来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于(yú)疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产(chǎn)恢复(fù)推动(dòng)出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业表现看，制(zhì)造业从(cóng)去(qù)年(nián)四季度的(de)“量(liàng)价(jià)齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或(huò)从主动(dòng)去库(kù)转向被动去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下(xià)游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离疫(yì)情(qíng)前仍(réng)有一定(dìng)差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓、海外总需(xū)求回落预期逐步(bù)兑现，消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将(jiāng)成为(wèi)推动下一阶(jiē)段国内经济复(fù)苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业是(shì)驱(qū)动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交通运(yùn)输、房地产(chǎn)等行业景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一致。

　　从(cóng)制造(zào)业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气(qì)度普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复(fù)苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行、地(dì)产后周期(qī)相关的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具制造行(xíng)业景气度较高(gāo)，部分行业表现为(wèi)“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电(diàn)气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍(réng)然受到价(jià)格(gé)下跌的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要(yào)受益于(yú)疫后复苏红利(lì)驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服(fú)务消费需求得以释(shì)放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复(fù)苏红利驱动边际(jì)转弱，随着未来海外(wài)总需求回落的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信(xìn)贷数据指向(xiàng)居(jū)民(mín)“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和(hé)，未来(lái)消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望(wàng)持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可(kě)选(xuǎn)消费也有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性(xìng)；随(suí)着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同(tóng)比(bǐ)触(chù)底回(huí)升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补库，设备(bèi)投资需求有望改善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕超预期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经济(jì)企(qǐ)稳回升(shēng)。但不同(tóng)于海外(wài)国家疫后复苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国(guó)内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆(gān)”的(de)过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分(fēn)化(huà)特(tè)征明显(xiǎn)。因此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业(yè)景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地(dì)产业景(jǐng)气度(dù)明显提(tí)升(shēng)，而建筑(zhù)业(yè)景气度回落(luò)，与年(nián)初出(chū)口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地(dì)产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合增(zēng)速(sù)，观察各(gè)行(xíng)业(yè)增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农村(cūn)现代化(huà)的目标(biāo)有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增(zēng)加值增速(sù)升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年(nián)四(sì)季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增(zēng)速，与去年下半年(nián)之后外(wài)需转弱、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一(yī)季度第三(sān)产业(yè)增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季(jì)度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前(qián)仍(réng)存在产出缺口。其中，受益(yì)于居民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓(cāng)储和邮政(zhèng)业增加值增速(sù)明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年来(lái)的平均增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向(xiàng)供(gōng)给(gěi)水平(píng)恢(huī)复(fù)较慢。而受(shòu)益于新房(fáng)和(hé)二(èr)手房(fáng)销售回暖，今年(nián)一季度房地产业增加(jiā)值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏(sū)分(fēn)化(huà)，中下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值增速）与价格(gé)（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量(liàng)指标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要(yào)行业自2019年以来(lái)的月(yuè)度(dù)数据，首(shǒu)先将各(gè)行业增加值(zhí)增(zēng)速调整为(wèi)以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气(qì)度出现普遍回(huí)暖，多数(shù)从(cóng)去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向经济(jì)复(fù)苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未(wèi)结束。从行业(yè)景气度边际改善情(qíng)况来(lái)看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行(xíng)业中(zhōng)，与(yǔ)出(chū)行、地产后周期相关的(de)行(xíng)业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕trong>今年3月，与居民外(wài)出消(xiāo)费相关的，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱乐的量价(jià)分位数水(shuǐ)平均处(chù)在(zài)高景气度区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐(qí)升”的特征(zhēng)；食品制造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价格(gé)下(xià)跌(diē)主要(yào)与高库(kù)存水平有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存同比(bǐ)均(jūn)处在2016年以来90％以上(shàng)分位数(shù)水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求的降温，医药制(zhì)造业(yè)景气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业(yè)景气度(dù)居中，均表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方(fāng)面与原(yuán)材料(liào)成(chéng)本下跌有关，另一(yī)方面(miàn)，也与(yǔ)年初外(wài)需表现好于内需，部(bù)分行业(yè)仍在去库(kù)进程(chéng)有关(guān)。其中，电气机械、专用设(shè)备、运输设备工业增(zēng)加值增(zēng)速改善幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带(dài)来的韧性(xìng)驱动；其次(cì)是汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通(tōng)用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开工强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电子行业(yè)周(zhōu)期性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景气度(dù)改善幅(fú)度偏弱，由于(yú)行业库存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，多(duō)数行(xíng)业仍受制于(yú)价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金属行(xíng)业生(shēng)产端改善(shàn)幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全(quán)球(qiú)大(dà)宗商品下行周期影响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承压；随(suí)着年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色金属、非(fēi)金属制品景(jǐng)气度提(tí)升，但由于库存(cún)水平偏(piān)高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平(píng)；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平普(pǔ)遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在(zài)50％以下(xià)的景气度(dù)偏低区间(jiān)，今年由于能(néng)源危机缓解，产(chǎn)品价格相较去年同(tóng)期(qī)也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采(cǎi)景气度仍处在(zài)高位，但出(chū)现(xiàn)边际放(fàng)缓(huǎn)，生(shēng)产(chǎn)及价格水(shuǐ)平同步(bù)回落。这与去年以(yǐ)来行业(yè)产能(néng)持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是(shì)推动下一(yī)阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)复苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复(fù)苏(sū)红利(lì)。一方面，消费(fèi)场景(jǐng)恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务(wù)性需求(qiú)得以释放；另(lìng)一方面，国内复工(gōng)复产(chǎn)加(jiā)快推进，保证供给端的快(kuài)速恢复，是推动年初出口数据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利(lì)释放效(xiào)果转弱，随(suí)着未(wèi)来海外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增长的(de)线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消(xiāo)费意愿改(gǎi)善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及(jí)家电(diàn)、家(jiā)具、纺服(fú)等(děng)可选消费景气(qì)度均有望提升(shēng)。

