5月以来，房地产板(bǎn)块个股多出(chū)现小幅上(shàng)涨，截(jié)至(zhì)5月(yuè)10日收盘，中信房(fáng)地产指数本月(yuè)涨幅约(yuē)为2％。而(ér)以公(gōng)募基金为代表的机构对于这一(yī)板块已经在悄(qiāo)然(rán)布(bù)局。数据(jù)显(xiǎn)示，以南方和华夏(xià)的两只老牌ETF基(jī)金为例，5月9日时所公布的(de)总份额均较4月28日时有(yǒu)小(xiǎo)幅(fú)增长。根据基(jī)金一季(jì)报统计，龙头与地方国企(qǐ)央企获得增(zēng)持，持仓数量占流通股比重(zhòng)增幅五只(zhǐ)个股分别为华发(fā)股份(fèn)+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新集(jí)团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配(pèi)置房地产或“底(dǐ)部回升”

　　行(xíng)业红利时(shí)代已过(guò) 精耕(gēng)细(xì)作成共(gòng)识(shí)

　　从(cóng)公(gōng)募基金(jīn)对房地产的配(pèi)置(zhì)看(kàn)，2019年末，公募所持有的房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业标的市值约1188亿元，占其所持(chí)股票市值的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色，但公募所持房地产公司市值在股票(piào)资产中的(de)占比却断崖式下(xià)跌至1.85％；2021年，这一数值更(gèng)是(shì)进一步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年终于出现了(le)三年来(lái)的首次回升，年底这一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对(duì)房(fáng)地产(chǎn)行业的持股比例也同(tóng)步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在今年一季度得以延(yán)续。数据统计显(xiǎn)示，公募(mù)重(zhòng)仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较(jiào)2022年(nián)四季(jì)度(dù)提升(shēng)6.71％。持仓市值前五个股分别为保(bǎo)利发展、招商蛇口、万科(kē)A、华发股份、滨江(jiāng)集(jí)团，持仓市值占(zhàn)板块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下(xià)降3.05％。

　　从(cóng)中不难发(fā)现，公募对(duì)于房地产的投(tóu)资愈发有(yǒu)集(jí)中于龙头的(de)趋势。Wind显示，在公募基金一季报(bào)汇总的(de)重(zhòng)仓股中，房地(dì)产板块排名最高的是保利发展，在(zài)基金(jīn)重仓第33位。排名第二的是招商蛇口，排在(zài)第78位。而老牌龙(lóng)头股(gǔ)万科A排在第96位(wèi)。对(duì)比(bǐ)去年四季报(bào)，变化之处首先在于几只房(fáng)地产龙头股从排位上看均有退步，尤其(qí)是万科最为明显；其次是金地集团退出百大之列。但考(kǎo)虑到房地产是复(fù)苏(sū)链(liàn)上最(zuì)后一环，且首季并(bìng)非(fēi)行(xíng)业(yè)销(xiāo)售旺(wàng)季，其传导(dǎo)到(dào)二级市(shì)场乃至机(jī)构持仓上(shàng)还需要时间周(zhōu)期。

　　形成(chéng)共小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔识的是，经济(jì)圈判(pàn)断房地产已(yǐ)经(jīng)进入大分化时(shí)代，一二线城市好(hǎo)于三四线(xiàn)城市。而映射到(dào)二级市场(chǎng)投资(zī)上，配置房地产行业轻松收获行业贝(bèi)塔的(de)红利(lì)期一(yī)去不返了。“如(rú)果(guǒ)按照产业周期来分类，包括房(fáng)地产等(děng)几类行业在盖特纳曲线(xiàn)里(lǐ)属于成熟期或者衰退期的行业，传统认(rèn)知上没有什(shén)么投(tóu)资机会的。但(dàn)在这几年特殊的(de)行(xíng)情里(小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔lǐ)包括煤炭、电解铝等类似的行(xíng)业也出(chū)现了一些机会，背后的逻辑是供(gōng)给侧发(fā)生了更大的变(biàn)化。”一(yī)不愿具名的上海公募(mù)基金(jīn)经理指(zhǐ)出。

