5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额(é)总额超过20亿份(fèn)发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成(chéng)为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析(xī)“中(zhōng)特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化(huà)因素(sù)就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下(xià)半(bàn)年(nián)，中特估(gū)有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时(shí)基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年(nián)以来公募(mù)基(jī)金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主题基(jī)金申报和发行，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一实属和属实区别在哪，实属与属实的区别轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市(shì)公司(sī)的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一(yī)方面是落(luò)实公募(mù)基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多资(zī)金(jīn)参与(yǔ)央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务(wù)资本(běn)市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道(dào)

　　积(jī)极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智(zhì)能成(chéng)为两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前(qián)重点(diǎn)关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本(běn)面在今(jīn)年会(huì)有(yǒu)重大的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤(méi)炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改革的推进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特(tè)估(gū)的投资(zī)机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估(gū)的(de)机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主题(tí)性机(jī)会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可(kě)能发生显著正向变(biàn)化(huà)的个股提(tí)前进行布局(jú)，比如医药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例提高(gāo)实属和属实区别在哪，实属与属实的区别到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除(chú)个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估(gū)计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股央(yāng)国企的(de)持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少基金(jīn)公(gōng)司在加大投研力量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企(qǐ)的固定思(sī)维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需(xū)要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化(huà)。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变化(huà)，结(jié)合行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直(zhí)非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这波(bō)行情的机会(huì)的。同时(shí)，随(suí)着时局(jú)的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行业的(de)研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学(xué)习领会并针对(duì)原(yuán)有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重要(yào)，投资(zī)者的(de)认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估(gū)值是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场(chǎng)化认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中，也(yě)引(yǐn)发市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现企业的(de)社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就(jiù)构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国(g实属和属实区别在哪，实属与属实的区别uó)特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系(xì)不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为(wèi)，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员(yuán)工(gōng)和(hé)社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高估(gū)值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更(gèng)细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判断的影(yǐng)响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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