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　　5月11日，统(tǒng)计局公(gōng)布(bù)4月物价(jià)数据(jù)：CPI同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结构(gòu)分化、与终(zhōng)端需求(qiú)相(xiāng)关(guān)的服(fú)务(wù)业延(yán)续(xù)涨价

　　物(wù)价作为(wèi)经济表现(xiàn)的滞(zhì)后(hòu)指(zhǐ)标，在经济复(fù)苏(sū)早期多(duō)表(biǎo)现相对低迷、实(shí)属常(cháng)态(tài)。传统周期下，经济的周期性波动(dòng)，主要由需求(qiú)端驱动，物价作为经济(jì)的滞(zhì)后指标，表现(xiàn)出明显的周期性波动。经验显示，CPI等物价指标，与经济(jì)走势大体类(lèi)似，一般滞后经济(jì)表现2个季度左右(yòu)；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一(yī)度(dù)相对低迷，例如，2015年(nián)初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下(xià)的(de)低(dī)位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要缘于供给(gěi)端影响(xiǎng)和外需拖(tuō)累部分商品价格回落等。年(nián)初以来，CPI同比持续(xù)回落至4月的(de)0.1％，拖(tuō)累主要来自于食品和非食(shí)品(pǐn)中(zhōng)的商品(pǐn)、不完全由(yóu)需求主(zhǔ)导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜(cài)供给充足(zú)，价(jià)格(gé)回落成为拖(tuō)累食品同(tóng)比自(zì)年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价的大宗商(shāng)品价格回落(luò)，带动(dòng)交通工具用(yòng)燃料等分项环比(bǐ)延续低于季(jì)节性，部分耐用品价格回落也(yě)有(yǒu)拖(tuō)累、与相关(guān)原(yuán)材料成本压力缓解等有关(guān)。

　　需(xū)求修复较早的领域、线下消费相关的商品和服(fú)务(wù)，在价格(gé)上已有连(lián)续体现。终端需(xū)求(qiú)回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他(tā)商品(pǐn)服务同比自(zì)年初(chū)以(yǐ)来明显回升(shēng)、分别(bié)至4月的3.5％和1％。终端(duān)需(xū)求回暖带动(dòng)部分中上游行业涨价(jià)，在(zài)PPI中亦有体现，例如，文教娱(yú)制造(zào)业价格(gé)环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续(xù)或逐步回(huí)升(shēng)。线(xiàn)下(xià)消(xiāo)费活动持(chí)续(xù)改(gǎi)善等或带(dài)动内生动(dòng)能逐步增强，对价(jià)格(gé)的支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献(xiàn)、及部(bù)分(fēn)商(shāng)品价格(gé)回落拖(tuō)累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月见底回升(shēng)。

　　常(cháng)规跟踪(zōng)：CPI涨幅回落，生产资料拖累(lèi)PPI低(dī)预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因基(jī)数拖累明(míng)显。4月，CPI同(tóng)比涨幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因素(sù)较上月回(huí)落0.4个(gè)百(bǎi)分点至0.4％；环比(bǐ)降幅收窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食(shí)品环比降幅收窄0.4个百分(fēn)点至(zhì)-1％，非食品环比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环比拖累(lèi)明显(xiǎn)，猪肉(ròu)环比降幅收窄，文教娱等服务项(xiàng)涨(zhǎng)价延续。食品环比中(zhōng)，鲜(xiān)菜和(hé)鲜果(guǒ)大量上市，价格分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能(néng)充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格(gé)下降(jiàng)3.8％、降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分点。非(fēi)食品环比中，原油价格(gé)回落拖累CPI交通(tōng)通(tōng)信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他商品服务环比明显上涨，分别较上(shàng)月(yuè)变动0.6和(hé)0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累(lèi)，生活资料韧(rèn)性延续。4月，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)至-3.6％，环比由平(píng)转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料和加工工业亦有走弱；生活资(zī)料环比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落外，衣着、一般日(rì)用品环比(bǐ)由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分(fēn)行(xíng)业来看，原(yuán)油等上游原材料链(liàn)条相关价格回落(luò)，与线下(xià)消费相关(guān)的中下游行(xíng)业价格回升。4月，多数行业环比价格回(huí)落、上游(yóu)原材(cái)料(liào)链(liàn)条尤其明显。煤(méi)炭开采、石油加工、燃气供应(yīng)环比延(yán)续(xù)回落、降(jiàng)幅均在1.9个百分点以上，汽(qì)车制造、通信(xìn)制造等部分中(zhōng)下游制造业价格有所回落，但文教娱制品(pǐn)等靠近终端制造(zào)业价格有所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风(fēng)险提示(shì)

　　1、猪价(jià)大幅(fú)反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报(bào)告发布机构：国金证券股(gǔ)份有(yǒu)限公司

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