　　不过(guò)也有(yǒu)公募(mù)人士(shì)持谨慎(shèn)乐观(guān)态(tài)度：“行业前几年(nián)17亿～18亿平方米的年销售面积很(hěn)难再出现(xiàn)了，2022年(nián)光是居民(mín)存款数量增加了15万亿元。中(zhōng)国存量有400亿平(píng)方米建筑面积，考虑存(cún)量地(dì)产的更(gèng)新，也(yě)有近10亿平方米。需求端还(hái)需要有一定的政策出来(lái)去(qù)刺激购(gòu)房(fáng)。”

　　宝盈基金房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日，无论从城(chéng)镇化的(de)进程，还是人均住(zhù)房面积（接近30平/人），我(wǒ)国均已告别住房短缺时代，而目(mù)前居民的杠杆率(lǜ)和房价(jià)收入也不支(zhī)撑每年18万亿元(yuán)的销售(shòu)额，以及过快上行的房价(jià)，因而行(xíng)业高增的(de)时代(dài)已经过去，未来(lái)行业的需求或将(jiāng)回落(luò)，在(zài)此过程中，伴随着地(dì)产(chǎ小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔n)的高(gāo)杠杆属(shǔ)性，就很容易(yì)出现(xiàn)信用风险问(wèn)题（类(lèi)似2022年的民营(yíng)地(dì)产爆雷(léi)），行业进入到供给侧出清的过程(chéng)。这个过程中，综合竞争力强的公司就能够通(tōng)过大(dà)鱼吃小鱼(yú)的方式，获得市(shì)占率的(de)提(tí)升。当行业需求见顶回落时，行业的贝塔已经过去了，但不(bù)代表没有(yǒu)投(tóu)资(zī)机会，机会在于城市、位置、产(chǎn)品的阿尔法，而对应到股票投(tóu)资(zī)，就是强(qiáng)竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这(zhè)样的(de)认(rèn)识转变，精耕(gēng)细(xì)作(zuò)个股成(chéng)为(wèi)公募乃至(zhì)整体机构(gòu)的务(wù)实(shí)之举(jǔ)。

　　机(jī)构配置(zhì)房地产“风物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央国企、优(yōu)质区域性标的成香饽(bō)饽

　　5月以来，房地产板块(kuài)个股多出现(xiàn)小幅(fú)上涨，截(jié)至5月(yuè)10日收盘，中信房地(dì)产指数(shù)本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用Wind统(tǒng)计申万房地产板块(kuài)个股，在纳入统计的124只房(fáng)地产(chǎn)类标的股中，本月(yuè)以来(lái)实现(xiàn)股价上(shàng)涨的达(dá)到了81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰(qià)好排名前五(wǔ)的公司(sī)月内(nèi)涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏(xià)幸(xìng)福、荣安地产。排名(míng)第一的上实发(fā)展，五一假(jiǎ)期(qī)归(guī)来(lái)后(hòu)日成交量明显(xiǎn)放大，4日、5日(rì)连续两个(gè)交易日收出涨停。从该股的基本(běn)面(miàn)来看(kàn)，上实发展的主营业务为房地产开发与经营。公司的主要产品(pǐn)及服务为房地产销(xiāo)售(shòu)、房地产租赁、物业(yè)管理服务、工程项(xiàng)目、酒店经营。从业绩数据来看(kàn)，2022年(nián)，其实现营业(yè)收入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少(shǎo)47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业(yè)总收入(rù)27.87亿元，同(tóng)比增长183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿(yì)元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过(guò)从十大流通股(gǔ)股东来看，各类机构都有对其布(bù)局(jú)的例子。以3月31日时的(de)首季十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看(kàn)， 具体(tǐ)包(bāo)括公募(mù)的上(shàng)银基(jī)金(jīn)、私募(mù)的迎水文龙、中央汇金、长城资产管理(lǐ)公(gōng)司等都跻身前十的行列(liè)。

　　巧合(hé)的(de)是，涨幅暂时排名(míng)第二的浦东金桥也是上海本(běn)地房企(qǐ)，其第一(yī)季度的(de)收入(rù)利润规(guī)模大幅度复(fù)苏。究其原因，一方面是该(gāi)公(gōng)司后疫情时代(dài)出租率复苏至近年来(lái)最(zuì)高，另一方面则是公司(sī)拿地结算持续性向好，从数字上(shàng)看(kàn)，一季度新增(zēng)虹口135、138住宅地块，总建(jiàn)筑(zhù)面积约54万(wàn)平方米。

