5月13日，年内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市(shì)场对这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资(zī)金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个(gè)催化因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基(jī)金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确(què)实(shí)会(huì)成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在(zài)双刃剑比喻什么意思，双刃剑比喻什么生肖向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可(kě)能(néng)独(dú)领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示，近期(qī)密(mì)集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基(jī)金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一(yī)方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金(jīn)行(xíng)业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更(gèng)多(duō)资金参与央(yāng)国企改革，更好发(fā)挥(huī)公(gōng)募基金服(fú)务资本市场改革、服务(wù)实体经济和(hé)国(guó)家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关(guān)标(biāo)的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等前(qián)期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直(zhí)言(yán)，自己(jǐ)目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央(yāng)企或(huò)地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企业改革的(de)推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究(jiū)投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的(de)投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开始重视(shì)中特估(gū)的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机(jī)会(huì)未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和(hé)“一(yī)带一(yī)路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来(lái)两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基(jī)于顶层设(shè)计(jì)对国(guó)央经(jīng)营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果(guǒ)随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显(xiǎn)露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而双刃剑比喻什么意思，双刃剑比喻什么生肖2023年一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据(jù)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股央国(guó)企(qǐ)的(de)持股市(shì)值比重达(dá)到2019年(nián)以(yǐ)来的(de)新高(gāo)，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的(de)投研(yán)流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员(yuán)过去(qù)对国央企(qǐ)的固(gù)定(dìng)思维(wéi)，需要实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进(jìn)行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调(diào)研(yán)的的(de)成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思路和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略(lüè)导向的(de)估(gū)值体系，而不是(shì)简单(dān)套(tào)用(yòng)国外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基(jī)金(jīn)一(yī)直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时(shí)局的(de)变化，也(yě)在增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原(yuán)有的(de)估值体系(xì)进行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需(xū)要。明确该体系的(de)框(kuāng)架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市(shì)场化(huà)认可是基本(běn)的(de)常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民经济(jì)的(de)支柱(zhù)，国企央(yāng)企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国(guó)家(jiā)战略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基金经(jīng)理认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已(yǐ)经形成了(le)初步(bù)的(de)企业社会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符合国(guó)家战略发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特(tè)色的价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会(huì)整体价(jià)值观念、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与量(liàng)化投(tóu)资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内(nèi)团队对(duì)于(yú)中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经形成了初步的企业(yè)社会(huì)价(jià)值(zhí)评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科(kē)学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经费投入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估(gū)值思(sī)维、估值结(jié)论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政策优惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判断(duàn)的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体系与传统的估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精(jīng)准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使用。

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