)家都在等待(dài)权益市场(chǎng)系统性风险(xiǎn)偏好抬(tái)升(shēng)的一个(gè)明确(què)的政策或者(zhě)基本面信号。

　　第(dì)三(sān)，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀，反映的是(shì)内生动力(lì)偏弱的(de)预(yù)期

　　中国4月CPI同比(bǐ)上(shàng)涨0.1%，预期上涨(zhǎng)0台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁.4%，前(qián)值(zhí)上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预(yù)期(qī)下降3.3%，前(qián)值(zhí)下降2.5%，通胀维持低位(wèi)，这(zhè)反映的是国内修(xiū)复(fù)动力偏弱，而供应总体(tǐ)充足，进而价格(gé)维持低迷。我们(men)也判断(duàn)在弱修复之(zhī)下(xià)，低通胀的特质有望延(yán)续(xù)。

　　结构上看(kàn)，食品(pǐn)价格(gé)继续回落。4月(yuè)CPI食品价格同(tóng)比(bǐ)上涨0.4%，前值上(shàng)涨2.4%，环比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由(yóu)于天(tiān)气转(zhuǎn)暖(nuǎn)，鲜菜上市量增(zēng)加(jiā)，鲜(xiān)菜价格(gé)同环(huán)比大(dà)幅下降，环比下降(jiàng)6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存栏量也(yě)相对充(chōng)裕，猪肉(ròu)价格环比继续下跌3.8%，降幅有(yǒu)所收窄。核(hé)心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从大类(lèi)分项来(lái)看，食品烟酒、生活用品及服(fú)务、交(jiāo)通(tōng)和(hé)通信同比涨幅回落；衣(yī)着、居住、教育文化和娱(yú)乐涨(zhǎng)幅较上月有所扩大；医疗保健(jiàn)持平，这反(fǎn)映的是(shì)普通(tōng)消(xiāo)费品的需求修复(fù)较弱，而高端(duān)、偏服务项的消费需(xū)求率(lǜ)先(xiān)修复。

　　PPI同比继续(xù)大幅回落，主要受上年(nián)同期基数(shù)较高影响，同时全球库存周期去化，制(zhì)造业偏弱。生(shēng)产(chǎn)资料价格(gé)同比下降(jiàng)4.7%，环(huán)比下降(jiàng)0.6%，继续(xù)回落；生活资(zī)料同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业(yè)来看，上(shàng)游和中游煤炭(tàn)开采(cǎi)、石(shí)油和天然气开(kāi)采、黑色金属采矿、石油、煤炭及其他燃料(liào)加工、黑色(sè)金属冶炼和(hé)压延加工业均(jūn)有较大拖累(lèi)，电(diàn)力、热力(lì)的生产和供(gōng)应(yīng)业、纺织服装服(fú)饰业，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选业同比上涨。

　　通胀连续两个月处在低(dī)位，我们认为(wèi)这反映的是内生修复动力(lì)较弱(ruò)。季节性因素以及产业周期带来的(de)食品价格(gé)下跌和(hé)生产(chǎn)资料价(jià)格下(xià)跌(台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁diē)，带(dài)动CPI同比放缓(huǎn)、PPI大幅(fú)回落。随着下半年(nián)基数下降(jiàng)，经济逐步修复，通(tōng)胀有望回升，但(dàn)我们认为通胀短期内也(yě)较难回到1%水平之上(shàng)，投资(zī)均(jūn)不需要过度考虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问(wèn)题。短期来看，物价回落(luò)有助于企业(yè)刚性成本下降，修(xiū)复盈(yíng)利能力，关注通胀的修(xiū)复更多反(fǎn)映的(de)是需求修复的幅度(dù)。

　　三(sān)、下一步(bù)的策略：反(fǎn)弹概率大，要(yào)保持(chí)交易(yì)的灵活性(xìng)

　　从(cóng)上(shàng)述基(jī)本(běn)面的分析出发，我(wǒ)们仍然维持“市场(chǎng)乱战，均(jūn)衡且脆(cuì)弱(ruò)的交易机会”的判断。从技(jì)术面看，当(dāng)前权益市场(chǎng)的买入(rù)理由是大盘指数再度接近前(qián)期低位，这为我们提供了(le)布(bù)局机(jī)会，交易的反弹概率(lǜ)在加大。从策略角(jiǎo)度看，投资者需要高度(dù)重(zhòng)视(shì)交易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括趋势(shì)、结构与节(jié)奏，反弹带来(lái)的是节奏的变化(huà)，不是趋势和结(jié)构的(de)变(biàn)化。

　　哪(nǎ)些板块反弹机会较(jiào)大呢？创金合信基金宏观策略配置(zhì)团队观察各(gè)家分析师(shī)对申万各行(xíng)业2023年归(guī)母净利润的预测，可以作(zuò)为(wèi)参考。如果让(ràng)反弹更(gèng)扎(zhā)实(shí)一些，预期业绩变(biàn)化是一(yī)个相(xiāng)对可(kě)靠的(de)数据。

　　环比(bǐ)上周(zhōu)来看，市场对公用事业、石油石(shí)化(huà)、房地产(chǎn)等行业(yè)基(jī)本(běn)面较为乐观，预计2023年净利润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽(qì)车(chē)、农林牧渔(yú)、钢铁等行业基本面(miàn)预(yù)期有所调整，预计2023年净利润分别(bié)变(biàn)化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金(jīn)合信基金首席经济学家，投(tóu)委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总(zǒng)监，南开大学经(jīng)济(jì)学(xué)博士，清华(huá)大学管(guǎn)理科学与工程博士后。学(xué)术研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分析等(děng)实务(wù)领域经(jīng)验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力(lì)于在周期波动(dòng)的框架内运用(yòng)财(cái)政的(de)视角解(jiě)构宏(hóng)观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资(zī)产，通(tōng)过(guò)资本(běn)资产定价的方(fāng)式(shì)来确(què)定其价(jià)值(zhí)与风险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观(guān)分析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履(lǚ)职博时基金，负(fù)责宏观策略、宏观政策(cè)、大类资产(chǎn)配置与择时研究。武汉大(dà)学学士，上海财经大(dà)学经济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经(jīng)济(jì)学博(bó)士后，学术论文(wén)多发表于(yú)国际(jì)SSCI英(yīng)文核心(xīn)经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