“现(xiàn)在(zài)的房地产很(hěn)难(nán)再出现像过去(qù)十年的(de)系(xì)统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙(huǒ)人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移(yí)。上(shàng)海(hǎi)利檀(tán)投资董(dǒng)事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业来(lái)看，无(wú)论是(shì)业绩，还是(shì)估值(zhí)，房地产都已经双杀到了最底部，机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息而且(qiě)是(shì)反(fǎn)复地杀到了底部，再往(wǎng)下(xià)的(de)空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避(bì)免选了半天，标的(de)公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况。除(chú)此之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示(shì)，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实(shí)银行的(de)信(xìn)贷倾向是不太(tài)愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的，房(fáng)企的主要资金来源来自(zì)新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从(cóng)银行拿到钱，其实(shí)主要还(hái)是那些有国企(qǐ)背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困(kùn)难，所(suǒ)以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了(le)一(yī)个很明显的分化，无论是在(zài)销售，还是融资等各个(gè)方面都非常明显。现在有(yǒu)国资背景的房企在(zài)资本市场表现相对较好(hǎo)，但没(méi)有(yǒu)国资背景的(de)民营房企(qǐ)股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体(tǐ)一点，就是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的最低(dī)水平(píng)；利润(rùn)率是不是行业内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化(huà)的趋(qū)势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据(jù)整理发(fā)现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南(nán)城(chéng)投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是(shì)有着较(jiào)稳健特色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财(cái)务(wù)指标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企开始大举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房(fáng)企储(chǔ)备优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及(jí)过于(yú)激(jī)进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可(kě)能(néng)让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷(dài)比例都(dōu)维持在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿地(dì)，净负债率也(yě)由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其中一(yī)半在(zài)一线城(chéng)市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线和(hé)二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企(qǐ)的扩张速(sù)度让人感觉又(yòu)回到了(le)2016年(nián)、2017年，或(huò)者(zhě)说看到(dào)了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业(yè)的(de)影子(zi)。虽然说，见到机会时要出手，但出手的(de)章法仍(réng)要小心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未(wèi)来的两(liǎng)年市(shì)场没有想象得(dé)那么(me)好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么(me)如(rú)何来(lái)衡量(liàng)一家房企(qǐ)的(de)扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负债率水平，在我看来，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道(dào)红线”对房企的(de)净负债率要(yào)求不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要(yào)规避公司净负(fù)债率(lǜ)提高到一个(gè)比较危(wēi)险(xiǎn)的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现，中交地产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净(jìng)负(fù)债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策略的同时(shí)，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企与民营房企，但(dàn)在各维(wéi)度(dù)的实际表(biǎo)现上，国央企确实会更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本更低(dī)，融(róng)资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企(qǐ)业中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民(mín)营房企同样受到(dào)机(jī)构的(de)青睐。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集(jí)团的十大流通股(gǔ)东中新进了“中国(guó)工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国回报灵(líng)活(huó)配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一(yī)六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年开始，百(bǎi)亿(yì)私(sī)募(mù)珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集团。根据(jù)一季报(bào)，该资产公(gōng)司的几只(zhǐ)产品合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本(běn)面表现存(cún)在一定关(guān)系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地(dì)产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土(tǔ)房企(qǐ)的(de)滨(bīn)江集(jí)团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以来，滨(bīn)江集(jí)团在业绩(jì)表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价表现等(děng)多维度都(dōu)表(biǎo)现了较强的(de)增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团(tuán)扣非归母净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布(bù)的(de)2023年一季报(bào)，今(jīn)年一(yī)季(jì)度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实现(xiàn)了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能保持(chí)自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集(jí)团(tuán)有近七(qī)成(chéng)营收(shōu)来自杭(háng)州(zhōu)地区(qū)，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳(wěn)居(jū)杭州房企(qǐ)销(xiāo)售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在杭州的土储补充同样较(jiào)为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的(de)较突(tū)出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻(fān)了(le)超一倍以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机构(gòu)的集中调(diào)研。滨江集团发布公告表(biǎo)示，公(gōng)司(sī)于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量(liàng)赛道(dào)

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实(shí)际(jì)上(shàng)房地(dì)产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链(liàn)上的(de)中游(yóu)环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供(gōng)应商，而下(xià)游应用行(xíng)业主要包括中介(jiè)服务(wù)、家用电器、物业(yè)管理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红(hóng)周(zhōu)刊》的采访，房地产开发(fā)环节(jié)与上(shàng)游(yóu)材(cái)料端息息相(xiāng)关，新盘开工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤其(qí)是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需(xū)求也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具(jù)消(xiāo)费的(de)增(zēng)长却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相关的行(xíng)业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等(děng)。”万家(jiā)基金人(rén)士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道(dào)的公司，它(tā)们分别是富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月(yuè)线连收(shōu)七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜主要(yào)从事纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归(guī)属于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季(jì)报的十大流通股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该股早已(yǐ)成为基金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时(shí)包括公募的中欧(ōu)价(jià)值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜(qián)力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值和私募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票(piào)还有(yǒu)金地(dì)集团(tuán)和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时的家居(jū)板块(kuài)也(yě)因疫(yì)情、消费复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不过(guò)好在困境反(fǎn)转露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是归(guī)母净(jìng)利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一(yī)季报中他管理(lǐ)的广发(fā)策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报(bào)均增加了持(chí)股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家居十大(dà)流通股股东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类(lèi)标的情有独钟，在(zài)另一(yī)家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他(tā)管理的(de)全(quán)部三只产品(pǐn)均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为他(tā)的独(dú)门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的(de)物业股也(yě)越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的(de)大(dà)多在香(xiāng)港上市，如(rú)何(hé)选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是(shì)一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服(fú)务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚(gǔn)动的大部分项目到(dào)期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司(sī)很容易一开(kāi)始是(shì)挣钱的，后面(miàn)因为(wèi)保安(ān)这些固定人员成本(běn)的年度增(zēng)长，不过(guò)服(fú)务没有特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是(shì)非常(cháng)大的。但(dàn)是该(gāi)公(gōng)司能(néng)在业内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有关(guān)系的。”他(tā)进一步(bù)强调。

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