　　在这样的业绩势头向好背景下，自然(rán)也吸引了知名(míng)机构在其中(zhōng)持续驻足。从第一(yī)季度十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东来看，知名私(sī)募高(gāo)毅邓晓(xiǎo)峰的两(liǎng)只产品依然在前(qián)十中，这也是连(lián)续第三个季度(dù)他有(yǒu)的两只产品杀入前十(shí)。同(tóng)时榜单中还(hái)有一支大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎比(bǐ)投资局(jú)，其当季还小幅(fú)增(zēng)加了持股(gǔ)。

　　除去上述两家上海区(qū)域(yù)性(xìng)地产公司外，荣(róng)安地产(chǎn)则(zé)是主要布局在深圳的地产公司，一(yī)季报(bào)交出的也是(shì)一份报喜(xǐ)的成绩单：首季公司实现营业(yè)收(shōu)入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公司股东的净(jìng)利润6.48亿(yì)元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机(jī)构态度来看，《红(hóng)周刊》注意(yì)到两只公募指基首季(jì)新杀入十大流通(tōng)股(gǔ)股东行列。具体说来， 南(nán)方中证(zhèng)全指(zhǐ)房地(dì)产ETF上榜排名第七(qī)位(wèi)，富(fù)国中证(zhèng)指数1000增强则排(pái)名(míng)第九位，此外(wài)联(lián)袂出(chū)现(xiàn)的机(jī)构还(hái)有QFII高盛国际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周(zhōu)刊》采访时(shí)，兴证(zhèng)全球(qiú)基金相(xiāng)关人士分析(xī)：“经(jīng)历过行(xíng)业洗牌(pái)和兼并重组后，龙头的价值更为笃定(dìng)突(tū)出；从拿(ná)地端看，2022年土地(dì)市场大幅降温，优质土地供(gōng)给较多(duō)（券(quàn)商测算(suàn)对应(yīng)潜在毛利(lì)率在25％以上，目前房(fáng)企的利润率仅(jǐn)20％），绝大多数(shù)房企受限于信用(yòng)问(wèn)题(tí)或者资金紧张(zhāng)没法拿地(dì)，龙头(tóu)房企趁机获取(qǔ)低(dī)成本土地，龙头房企的(de)拿地(dì)力度（拿地金额(é)/销售金额）基本在30％以上；从(cóng)融资上看，龙(lóng)头房企(qǐ)杠杆(gān)率较(jiào)低，净(jìng)负(fù)债率基本在70％以下，而其他(tā)房企的净负(fù)债率普遍都在(zài)100％以(yǐ)上(shàng)，加杠杆空间有限，从融资(zī)成本看(kàn)，龙头房企(qǐ)的融资(zī)成本不断(duàn)下(xià)滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月百强房企的销售(shòu)额增速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企地(dì)产股或存在发展的大好机会。中(zhōng)信证券指出(chū)：“房地产(chǎn)行业的结构性机会依然存在，少部分公司尤其是央企(qǐ)占(zhàn)据显(xiǎn)著优势，其主要又体现为库存的优势。央企地产公司，现阶段表现出较低的融资成本，优(yōu)质的开发资源和良好的不动产资产运营能力的(de)多(duō)重竞争优势。”

　　“即使没有中(zhōng)特估(gū)，国央企(qǐ)相较于民营地产公司也(yě)是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债权(quán)债务关系等问题，市场对(duì)民(mín)营房开企(qǐ)业的(de)资产会有更多担忧和质疑(yí)，所以在这(zhè)一轮行业出清的过(guò)程中，央国(guó)企(qǐ)相较于民企(qǐ)来说估值的修复更明显(xiǎn)。中特估的角(jiǎo)度从中(zhōng)长期的维度看，行业的逻辑在于(yú)集(jí)中度提升后，行业进入高质量发展阶(jiē)段，具(jù)备较(jiào)快速发展(zhǎn)阶段更稳定且可预期(qī)的盈利和(hé)现金流(liú)创造能力，以此(cǐ)带来(lái)估值(zhí)中枢的提升，应该关注估值相(xiāng)对较(jiào)低，企业自身资产(chǎn)的质量好、运营能力(lì)强(qiáng)、可(kě)以创造持续(xù)现(xiàn)金(jīn)流的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业普涨的概率比较低，行业内部将出现(xiàn)分(fēn)化，要关注将(jiāng)受(shòu)益(yì)于行业集中度提升的头部公司。”星石投资(zī)首席研究(jiū)官方磊也表示。

