平(píng)安首经团(tuán)队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新(xīn)增(zēng)社融表(biǎo)现乏(fá)力。继一季(jì)度“天(tiān)量”投(tóu)放后，2023年(nián)4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创(chuàng)下的低点仅多增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有所(suǒ)显现。社(shè)融骤降(jiàng)的主要拖(tuō)累在于人(rén)民币信贷增势放缓， 4月降至2008年以(yǐ)来历(lì)史同期的(de)次低点（仅略高(gāo)于2022年同期）。表外融(róng)资和直接融资基本延续了(le)一(yī)季度(dù)的格局。1）委托贷款和信托贷款(kuǎn)小幅正增长；未贴现银行(xíng)承兑汇(huì)票较去年同(tóng)期降幅收(shōu)窄(zhǎi)；2）企业直接融(róng)资较去年同期有所下降，主因债券到期规模较大。3）政府债融资规(guī)模同比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提(tí)前批的剩余发(fā)行(xíng)额度不(bù)及万亿，截(jié)至5月上(shàng)旬(xún)尚未下发(fā)剩余批次的地方债额(é)度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币(bì)贷(dài)款(kuǎn)偏(piān)弱，增量明(míng)显弱于历史同期均值。各(gè)分项从强到弱排(pái)序，企(qǐ)业中(zhōng)长期(qī)贷款>；企业短期贷(dài)款>；居民(mín)短期(qī)贷款(kuǎn)>；居民(mín)中长期贷(dài)款。新增人民币贷款的最大问题(tí)仍然在于居民中长(zhǎng)期贷款，房地产销售不振使其增(zēng)量不(bù)足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还(hái)存量房贷又雪(xuě)上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求(qiú)不足(zú)的结(jié)论。一方面，企业(yè)中长期贷(dài)款(kuǎn)在(zài)一(yī)季度大(dà)幅高增(zēng)后，4月又创历史同(tóng)期新高，仍能有效发力(lì)；另(lìng)一方面，表内票据(jù)维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内票(piào)据高增(zēng)长形成对比），也意味着(zhe)目(mù)前(qián)企(qǐ)业贷款需(xū)求或许(xǔ)尚可(kě)。此外，4月初以(yǐ)来(lái)存款利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的净(jìng)息差压力，增强其支持实体(tǐ)经济的可持(chí)续性，能够为企业贷(dài)款利率的进一(yī)步下调“蓄力(lì)”。

　　从货(huò)币供(gōng)应量和存(cún)款(kuǎn)数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比(bǐ)走势(shì)影响较大，或是驱动(dòng)其变化的主因。在贷款扩张的同时，企业存(cún)款(kuǎn)也有(yǒu)边际改(gǎi)善。2）M2同比增速(sù)有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落(luò)。4月居民(mín)资产再(zài)配(pèi)置，银行理财规(guī)模(mó)重回扩张，对M2形成拖累。考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数变化也(yě)有较强影响。3）居民存(cún)款(kuǎn)同比少增。考虑到4月多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款(kuǎn)利率、银(yín)行理财(cái)市场(chǎng)火热(rè)、居民提前偿还房贷规模较(jiào)高，其驱动因素更多是家庭(tíng)资产的再配(pèi)置，流向消(xiāo)费规(guī)模可能较(jiào)为有限。4）4月财政(zhèng)存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增(zēng)，但结(jié)合基建(jiàn)相关(guān)高频(pín)开工率和重大(dà)项目开工金额数据看(kàn)，财政对实体经(jīng)济(jì)支持力(lì)度可能(néng)有(yǒu)所减弱。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时(shí)若财政基建支(zhī)持力度(dù)不稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国经济环比增(zēng)长动能较快衰减。

　　目前社融增速回(huí)升幅度(dù)较小(xiǎo)，但(dàn)与名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，货币政策对实体经济的支持(chí)还是比较有力的。即便(biàn)按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实(shí)际(jì)GDP增速，加上1到2个点的(de)GDP平减指数），10％的社融增(zēng)速也应(yīng)足够与(yǔ)之匹配。我们认为，后续需通(tōng)过财政加力、促进房地产修(xiū)复(fù)、促进家(jiā)庭超额储(chǔ)蓄动(dòng)用等(děng)方式扩大总需(xū)求(qiú)，夯(hāng)实经济回升(shēng)势头。

　　一(yī)

