文丨明明(míng) 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季apm是什么牌子，amp牌子项链是什么档次结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续(xù)上(shàng)行(xíng)，即便税(shuì)期结束(shù)，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走(zǒu)高。我们认为主要(yào)是(shì)源(yuán)于：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致(zhì)债(zhài)市敏(mǐn)感度增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持(chí)续上行。

　　跨季(jì)结(jié)束后资(zī)金(jīn)利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利(lì)率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间流动性(xìng)分(fēn)层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜(yè)利率与(yǔ)7天利率(lǜ)的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结(jié)束，资(zī)金不松，主要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平(píng)合适，在追求经(jīng)济(jì)提(tí)振的同时，也注(zhù)重防(fáng)范市场过热(rè)带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供需匹配(pèi)的前提下，货币工(gōng)具力度可(kě)能(néng)会有(yǒu)所(suǒ)回摆。从央(yāng)行的具体操(cāo)作上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构(gòu)性工(gōng)具(jù)“有进有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能对银行间流(liú)动性(xìng)带来了一(yī)定的压(yā)力。此外，参(cān)考(kǎo)近期票据利(lì)率走势，预计信(xìn)贷增(zēng)速较(jiào)一季度将会有所(suǒ)放(fàng)缓，但4月(yuè)预计(jì)仍(réng)将(jiāng)保持同比多(duō)增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银(yín)行系统(tǒng)整体资金流出，因此(cǐ)向同业融出的意(yì)愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥(yōng)挤可能会导(dǎo)致(zhì)债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者(zhě)对于未来一(yī)个月资金(jīn)利率(lǜ)上行的担忧增加。apm是什么牌子，amp牌子项链是什么档次

　　从(cóng)质押式回购成(chéng)交量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽(suī)然上周(zhōu)受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但(dàn)依然处于(yú)历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市(shì)敏感度增加。此(cǐ)外(wài)投资者对(duì)货币政策力度以及跨(kuà)月资(zī)金面(miàn)情况仍存(cún)担(dān)忧，使得市场上对于未来(lái)一(yī)个(gè)月(yuè)内资金(jīn)价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长，利(lì)率(lǜ)下行空(kōng)间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计(jì)资金波动幅度(dù)较大。对于债市而(ér)言，短(duǎn)期交易主线或(huò)延续政策(cè)与基(jī)本(běn)面(miàn)预期交易，预(yù)计利率以震荡走势为主，建议投资者关注(zhù)资(zī)金面的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)：

　　央行货币政策不及(jí)预(yù)期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银(yín)行间市场流动性(xìng)过快收紧。

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