　　顺应机构(gòu)这一思(sī)路的话，或许(xǔ)还是保利发(fā)展、招(zhāo)商(shāng)蛇(shé)口等国资背景龙(lóng)头前途更为光明。不过国投瑞银基金投资部副(fù)总(zǒng)监綦傅鹏(péng)表示：“需要客观地去持(chí)续(xù)观察国(guó)企央企(qǐ)在三个(gè)方(fāng)面是否可以(yǐ)维持(chí)，首先是融资(zī)成(chéng)本保持低位，其次是销售份额持续提升，再次是拿地份额持(chí)续提升。”

　　复苏速(sù)度(dù)缓慢

　　机(jī)构需要多给一些耐(nài)心(xīn)

　　而《红周刊》也根(gēn)据房企一季报梳(shū)理发(fā)现，对于2022年的业(yè)绩出现的(de)整体下滑(huá)，2023年(nián)一季度的业绩分化更趋明显(xiǎn)，保利发展(zhǎn)、滨(bīn)江集团(tuán)等(děng)房(fáng)企营收(shōu)、净利均实现了业绩的回正，甚至(zhì)是较大增速的增长。而这(zhè)些公司(sī)也是机构(gòu)的重仓对象。

　　对此，知名(míng)房地产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显改善的房(fáng)企，主(zhǔ)要是因为过去两三年时间，尤其(qí)是在2021年(nián)下半年民营房企不怎么(me)投资拿地(dì)之(zhī)后，国有企业仍在持续性地拿地，且主要集中在核心城市，投(tóu)资力度(dù)较大(dà)。投资的驱动能(néng)够推动房企销售业绩的增长，从(cóng)而在2023年一季度市场恢复但仍(réng)处于调整的过(guò)程中，能(néng)够保有一个正增长。

　　不(bù)过张宏伟同(tóng)时(shí)也提(tí)醒表(biǎo)示，在房(fáng)地产的(de)复苏(sū)过程中，还(hái)面(miàn)临着一(yī)些不确定性(xìng)。其(qí)实(shí)整个市场从四月(yuè)份开始(shǐ)又在(zài)往下(xià)掉。除了杭州、成(chéng)都等极(jí)个别城市四月环(huán)比三月(yuè)相对表(biǎo)现较好之外(wài)，包括北京、上海在(zài)内的绝大多数城市都出现(xiàn)环比(bǐ)下滑(huá)的情况。而现在(zài)五月(yuè)的市场表(biǎo)现也不太乐观(guān)。按照现在的经济状况(kuàng)、收入情况，以及市场(chǎng)的去(qù)库(kù)存压力、企业(yè)的资金面压力，可能会(huì)出现，到六月份房(fáng)企为了半年报冲业绩(jì)出现市(shì)场的短期反弹(dàn)外(wài)的一个市场乏力现象。也就(jiù)是(shì)说，第二季(jì)度、第三季(jì)度(dù)增长不确定(dìng)性的(de)压力仍(réng)旧较(jiào)大。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》指(zhǐ)出(chū)，现(xiàn)在整个房地产以(yǐ)及其(qí)上下游产业链的复苏速度都比想象的要慢很(hěn)多(duō)，我们(men)要多(duō)给一些耐心，这(zhè)个(gè)时候，在(zài)房地(dì)产以及(jí)上下游就(jiù)不是(shì)赚快钱的时候，只能(néng)赚他基本面(miàn)的(de)钱。但(dàn)这(zhè)也意(yì)味着，只(zhǐ)有极为少数的(de)、做(zuò)得比同(tóng)行好得(dé)多的企业，会伴随整个行业的(de)弱复苏，业绩会逐步体(tǐ)现出来。所以只能耐(nài)心地去等待它(tā)的(de)基本(běn)面不断地(dì)凸显出来(lái)，这需要时(shí)间(jiān)。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红周刊(kān)》，文(wén)中提及个股仅为(wèi)举(jǔ)例(lì)分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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