来在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储(chǔ)如(rú)期加(jiā)息25BP，并按(àn)计划缩表(biǎo)。坚持加息的关键仍是通(tōng)胀(zhàng)压(yā)力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何(hé)变化？第(dì)一，重申经济依然(rán)稳健，表(biǎo)述修改为“一季(jì)度经济温(wēn)和(hé)增长，就业强劲(jìn)，失业率在低位(wèi)”。第二，重申美国(guó)银行稳(wěn)健，明(míng)确银行(xíng)风险(xiǎn)导致家庭和(hé)企业信贷(dài)的(de)收紧(jǐn)。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍(réng)然(rán)很(hěn)高，委员会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四(sì)，修(xiū)改货币政策表述，重申“委(在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动wěi)员会评估货币政策的滞后影响”，删除“委员会预计(jì)一(yī)些额外的政策紧缩(suō)可能是(shì)适当的(de)”。

　　鲍(bào)威(wēi)尔有何表(biǎo)态？关于(yú)经济，认为经济可(kě)能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其(qí)影响还需要时间来体现；预计美国经济温(wēn)和(hé)增长，有(yǒu)可(kě)能(néng)避免衰退，或者是(shì)温和衰退。关于加息，本(běn)次(cì)加息(xī)依然是共识；认为原则上(shàng)不需要利率提高那么高，正在(zài)评(píng)估是(shì)否(fǒu)达(dá)到(dào)限制性水平，认为或已(yǐ)经达到(dào)（或已经(jīng)接近(jìn)达(dá)到(dào)）。关(guān)于降息，强调劳动力市场在走(zǒu)弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平(píng)仍高；通(tōng)胀有所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于目(mù)标，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前降息并不合适。关于(yú)银(yín)行和债务(wù)上限，强(qiáng)调地区(qū)性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进行大规模收(shōu)购，银(yín)行(xíng)业总(zǒng)体上有所(suǒ)改善，美国银(yín)行系(xì)统健康且具有弹性(xìng)。强(qiáng)调应及(jí)时提高债务上限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上调联邦基(jī)金利率区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外(wài)，上调准备金(jīn)余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要(yào)信贷利(lì)率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按计划缩(suō)表，美联(lián)储将继续减持美国国(guó)债、机(jī)构债务和机(jī)构抵押贷款支(zhī)持证券，上(shàng)限为950亿美元（600亿美(měi)元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们(men)认(rèn)为，美联储坚持加息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月美国核(hé)心通胀季调环比仍在0.4％的高(gāo)位，且已经(jīng)连续4个月(yuè)处于(yú)高位；核心通胀年化同(tóng)比也仍(réng)在4.9％，边际(jì)上并没有明显降温(wēn)。本轮加息是80年代以来(lái)最快(kuài)的(de)一(yī)次，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将(jiāng)结束

　　从(cóng)声明(míng)来(lái)看，与2023年(nián)3月相比有哪些变化？

　　关(guān)于(yú)经(jīng)济方面，重申经(jīng)济(jì)依然稳健。不过表述修(xiū)改为“1季度经济活动以(yǐ)适(shì)度的(de)速度增长(zhǎng)，最近几个月就(jiù)业增(zēng)长强(qiáng)劲，失业率保(bǎo)持在低(dī)位”。

