文|招商(shāng)宏观张静静团队(duì)

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日(rì)，国家统计局发布(bù)4月(yuè)全(quán)国(guó)规模(mó)以上工业企业绩效(xiào)数据。4月份，规模以上工业企业(yè)营业收入累计同比(bǐ)增长(zhǎng)0.5％；规(guī)模以上(shàng)工业企业(yè)利润(rùn)累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我(wǒ)们(men)认为，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转负的原因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅(fú)度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用率偏(piān)高严重制约工业企业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数(shù)据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业(yè)经营绩(jì)效的增长压力依(yī)然较(jiào)大，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品存(cún)货(huò)周(zhōu)转天数和(hé)应收账款平均(jūn)回收期进一(yī)步增(zēng)加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商及港澳台商和私营企业利润累计同比降幅出(chū)现收(shōu)窄，国有(yǒu)工(gōng)业(yè)企(qǐ)业和股(gǔ)份(fèn)制企业利润累计同比降幅进(jìn)一(yī)步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好，石(shí)油和天然气开采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较(jiào)大(dà)；中(zhōng)游原材料加工业和装备制造业的利润增速出现明显分化，中游原材料(liào)加工(gōng)业的(de)利(lì)润(rùn)增速均为负(fù)，是整体工业企业利润增速的主要拖累，中游装备(bèi)制造业(yè)利润增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要(yào)拉动项。在(zài)价格水平(píng)、内部需求、外部(bù)需求(qiú)同时走(zǒu)弱的情况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公布的工业(yè)企业利润behaviour可数吗，behaviour是可数名词吗(rùn)数据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业利(lì)润累计增速爬升的行(xíng)业进一步增多；二，营(yíng)业收(shōu)入增(zēng)速由负转正，营业利润增速降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有(yǒu)望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业(yè)企业利润增速回升的主要(yào)拉动力。按当月利润增(zēng)速(sù)计算，4月份表现较(jiào)好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他运(yùn)输设备制(zhì)造业(yè) 、通(tōng)用设(shè)备制造业、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育和(hé)娱(yú)乐用(yòng)品制造(zào)业、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电力、热力(lì)、燃气(qì)及水的(de)生产(chǎn)和供应业(yè)电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄，但依然处(chù)于(yú)探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因(yīn)素(sù)框架看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业(yè)利(lì)润增速由正转负的原因(yīn)主要源(yuán)于PPI下行(xíng)，但(dàn)本轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探(tàn)幅(fú)度之(zhī)深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏(piān)高严重制约工(gōng)业企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个(gè)月相(xiāng)比，39个主要细(xì)分行业中，有26个行(xíng)业的营业(yè)利润累计(jì)增速出现(xiàn)回升(shēng)，其他(tā)13个行业的营(yíng)业利润累计增速均出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行业主要是(shì)农副(fù)食品(pǐn)加工、煤(méi)炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行业(yè)主(zhǔ)要是(shì)机(jī)械和(hé)设备修理(lǐ)、汽车制造、通用设(shè)备制造、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期相比，工业企(qǐ)业经营(yíng)绩效的增长压力(lì)依然较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和(hé)应收账款平均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，规模以上工业企(qǐ)业累计每百元营业收入中(zhōng)的成本(běn)为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同(tóng)比增(zēng)加0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产(chǎn)成品(pǐn)存(cún)货周转天数(shù)为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款平均(jūn)回收(shōu)期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.2behaviour可数吗，behaviour是可数名词吗0天）。

　　分所有制类型(xíng)来(lái)看，外商及港澳台商和私营企业利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有(yǒu)工业企(qǐ)业和(hé)股份制企业利(lì)润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国(guó)有工业企业利润累计(jì)同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选(xuǎn)的(de)利(lì)润增速表现较(jiào)好，石油(yóu)和天然气开采(cǎi)等(děng)其他行业的利润增速降幅依然较大(dà)。