　　从一季(jì)度居(jū)民收(shōu)入(rù)和消(xiāo)费数据看，居民收(shōu)入(rù)增速提(tí)升，消费(fèi)倾(qīng)向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基(jī)期的复(fù)合增(zēng)速(sù)看(kàn)，今年一季度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期(qī)的65.2％仍(réng)有(yǒu)一(yī)定差距(jù)。未来随着服务业恢复持续向好，有望带动相关就业岗位加(jiā)快恢复(fù)，进(jìn)一(yī)步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居(jū)民存(cún)贷款(kuǎn)数(shù)据看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所减弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底(dǐ)。今(jīn)年以来(lái)，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱(ruò)，“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民新(xīn)增(zēng)存款(kuǎn)同(tóng)比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均(jūn)值(zhí)，也低于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比增量。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续(xù)2个月维持同比扩张，指向居民(mín)预期(qī)可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季度(dù)城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向(xiàng)于(yú)“更多(duō)储蓄(xù)”的(de)居民(mín)占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少(shǎo)3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民分(fēn)别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向(xiàng)居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强(qiáng)，以及(jí)相关(guān)行业设备投资(zī)更新(xīn)，有望推(tuī)动中(zhōng)游装备制造(zào)景气度维持高位(wèi)。

　　一(yī)方(fāng)面，今年一季度国(guó)内出口数据回暖，除与欧美供(gōng)需(xū)缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复产加(jiā)快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策(cè)红利持(chí)续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产品(pǐn)出口(kǒu)优(yōu)势增强。今年在海外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维(wéi)持装(zhuāng)备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈(yíng)利下滑和库(kù)存高位，对(duì)制造业投资扩产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随着(zhe)下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上修复。目(mù)前看，电气(qì)机械等装(zhuāng)备制造业去(qù)库(kù)进程已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用设(shè)备产(chǎn)成品库存增速呈(chéng)现触底反弹。随着需求回(huí)暖、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求将随之(zhī)提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据(jù)：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上(shàng)周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上(shàng)升7BP。法国10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益(yì)率利(lì)差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业(yè)期(qī)权调整利差较上周(zhōu)末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国(guó)CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日(rì)经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数、恒生(shēng)指(zhǐ)数(shù)分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近(jìn)几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷(dài)渠(qú)道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖(xiá)区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性增加和对流动(dòng)性的担(dān)忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近(jìn)期美国总(zǒng)体物(wù)价(jià)水平温和上升，但价格上涨(zhǎng)速度或(huò)有所放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表示为应对(duì)高(gāo)通胀，加息步(bù)伐(fá)或(huò)将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收紧政(zhèng)策来应对高(gāo)通胀，加息(xī)结束(shù)后美联(lián)储将需要(yào)在一(yī)段时间内(nèi)维持利率稳(wěn)定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预计今(jīn)年货币政策将需要(yào)进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于(yú)5％，具体(tǐ)取决于经济(jì)和金(jīn)融形(xíng)势的(de)发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政策会议纪要(yào)公(gōng)布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意将(jiāng)利率(lǜ)上调(diào)50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会(huì)议纪(jì)要显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低通(tōng)胀方面仍有一段(duàn)路(lù)要走，一(yī)些(xiē)委员认(rèn)为(wèi)整体而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金(jīn)融市场(chǎng)紧张局势(shì)被(bèi)视为经济和通胀前景重大不确(què)定性(xìng)的来(lái)源。然而除非形势显著恶化(huà)，否(fǒu)则(zé)金融市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通胀(zhàng)前景的(de)评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧(ōu)洲议会通过了一项临(lín)时政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本(běn)达(dá)成一致。