“现(xiàn)在(zài)的房地产很(hěn)难再出现像过去十年的系(xì)统性(xìng)行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地(dì)产行业分化(huà)的(de)愈加明显，让机构和(hé)投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的(de)转移(yí)。上海利檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业(yè)来看(kàn)，无论是(shì)业绩，还是估值，房地(dì)产都(dōu)已经双(shuāng)杀(shā)到了最(zuì)底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间(jiān)已经不(bù)大了。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么如何寻找(zhǎo)房地产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选择，需要非常小(xiǎo)心，避(bì)免选了半天，标的公(gōng)司出现(xiàn)爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)满足以下三个基准：有大的国资(zī)背(bèi)景的(de)、杠杆率较(jiào)低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关(guān)注一(yī)下今年房地(dì)产的开发资(zī)金来源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能(néng)从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背(bèi)景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无论是在(zài)销售，还(hái)是融(róng)资等各个(gè)方面都非常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但(dàn)没有(yǒu)国资背景(jǐng)的(de)民营房企股价(jià)大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的最低(dī)水平(píng)；利润(rùn)率是不(bù)是行(xíng)业(yè)内最高的(de)；融资(zī)成本(běn)是否是行业内最低的；建(jiàn)安(ān)成本(běn)是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看(kàn)重的一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的房(fáng)企(qǐ)并不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍(réng)有部分房企出现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等(děng)国(guó)央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云(yún)南城投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房(fáng)企也踩了(le)“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企你是谁为了谁原唱是谁 你是谁为了谁是什么歌名ong>

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便是有着较稳健特色的(de)国央(yāng)企房(fáng)企，其财务指标称(chēng)得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一步考验着国(guó)央(yāng)企(qǐ)的(de)资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛有度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及(jí)过于激进(jìn)的(de)扩张拿地节奏也(yě)有(yǒu)可能让房企重蹈(dǎo)此(cǐ)前(qián)的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家房(fáng)企进行(xíng)举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明(míng)显(xiǎn)感(gǎn)觉到(dào)机(jī)会来了，其开始在(zài)一线城市(shì)进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购入(rù)地块(kuài)也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今年会(huì)有更多的楼盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符合(hé)“最后(hòu)的赢家”的(de)特点。一方(fāng)面，在于(yú)它(tā)本身储备(bèi)了很多弹药(yào)，去年(nián)拿地(dì)超1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主(zhǔ)要(yào)集(jí)中在强二(èr)线和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样(yàng)提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年市(shì)场没有想象得那么好，可能会(huì)重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企(qǐ)的扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企的净负债率(lǜ)水平，在(zài)我看来(lái)，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红线”对(duì)房企的净负(fù)债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个比较(jiào)危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿地(dì)较积极(jí)的(de)房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀(xiù)地产、绿城(chéng)中国、保利发(fā)展等房你是谁为了谁原唱是谁 你是谁为了谁是什么歌名企2022年净(jìng)负债率都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净负(fù)债率(lǜ)持(chí)续居高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略的(de)同时，也较好地控制了公司的扩张速(sù)度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他(tā)们是以同一筛(shāi)选标准来看(kàn)国(guó)央企与民(mín)营(yíng)房企，但在各维度的(de)实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企确实会更胜(shèng)一筹。如(rú)国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能(néng)够做(zuò)到想融(róng)就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然对比民营房企(qǐ)，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并(bìng)不(bù)意(yì)味着，民(mín)营企业(yè)中就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的(de)十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进了(le)“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城(chéng)中国回报灵(líng)活配(pèi)置(zhì)混(hùn)合型(xíng)证券(quàn)投资(zī)基金(jīn)”“全国社保基金一(yī)一(yī)六(liù)组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公(gōng)司的几(jǐ)只产品合计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表现存在(zài)一定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三(sān)年时(shí)间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企(qǐ)的(de)滨江集团仍是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新(xīn)增(zēng)土储、股价表现(xiàn)等多维度(dù)都表现了较强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现了(le)扣非(fēi)归母净利润5.41亿(yì)元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩(jì)的持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州(zhōu)房(fáng)企销(xiāo)售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州(zhōu)的土储补充同样(yàng)较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在(zài)杭(háng)州网数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额(é)依次为(wèi)404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳(wěn)居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨你是谁为了谁原唱是谁 你是谁为了谁是什么歌名江集团的房企(qǐ)排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现(xiàn)销售额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了超(chāo)一倍以上，而(ér)近期(qī)，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集(jí)中调研(yán)。滨江集团发(fā)布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等(děng)18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是(shì)房地产产业链上的(de)中游环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中(zhōng)介服务、家(jiā)用(yòng)电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开(kāi)发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新盘(pán)开工不(bù)足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费(fèi)属性的家(jiā)装家(jiā)居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对(duì)看(kàn)好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的需(xū)求(qiú)也会越来(lái)越(yuè)多。美国(guó)过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具(jù)消费的增(zēng)长却一直(zhí)都很好(hǎo)。对于(yú)地产(chǎn)产(chǎn)业链，我(wǒ)们相对看好和内装(zhuāng)相关(guān)的行(xíng)业，例(lì)如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的(de)统计(jì)，目前(qián)暂居前两位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司(sī)，它们(men)分别是富安娜和(hé)水星家纺，特(tè)别是(shì)前者在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例(lì)，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产(chǎn)品的研(yán)发、设(shè)计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智(zhì)”自有(yǒu)品牌(pái)。第一季度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营业收入(rù)约6.2亿元，同(tóng)比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动(dòng)价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理(lǐ)曹名长在(zài)管(guǎn)的产(chǎn)品(pǐn)，首(shǒu)季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还(hái)有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素(sù)一度(dù)沉寂，不(bù)过好在困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管(guǎn)理的广发(fā)策略优选和(hé)广发安宏回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为(wèi)志邦家居十大流(liú)通股股东(dōng)中(zhōng)仅(jǐn)有的两只公募。有(yǒu)意思的(de)是(shì)，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道公司金牌橱(chú)柜(guì)中，他(tā)管(guǎn)理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门(mén)重仓(cāng)股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物(wù)业股也(yě)越(yuè)来越被机构(gòu)所(suǒ)青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如(rú)何(hé)选择(zé)成为难题。对此，前述(shù)上海(hǎi)公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司(sī)还是希望(wàng)挣的是(shì)市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它(tā)在中(zhōng)高端(duān)楼盘(pán)占(zhàn)比是比较(jiào)高(gāo)的，每年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部(bù)分项目到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正(zhèng)能做到(dào)产品提价的公司很少，因为物业公司很容(róng)易一(yī)开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固定人员成(chéng)本的(de)年(nián)度增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提(tí)价难度是非常大的。但(dàn)是该(gāi)公司能在业内做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的服务是有关(guān)系的(de)。”他进一步强调。