文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居(jū)民(mín)新增存(cún)款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个月(yuè)同比多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门(mén)积攒了(le)一大(dà)笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额(é)储蓄能否顺(shùn)利释(shì)放(fàng)对(duì)判断(duàn)经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问题。一是(shì)4月(yuè)居民存款同比多减是(shì)不是超(chāo)额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势(shì)能(néng)否延(yán)续？

　　对上(shàng)述问(wèn)题(tí)的(de)回(huí)答取决(jué)于存(cún)款会(huì)受到哪些因素的影响。一般影响居民(mín)存款的主要(yào)有这(zhè)么几(jǐ)种行为：可支配收(shōu)入、消(xiāo)费支(zhī)出、金融资产相(xiāng)关收支和房(fáng)地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减(jiǎn)少、金(jīn)融资产赎回(huí)、购房减少会推动(dòng)存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加(jiā)、认购金(jīn)融(róng)资产(chǎn)、购房增加(jiā)、提前(qián)还贷等则会(huì)带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年居民(mín)存(cún)款同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少购房的(de)结果（详见《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民(mín)收入增(zēng)速放(fàng)缓并提(tí)前还(hái)贷，但(dàn)因为投(tóu)资、购房等(děng)下滑幅度更大，所(suǒ)以存(c1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤ún)款(kuǎn)同1lb等于多少斤kg，10lb等于多少斤比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿则是收入修复(fù)和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收入同比(bǐ)增长525元，理财(cái)存续(xù)规(guī)模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿(yì)。另外，受银(yín)行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持(chí)证券(quàn)）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居民提前(qián)还款对(duì)存款的拖(tuō)累(lèi)相比于去(qù)年末略有放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房(fáng)行(xíng)为修复(fù)，其对(duì)存款(kuǎn)的支(zhī)撑(chēng)力度减弱，一(yī)季度(dù)人均消费(fèi)支出同比增加345元（低于收(shōu)入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出同比(bǐ)多增1575亿(yì)元(yuán)。但因(yīn)为支撑(chēng)因(yīn)素的规(guī)模更大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月(yuè)和一(yī)季度(dù)最核心(xīn)的(de)不同在于理财市场的变化。4月居民(mín)存款下(xià)滑可能的(de)原(yuán)因一是(shì)居民(mín)存(cún)款(kuǎn)理财(cái)化；二是(shì)提前(qián)还贷规模增加。因为居民收入和消费(fèi)数据不足，暂时(shí)无法判断消费和收入在4月(yuè)对(duì)存款的影响。

　　存(cún)款(kuǎn)回流理财是(shì)4月存款回落的核心原(yuán)因，4月理财(cái)存量规模环(huán)比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了(le)自去(qù)年10月以来的下行趋势(shì)，重(zhòng)回扩张区(qū)间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降(jiàng)低(dī)、收益回(huí)升和存款利率下(xià)滑共同作(zuò)用(yòng)的结(jié)果。受益于债券市场走(zǒu)强，今年理财市场(chǎng)表现逐步(bù)好转，理财产品单(dān)位破净(jìng)率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款对居(jū)民(mín)的吸(xī)引力(lì)逐渐减(jiǎn)弱，而(ér)理财(cái)对居民的(de)吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破净(jìng)率(lǜ)进一步回落，居民还在继续(xù)增配理(lǐ)财产品，存款理财(cái)化趋势有望延(yán)续。

　　提前(qián)还贷规模扩大(dà)是存(cún)款下滑的(de)又(yòu)一个(gè)原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率月(yuè)均值(zhí)相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居(jū)民(mín)加大提前还贷(dài)力度(dù)一是因为(wèi)首套房利率还在(zài)下降，居民提(tí)前(qián)还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地(dì)继续(xù)降低首套(tào)房利率，贝(bèi)壳研(yán)究院(yuàn)数(shù)据显示(shì)百(bǎi)城(chéng)首套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月继续回(huí)落1个BP。二是政策(cè)放(fàng)松后，1、2月份(fèn)部(bù)分积(jī)压(yā)的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这会推动提前还(hái)贷规模(mó)走高。

　　总(zǒng)的来说，随(suí)着(zhe)理财(cái)市场好转，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费、少投资(zī)、少(shǎo)买房等积攒下来(lái)的(de)超额储蓄(xù)已经开始部(bù)分(fēn)回(huí)流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势(shì)还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场(chǎng)和提(tí)前还贷在(zài)后(hòu)续几个月里或继续成(chéng)为(wèi)超额存款的主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平未见明显改(gǎi)善或部分表明当下(xià)居民消费(fèi)意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额(é)储(chǔ)蓄的持有分化且并非主要来自消(xiāo)费(fèi)，后续超额储蓄对(duì)消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄能(néng)否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随(suí)着前期(qī)积压(yā)的(de)购房需求逐渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售目前(qián)已经有走(zǒu)弱(ruò)迹(jì)象，地产短期(qī)或不(bù)会成为超储的主要流向。但是因为按揭利(lì)率(lǜ)存在明显利差，居民提前还(hái)贷(dài)行为或(huò)将延续。从这(zhè)个角度来看(kàn)，主要因为少买房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财(cái)市场环境好转和(hé)存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑的(de)背景下(xià)或将继续回(huí)流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构(gòu)住户存款(kuǎn)余额+4月(yuè)新增(zēng)来进行估(gū)算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷款中(zhōng)债(zhài)务人(rén)提前偿(cháng)付的(de)金(jīn)额在资产(chǎn)池未偿本金(jīn)余额(é)的占比

　　风险提示(shì)

　　地(dì)产销售变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱于预期(qī)，理财市场波动加大(dà)

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