法案目(mù)标是到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用430亿欧(ōu)元资金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将欧(ōu)盟占全(quán)球半导体(tǐ)制造(zào)市场(chǎng)的份额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺(yì)，建立欧盟的半导(dǎo)体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推(tuī)出一份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施。白(bái)宫需(xū)要(yào)开始就债务上限进行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在推(tuī)出一份(fèn)债务上限相关立法(fǎ)措施；债(zhài)务(wù)法案将设法收回未(wèi)使用(yòng)的防疫资金用于日常(cháng)开支；法案将减少对国税局的拨款(kuǎn)，并结(jié)束绿色(sè)产业补贴措施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财(cái)政部(bù)长耶伦就中美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任何与中(zhōng)国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻求与中(zhōng)国建立(lì)“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即(jí)使以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在国际(jì)关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国(guó)有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面(miàn)临债务问题(tí)的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶(tǒng)。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同(tóng)比下(xià)降。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥(ní)价格(gé)指(zhǐ)数(shù)环(huán)比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以及西(xī)南各区(qū)价格指数(shù)环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环比由正转负，环(huán)比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜(cài)价下跌，水(shuǐ)果价(jià)格上涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积(jī)增幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商(shāng)品(pǐn)房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其(qí)中，一(yī)线(xiàn)、二线、三(sān)线(xiàn)城市商(shāng)品房成交面积同(tóng)比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点(diǎn)。

　　土地成交面积(jī)跌(diē)幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土(tǔ)地供应面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交(jiāo)面积(jī)同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价(jià)格下跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，猪(zhū)肉(ròu)价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬(shū)菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价(jià)格(gé)环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车日均零售销(xiāo)量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量同(tóng)比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率(lǜ)趋势(shì)分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行(xíng)。2023年4月以来(lái)，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利(lì)率较上月末下(xià)行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上(shàng)月末下(xià)行3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策(cè)：发改(gǎi)委强调提(tí)振消费持续回升的动力；国(guó)资委强调着力发展战略性(xìng)新兴产业(yè)

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委(wěi)举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续回升的动力。接下来将重点做好四(sì)方面工作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农(nóng)村消费等重(zhòng)点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新能源(yuán)汽车(chē)下乡；三是，会(huì)同有关方(fāng)面优化(huà)就业、收入(rù)分配和消费(fèi)全(quán)链(liàn)条良性循环(huán)促进机制(zhì)；四是，研究(jiū)制定(dìng)关于(yú)营造(zào)放心消费(fèi)环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委(wěi)党委召开(kāi)扩大会议，强调推动国资央企着力发展(zhǎn)实体经济特(tè)别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业。会议认为，要(yào)更(gèng)好(hǎo)推动国资央企在中国式现代化新征程中走在前列，着力提升科技自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提(tí)升自主创(chuàng)新能力(lì)；着力(lì)发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业(yè)，加快(kuài)推进(jìn)现代化产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企(qǐ)改革深化提升行(xíng)动组织实(shí)施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会介绍一(yī)季度工业和信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业(yè)发展环境，落实落细(xì)稳增长政策(cè)举措(cuò)，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出(chū)口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配合(hé)有关部门落实好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高质(zhì)量(liàng)供(gōng)给促进消(xiāo)费；四是持续增强(qiáng)发展(zhǎn)动能，加(jiā)快战略性新兴(xīng)产业的(de)创(chuàng)新(xīn)发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢(huī)复力度不及预期；海外(wài)需求(qiú)超预期回落。