　　数据显示，非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的增速依然为正，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属(shǔ)矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业和装备制造业的利润增速出现明显分化(huà)。中游(yóu)原材料加工业的利润增(zēng)速(sù)均为(wèi)负，尽(jǐn)管与上个月相比，利润增速(sù)跌幅普遍收窄，但依(yī)然是整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速的(de)主要拖累。中游(yóu)装备制造(zào)业利润增速回升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速的主要(yào)拉动项。其中通用(yòng)设备(bèi)制造、铁路船舶(bó)航(háng)空(kōng)航天、电气机械及器(qì)材制造、仪(yí)器仪表(biǎo)制造增(zēng)幅(fú)延续(xù)上个月亮眼趋势，得(dé)益于国内(nèi)汽车销售(shòu)量(liàng)的提升和汽车产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽车制造业的(de)利(lì)润增速(sù)降幅由负(fù)转正，此外叠加(jiā)去年同期基数较低，汽车(chē)制(zhìbehaviour可数吗，behaviour是可数名词吗)造业(yè)当月利(lì)润增速(sù)高达20倍。

　　数据显示，化学原(yuán)料化学制品跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专(zhuān)用设(shè)备制造、石油煤(méi)炭及燃料加工、非金属(shǔ)矿物制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品(pǐn)、计(jì)算机通(tōng)信和电(diàn)子设备跌幅(fú)收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通(tōng)用设(shè)备制造(zào)、铁路船舶航空(kōng)航(háng)天、电气机械及器材制造增幅依旧为正，并且增(zēng)速出现明显(xiǎn)回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提(tí)的是，汽车(chē)制造增幅(fú)由负转(zhuǎn)正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的(de)情(qíng)况下，下游行业内部的利(lì)润增速反弹乏力，文教工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等(děng)多个行业的利润增速(sù)跌幅放缓，但(dàn)依然为负(fù)；农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利(lì)润(rùn)跌幅继续扩大(dà)。往后看(kàn)，价格水平(píng)、内(nèi)部需求、外(wài)部(bù)需求转好(hǎo)速度较慢(màn)，这也(yě)意味着下(xià)游行业(yè)的利(lì)润增速(sù)向上爬坡的节奏大概(gài)率偏(piān)缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农副食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装、服饰、皮毛(máo)羽(yǔ)和制鞋、造(zào)纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品和(hé)医药制(zhì)造跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造(zào)和(hé)印刷和记录媒介利润降幅放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速(sù)略有回落，4月(yuè)录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶(chá)制(zhì)造利(lì)润增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中(zhōng)的机械(xiè)和设备修理、电(diàn)力热(rè)力利润增速相对较高，燃(rán)气(qì)生产和供应利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。其中(zhōng)机械和(hé)设备修理利(lì)润(rùn)累计增(zēng)速上升幅(fú)度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比(bǐ)增(zēng)速收(shōu)窄，但仍然保(bǎo)持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产(chǎn)和供(gōng)应增幅略有上升，收(shōu)录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产(chǎn)和供应(yīng)降幅收窄(zhǎi)，收(shōu)录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月(yuè)份公布的工(gōng)业企(qǐ)业利润数据已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡信(xìn)号：一(yī)，营(yíng)业利润累计增(zēng)速爬(pá)升的行业进一步增(zēng)多；二，营(yíng)业(yè)收入增速由负(fù)转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅(fú)收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为(wèi)拉(lā)动(dòng)工业(yè)企业利(lì)润(rùn)增速(sù)回升的主要拉动(dòng)力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输(shū)设备制(zhì)造业 、通用设备制造业、电气机械及器材(cái)制造(zào)业、仪器仪表制造业、文教(jiào)、工(gōng)美、体(tǐ)育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和(hé)供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工业(yè)企业(yè)利(lì)润增速能否(fǒu)转正？》中所(suǒ)言，当(dāng)前正处(chù)于(yú)第(dì)6次工业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按(àn)最近两次(cì)探底历史(shǐ)来(lái)演绎的话，至少还要(yào)在负值(zhí)区间爬坡7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需等(děng)到四季度。目前(qián)我(wǒ)国仍面(miàn)临内需(xū)增长缓慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导(dǎo)致企(qǐ)业(yè)的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下导致的内部压力，本轮工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速(sù)反(fǎn)弹速度大概率较为缓(huǎn)慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日(rì)的(de)《中游(yóu)装(zhuāng)备制造业利润增速明(míng)显回升——2023年4月工(gōng)业(yè)企业利(lì)润分析》报(bào)告，报告作者张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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