文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同比多减4968亿(yì)元，这(zhè)是居(jū)民存(cún)款(kuǎn)在连续13个月(yuè)同比(bǐ)多增(zēng)后，首次回落。

　　在过去一年多时间里(lǐ)，居民部门积攒了一大(dà)笔超额储蓄。今(jīn)年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释放(fàng)对(duì)判断经济和资本市场(chǎng)走势至(zhì)关重要。这里(lǐ)我们尝(cháng)试回答两个问题。一是4月(yuè)居民存款同比多减是不是(shì)超额(é)储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一(yī)趋势(shì)能否延续？

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　　对(duì)上述问(wèn)题的(de)回(huí)答取决于存款会受到(dào)哪些因(yīn)素的影响(xiǎng)。一般影响居(jū)民存款的(de)主(zhǔ)要有这么几种行为：可支(zhī)配收入、消费支(zhī)出(chū)、金融资(zī)产相关(guān)收支和(hé)房地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减少、金融(róng)资产赎回、购房减少(shǎo)会推动(dòng)存款增加；反之，收入减少、消费增(zēng)加(jiā)、认购金融(róng)资(zī)产、购(gòu)房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万亿是(shì)居民(mín)少消费、少投(tóu)资、少购房(fáng)的结(jié)果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速(sù)放缓并提前还贷，但因为投资(zī)、购房等(děng)下滑幅度(dù)更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存(cún)款同比多增2.1万亿则(zé)是收入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一季(jì)度居民人均可支配(pèi)收入同比(bǐ)增长525元，理财存(cún)续规模相比于2022年(nián)末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速(sù)度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷款(kuǎn)支持证券）条件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回(huí)落，即居(jū)民提前还(hái)款(kuǎn)对存款的拖累相比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民(mín)消费和购(gòu)房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季度人均消费(fèi)支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多(duō)增(zēng)1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规模更大，所以(yǐ)存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的不同在于(yú)理(lǐ)财市场的(de)变化(huà)。4月(yuè)居(jū)民(mín)存款下滑可(kě)能的原因一(yī)是居民存(cún)款理财化；二是提前还贷(dài)规(guī)模增(zēng)加。因为(wèi)居民收入和消(xiāo)费数据不足，暂时(shí)无法判(pàn)断消费和(hé)收入(rù)在(zài)4月对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回落的核(hé)心原(yuán)因，4月(yuè)理财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理财等(děng)资(zī)产是理财(cái)风险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率下滑共(gòng)同作用的结果。受(shòu)益于债券市场(chǎng)走(zǒu)强，今(jīn)年理(lǐ)财(cái)市场表现逐步好(hǎo)转，理财产(chǎn)品单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年(nián)5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随着破净率进一(yī)步回落，居(jū)民还在(zài)继续(xù)增配理财产品，存款理财(cái)化趋势(shì)有望延续(xù)。

　　提前(qián)还贷规(guī)模扩大是存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿(cháng)率月(yuè)均值相比(bǐ)于2月低点上行4.3个百分(fēn)点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提(tí)前还贷(dài)力(lì)度(dù)一(yī)是因为(wèi)首(shǒu)套房利率(lǜ)还在下降(jiàng)，居民(mín)提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地继续降低首(shǒu)套(tào)房利率，贝壳(ké)研究院数据(jù)显示百(bǎi)城首套(tào)主流房贷利率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在(zài)3、4月份办理(lǐ)，这会推动提前还贷两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度规模走高。

　　总(zǒng)的来(lái)说，随着理财市场(chǎng)好转，此(cǐ)前因居民(mín)少消费、少投资、少(shǎo)买房(fáng)等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始部分回(huí)流理财市场了(le)，且5月初这一趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看(kàn)，理(lǐ)财市场和提前还(hái)贷在后续(xù)几(jǐ)个月里或继(jì)续成为超额存(cún)款的(de)主要流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅游人(rén)均消费水平未见明显改(gǎi)善或部分表明当(dāng)下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到(dào)超额(é)储蓄的持有分(fēn)化且并非主要来自消费，后续超额储蓄对(duì)消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着前期(qī)积压的购房需求逐渐释放，房地(dì)产销售(shòu)目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因为按揭利率存在明(míng)显利差，居(jū)民提前还贷行(xíng)为或将延(yán)续(xù)。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为少(shǎo)买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在(zài)理财市场环境(jìng)好(hǎo)转和存(cún)款利率下滑的背景下(xià)或将继续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机(jī)构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿(cháng)率(lǜ)是(shì)指在(zài)个人住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿(cháng)付(fù)的金(jīn)额在资产池未偿本金余额(é)的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　地产销售变(biàn)动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预期，理财市场波(bō)动加大

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