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增(zēng)社会融资规(guī)模为1.22万(wàn)亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比多增2873亿(yì)元；社融(róng)存量同比增(zēng)速持平于上月的10％。考虑到去年同(tóng)期疫情多点散发、社(shè)融一(yī)度触“冰”的低基(jī)数效应，以及今(jīn)年一(yī)季度“开门红”期间社融月均(jūn)同比(bǐ)多(duō)增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社(shè)融(róng)表现乏力“稳信用”压力有所(suǒ)显现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币(bì)信(xìn)贷(dài)增势放缓，是4月社融骤(zhòu)降的主德国有多大面积，德国相当于中国哪个省(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅较(jiào)2022年同期(qī)高815亿(yì)元）。不过，得益于出(chū)口边际回(huí)暖、人民币汇率相对稳(wěn)定，4月外币(bì)贷款同比有所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一(yī)方面(miàn)，表(biǎo)外融资和(hé)直(zhí)接融资基本延(yán)续了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同(tóng)比(bǐ)缩量(liàng)，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业境(jìng)内股票(piào)融(róng)资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对净(jìng)融资构成拖累。截至(zhì)2023年一季度末，2022年(nián)10月推(tuī)出的500亿元民营企业债(zhài)券融资支持工具（第(dì)二期）尚未(wèi)开始投放使用，相(xiāng)关政策(cè)支(zhī)持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但需警惕(tì)其“后(hòu)劲(jìn)”。今(jīn)年前4个月，财(cái)政继续前置发力(lì)，政府债融(róng)资(zī)规(guī)模较去(qù)年同期(qī)累计(jì)多(duō)增3114亿(yì)元。以财(cái)政(zhèng)预(yù)算(suàn)数据看，2023年政府债融资的总体规(guī)模与去(qù)年相当。但(dàn)不同之处(chù)在于，2022年在3月底就已(yǐ)经(jīng)下达剩余批(pī)次(cì)的(de)新(xīn)增地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩(shèng)余批(pī)次的(de)地方债额度(dù)，且(qiě)提前批的(de)剩余(yú)发行(xíng)额度德国有多大面积，德国相当于中国哪个省不及万亿。如(rú)果(guǒ)近(jìn)期(qī)下达(dá)地(dì)方(fāng)债额度(dù)，按照往年节奏(zòu)，经过(guò)地方政府项目额度分(fēn)配、预(yù)算调整程序(xù)，剩余批次地方债可能至(zhì)6月中下旬(xún)才(cái)能发出，期(qī)间的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同(tóng)比多增，持续对社(shè)融构成(chéng)小幅支撑。其中，委(wěi)托贷款和(hé)信托贷(dài)款单月小幅新增，相(xiāng)比(bǐ)去(qù)年同期分别(bié)多(duō)增85亿元、少减734亿元(yuán)。在(zài)表(biǎo)内(nèi)票据贴现(xiàn)减(jiǎn)少的情况下，未贴现银行承兑汇票较去(qù)年同期降幅(fú)收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元(yuán)，比去年同期低点(diǎn)仅略有(yǒu)多增，相比18年(nián)-21年同(tóng)期(qī)均值少增(zēng)6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地(dì)，

• 　　居民中长期贷(dài)款单(dān)月净偿还规(guī)模达(dá)历(lì)史新(xīn)高，相比18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷(dài)款(kuǎn)同比少减(jiǎn)，但较18年-21年(nián)同期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多增(zēng)，但(dàn)略低于18年-21年(nián)同期(qī)均(jūn)值；

• 　　企(qǐ)业中长(zhǎng)期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元(yuán)，且创历史同(tóng)期新高。

　　总(zǒng)体看，新增人(rén)民币贷款的最大问(wèn)题仍然(rán)在于居民中长期(qī)贷(dài)款，房地产销售低(dī)迷使(shǐ)其增(zēng)量不(bù)足，居(jū)民(mín)预期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷(dài)又(yòu)雪上加(jiā)霜。基于(yú)4月这个信贷投(tóu)放(fàng)传统淡季的数据，尚(shàng)不能(néng)得出企业信贷(dài)需求不足的结(jié)论。

• 　　一方面(miàn)，企业中(zhōng)长期贷(dài)款在一(yī)季度(dù)大幅高增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持低增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月(yuè)表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款利(lì)率市场化改革较(jiào)快(kuài)推进，这有助(zhù)于(yú)缓解银行面临的净息差压力，增(zēng)强(qiáng)其支持实体经济的(de)可持续性(xìng)，能够为企业贷(dài)款利(lì)率的 进一步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产(chǎn)再配置

　　M1同比小幅回升。一(yī)方面，从(cóng)历史规律看，每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势的影响(xiǎng)较(jiào)大，这(zhè)可(kě)能是驱(qū)动其变化的(de)主要原因。另(lìng)一(yī)方面，在企业贷款扩张的(de)同时，企(qǐ)业(yè)存(cún)款也有边际改善，4月新增规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同(tóng)比增速有所回落。一方面，4月(yuè)信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另(lìng)一方面，居民资产再配(pèi)置，银行理财(cái)规模重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2也(yě)形(xíng)成(chéng)拖累。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数的变(biàn)化也有较强影响。

　　4月(yuè)居民(mín)存款(kuǎn)出(chū)现了2022年3月以来的首次(cì)同比少增，其驱动因素(sù)更多是家庭资产(chǎn)的再(zài)配置，流(liú)向(xiàng)消(xiāo)费的规模可能(néng)较(jiào)为有限(xiàn)。4月以(yǐ)来多家中小(xiǎo)银行(xíng)下调挂(guà)牌存款利率（据融(róng)360监(jiān)测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款(kuǎn)平(píng)均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行理财市场需(xū)求(qiú)火热，居民(mín)提(tí)前偿还房贷(dài)规模较高（4月居民中(zhōng)长期(qī)贷款(kuǎn)净偿还规模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕的(de)是，4月财政存款同比大幅多增4618亿(yì)元，去(qù)年同期留抵退税推进存在一定影响。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经济的(de)支持力度可能(néng)有所减弱，基建(jiàn)投(tóu)资相关的高频(pín)指标出(chū)现了下(xià)行的苗头(tóu)（4月下旬以来，全国高(gāo)炉开工率(lǜ)、电炉开工率、独立(lì)焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油(yóu)沥青开工(gōng)率等指(zhǐ)标环比走弱），重大(dà)项目开(kāi)工(gōng)金额(é)同环比较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年4月(yuè)全(quán)国各地(dì)重大项目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从(cóng)4月金(jīn)融数据(jù)看，房地产(chǎn)恢(huī)复(fù)仍然缓慢(màn)，此时如(rú)果(guǒ)财政基建支持力度不稳，可能导致(zhì)中(zhōng)国经济的环比增长动能较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 德国有多大面积，德国相当于中国哪个省