“现在的(de)房地产很难再出现(xiàn)像过(guò)去十年的(de)系统性行(xíng)情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈(yù)加明显，让(ràng)机构和(hé)投资者(zhě)的关注度从板块(kuài)向单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是(shì)业绩，还(hái)是估(gū)值，房(fáng)地产都已经双杀(shā)到了(le)最底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下(xià)的(de)空间(jiān)已经不大了(le)。

　　三道红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参(cān)考(kǎo)

　　那么(me)如(rú)何寻找(zhǎo)房(fáng)地产(chǎn)个(gè)股的(de)阿尔(ěr)法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择(zé)，需要(yào)非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷(léi)的(de)情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的(de)、杠(gāng)杆率较低(dī)的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示，如果关注(zhù)一下今年房地产(chǎn)的开(kāi)发资金来源，可以发现(xiàn)，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的(de)销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般(bān)。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其(qí)实(shí)主要(yào)还是那(nà)些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了一个很明(míng)显的分化(huà)，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背景的房企在资本市场表(biǎo)现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国(guó)资背(bèi)景的民营房企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们(men)会特别(bié)重视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具体一(yī)点(diǎn)，就是(shì)它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的(de)；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出(chū)现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道(dào)红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央企(qǐ)房(fáng)企，其财务(wù)指标(biāo)称得(dé)上完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着(zhe)国央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩(kuò)张速度的张弛有度(dù)尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房(fáng)企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐(lè)观的(de)预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有可能(néng)让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续(xù)4年的(de)净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了(le)接近三(sān)分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块也实(shí)现了(le)快速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年(nián)会有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的特(tè)点。一方面(miàn)，在于(yú)它(tā)本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要集中(zhōng)在强二线和(hé)二(èr)线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩(kuò)张速(sù)度让人(rén)感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营企(qǐ)业的影子(zi)。虽(suī)然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍要小心(xīn)，如(rú)果(guǒ)负债率扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的(de)两(liǎng)年市场没有(yǒu)想象得那(nà)么(me)好，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何(hé)来衡量(liàng)一家房企的(de)扩张速(sù)度是否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平，在(zài)我看来(lái)，这(zhè)个比例如(rú)果超过(guò)60％，就是扩张(zhāng)得过于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三道(dào)红(hóng)线”对(duì)房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产行业的(de)复苏速(sù)度并没(méi)有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提高到(dào)一(yī)个比(bǐ)较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地(dì)较积极的(de)房企梳理(lǐ)发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房企2022年净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地(dì)产(chǎn)净负债(zhài)率(lǜ)持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明(míng)对(duì)比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙(lóng)湖(hú)集团等(děng)房(fáng)企(qǐ)在践行较积极的(de)拿地(dì)策略的同(tóng)时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企(qǐ)

　几近是什么意思，几近什么意思拼音　或具备“最(zuì)后(hòu)赢家(jiā)”的黑(hēi)马(mǎ)特(tè)质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准来看(kàn)国央(yāng)企与民营(yíng)房企，但在各(gè)维(wéi)度的(de)实(shí)际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确实会更(gèng)胜(shèng)一筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能(néng)够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具(jù)有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构(gòu)更加(jiā)看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨(bīn)江集团的十(shí)大流通(tōng)股东中新(xīn)进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股份有限公(gōng)司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社保(bǎo)基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合(hé)计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和(hé)其自身的基本面表现存(cún)在一定关(guān)系(xì)。2020年(nián)以(yǐ)来(lái)的(de)近三年时间，房(fáng)地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在(zài)业(yè)绩(jì)表(biǎo)现(xiàn)、销售(shòu)规模、新增土储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多维(wéi)度都(dōu)表(biǎo)现了(le)较(jiào)强的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布(bù)的2023年一季报(bào)，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自身业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州(zhōu)的战(zhàn)略布局关系(xì)密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)有(yǒu)近七(qī)成(chéng)营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的(de)土(tǔ)储补充同样较为积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团的(de)房企排(pái)名已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中(zhōng)指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上(shàng)，而近期(qī)，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是迎来(lái)多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信(xìn)达证(zhèng)券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环(huán)节，其上(shàng)游(yóu)主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与上(shàng)游(yóu)材料端息息(xī)相关，新盘开工(gōng)不足导(dǎo)致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的(de)思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏消(xiāo)费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居(jū)民保有的住房(fáng)规模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也(yě)会越(yuè)来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增(zēng)长却一(yī)直(zhí)都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对(duì)看好和(hé)内装相关的行业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士(shì)表示(shì)。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来(lái)自家(jiā)纺赛道的公司，它们分(fēn)别是(shì)富安娜和(hé)水星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的(de)基础上(shàng)，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织(zhī)家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设(shè)计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的(de)十大流通股股东来看(kàn)，能够发现该(gāi)股早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募(mù)的(de)中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募的明河2016，都(dōu)在其(qí)中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季(jì)其(qí)同时重仓的(de)房地产产业(yè)链股票(piào)还有金(jīn)地集团和(hé)大(dà)亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比而言，前(qián)几(jǐ)年曾经风光(guāng)一时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境(jìng)反转露(lù)出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无(wú)论(lùn)是营收还是归母净利(lì)润(rùn)，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经理罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季报中(zhōng)他管(guǎn)理的广发策略优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成(chéng)为志邦(bāng)家居十大(dà)流通(tōng)股股东中仅有的(de)两只公(gōng)募(mù)。有意思的是(shì)，他似乎对于定(dìng)制家居类标的(de)情有独钟(zhōng)，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全(quán)部(bù)三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成(chéng)为(wèi)他的独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家(jiā)纺外，下游的(de)物业股(gǔ)也越(yuè)来(lái)越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为(wèi)难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化(huà)应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城(chéng)服务为(wèi)例，它在中(zhōng)高端(duān)楼盘占(zhàn)比是比较高的，每(měi)年到期(qī)的合同里提(tí)价成功(gōng)率在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的(de)大部(bù)分项目到期之(zhī)后，经(jīng)过两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真(zhēn)正能几近是什么意思，几近什么意思拼音做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人员成(chéng)本(běn)的(de)年度增长，不过服务没有特(tè)别(bié)好(hǎo)，客(kè)户没有那(nà)么(me)满意，能做到提价(jià)难度是非常(cháng)大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟(gēn)它的(de)定(dìng)位和比较好的服(fú)务(wù)是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调。

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