　　关于(yú)通胀方(fāng)面，重(zhòng)申通胀压力。“通货膨胀仍然(rán)很高”、“委员(yuán)会仍(réng)然高度关注通货(huò)膨胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加(jiā)息方(fāng)面(miàn)，或将停止加息。重申委员会将评估货币政策的滞(zhì)后(hòu)影响，“在确(què)定额外的政(zhèng)策紧(jǐn)缩在多大程度上适(shì)合于随着时间的推移(yí)将(jiāng)通(tōng)货膨(péng)胀率恢(huī)复到2％时，委员会将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经济和金融(róng)发展”。重点(diǎn)是删除(chú)了(le)“委员会预计，一(yī)些额外的政策紧缩可能(néng)是适当的，以(yǐ)实现一种(zhǒng)货币(bì)政(zhèng)策立场”，表明美联储(chǔ)加息(xī)或(huò)将结束(shù)。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳健且富有弹性”；明确银(yín)行风险(xiǎn)导致了(le)家庭和企业(yè)信贷的收紧(jǐn)（上一次表述为“可能”），重申这对经济、就(jiù)业和通(tōng)胀的影响存在不(bù)确定(dìng)性，“家庭(tíng)和企业信贷条件收(shōu)紧可能会拖累经济活动、就业(yè)和通胀(zhàng)，这些影响的(de)程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济(jì)，仍(réng)期(qī)待“软着陆”。美联(lián)储主席鲍威尔认为，经(jīng)济(jì)可能面临(lín)来自紧缩信(xìn)贷的阻力(lì)，其影响还需(xū)要时间来体现（尤其是住房和投(tóu)资领域(yù)）。不过(guò)明确指出(chū)，如果美国(guó)出现(xiàn)经济(jì)衰退，希(xī)望(wàng)是温和的；强调，美国可能会出现轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于加息，或(huò)已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储(chǔ)在3月议息会议时(shí)，就已经在讨论停(tíng)止加(jiā)息的问题(tí)；不过，鲍威尔(ěr)指出本次(cì)加息依然(rán)是共识(shí)，所有人(rén)全票通过，一些(xiē)政策制(zhì)定者谈到停(tíng)止加息，但不(bù)是本次会议。

　　对于未来(lái)利(lì)率终点的问题，鲍威尔认为原则上不需(xū)要(yào)利率提高那么(me)高(gāo)，正(zhèng)在评估是(shì)否达到限制性水平，认为或(huò)已经达到了限制性水平（或已(yǐ)经(jīng)接近(jìn)达到），也就意味着也(yě)许可以暂停(tíng)加息了(le)。后续政(zhèng)策变化的关键仍(réng)是审视数据，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息，当前并不合适。鲍威(wēi)尔(ěr)强调，美国(guó)劳动力市(shì)场(chǎng)在走弱(ruò)，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业(yè)率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高于2％的通胀水(shuǐ)平。整体通胀有所缓和，但依然高企，远高(gāo)于目(mù)标水平，降低通胀仍需(xū)较长时间(jiān)，当前降息并(bìng)不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调(diào)地区性银行发挥(huī)非常重要的(de)作用，不(bù)希望大型(xíng)银行进行大规模收购(gòu)，银行业总体上有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银行系(xì)统健(jiàn)康且具有弹性。银行(xíng)危机的影响程度目前(qián)尚不确定(dìng)。

　　关于债务上限(xiàn)风险，鲍威尔(ěr)强调应及时提高债务上限，如果没有达成债务协议(yì)，经济后果(guǒ)“高度不确定”。此前，美国财政(zhèng)部长耶伦也(yě)强调，如果国会不尽早采取行动提(tí)高(gāo)债(zhài)务(wù)上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于美联邦(bāng)政府触及31.4万亿美(měi)元的法定举债上限，美国财政部于今(jīn)年1月宣布采取(qǔ)特别措(cuò)施(shī)，避免联邦(bāng)政府(fǔ)发生债务违约。美国国会(huì)预算办公(gōng)室5月1日发布的(de)最新报告显示，美国在(zài)6月初耗(hào)尽资金的风(fēng)险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看(kàn)，美国银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)演变成系统(tǒng)性风险的概率或有限，但中小银行破产(chǎn)或(huò)依然(rán)会出(chū)现。目前(qián)市场依然预期(qī)美联储6-7月(yuè)维持利率水平不变，9月开始(shǐ)降(jiàng)息（概(gài)率达(dá)70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为(wèi)，美国经济虽在下(xià)滑(huá)，但依然有韧(rèn)性；美国通胀压力仍大，年内降息(xī)概率或较(jiào)低。

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