5月13日，年内(nèi)首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂(jì)。实(shí)际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问题(tí)成为市(shì)场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金(jīn)报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成(chéng)催化因(yīn)素的，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是(shì)积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可(kě)能(néng)独(dú)领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)什么是自主招生初升高，什么是自主招生考试，博(bó)时基金(jīn)指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发(fā)行整体平淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国(guó)企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为(wèi)央企相关标(biāo)的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智能成为(wèi)两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等(děng)前(qián)期热门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下(xià)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大(dà)行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业(yè)本身基本面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益(yì)于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业(yè)改革的(de)推(tuī)进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究(jiū)投(tóu)资(zī)思(sī)路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波(bō)中特估的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特(tè)估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一什么是自主招生初升高，什么是自主招生考试阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的(de)品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来(lái)两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营管理价值导向变化，我(wǒ)们(men)判断经营成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现(xiàn)在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目(mù)前(qián)在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据(jù)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信(xìn)证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持(chí)股总市(shì)值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国特(tè)色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻(kè)影响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公司的投(tóu)研(yán)，落实到(dào)日(rì)常(cháng)的投研(yán)流程和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对(duì)国(guó)央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪(zōng)发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业的(de)所有国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非常关(guān)注(zhù)传统产业的(de)变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也(yě)是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这波(bō)行情的机会(huì)的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值(zhí)体系是(shì)资(zī)本(běn)市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学习领会并(bìng)针对(duì)原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系(xì)的(de)框架是第一位的(de)工作，合理(lǐ)设置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的(de)认知误(wù)区，市(shì)场化(huà)认可是(shì)基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的(de)支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发(fā)向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估(gū)值(zhí)方(fāng)式要(yào)充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经(jīng)形成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评(píng)价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价(jià)值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私(sī)人股(gǔ)东权益出(chū)发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可(kě)持续(xù)估值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值(zhí)结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色(sè)的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还有(yǒu)估值结论和估(gū)值判断的变化，都是(shì)为了更好地(dì)适应中国的(de)市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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