“现在(zài)的房(fáng)地产(chǎn)很难再出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足以下三(sān)个基(jī)准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果关注一下(xià)今年房(fáng)地产的开发资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款的(de)，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销(xiāo)售(shòu)情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从(cóng)银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是那些有国企背景的房企，民营房企(qǐ)相对(duì)比较困(kùn)难，所以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是(shì)在销售，还(hái)是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没(méi)有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表(biǎo)现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视企(qǐ)业的(de)成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资成本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建安(ān)成本(běn)是否(fǒu)也(yě)是业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企(qǐ)的(de)综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满足上述条件(jiàn)的房企并(bìng)不多。即(jí)便(biàn)是(shì)在国央(yāng)企中，仍有部分房(fáng)企(qǐ)出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏(cáng)城(chéng)投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开(kāi)股份(fèn)、珠江股(gǔ)份(fèn)、城(chéng)投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难(nán)看出，即(jí)便是有着(zhe)较(jiào)稳健特色(sè)的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财(cái)务指标(biāo)称得上完全健(jiàn)康的(de)仍(réng)是少数。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地(dì)方国(guó)企开始大举扩张。而这无(wú)疑又进(jìn)一(yī)步考验着国央(yāng)企(qǐ)的资金链情况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的(de)预判未来市场，以(yǐ)及(jí)过于激进的(de)扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的(de)一家房企(qǐ)进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增加杠杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明(míng)显感觉到机会来了，其开始在一线城市(shì)进行大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准提(tí)高到(dào)45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块(kuài)也实现了快(kuài)速的开盘(pán)利用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多(duō)弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在一线城市，另外一半也主要集中在强二线和(hé)二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节(jié)制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手的章法仍要小心，如(rú)果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市场没(méi)有(yǒu)想(xiǎng)象得那么(me)好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是(shì)看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张得(dé)过(guò)于(yú)快速了(le)。

　　不难看出，这(zhè)一标准要(yào)比(bǐ)“三道红线”对(duì)房企的净(jìng)负债率要求不得高(gāo)于100％要(yào)更加严格。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当前(qián)房(fáng)地产行业(yè)的(de)复苏(sū)速度并没有那(nà)么(me)快，所以要(yào)规避公司净负债(zhài)率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企(qǐ)梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中(zhōng)交地产净负债率持续居高不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积极的拿地(dì)策略(lüè)的同时(shí)，也(yě)较好地(dì)控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净(jìng)负(fù)债率水平(píng)（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同(tóng)一筛选标准(zhǔn)来看国(guó)央企与民营房企，但在(zài)各维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠(qú)道也(yě)更顺(shùn)畅，能(néng)够做到想融就融，这(zhè)样，国央企自然(rán)而(ér)然(rán)就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营(yíng)房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房(fáng)企同(tóng)样受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城(chéng)中国(guó)回(huí)报灵活配置混(hùn)合型证券投资基(jī)金”“全国社保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿私(sī)募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资(zī)产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其(qí)自身的基本(běn)面表现存(cún)在(zài)一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨(bīn)江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净(jìng)利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发布的2023年一(yī)季报，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团更(gèng)是实(shí)现(xiàn)了扣非归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时代(dài)”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州(zhōu)的战(zhàn)略布局关系密(mì)切(qiè)。根据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到近六成。近三年(nián)持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的房企排(pái)名迅(xùn)速(sù)提升。到(dào)2023年(nián)，滨(bīn)江集团(tuán)的(de)房企排名已(yǐ)冲进前(qián)十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集(jí)团股价(jià)翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团(tuán)更是迎来(lái)多家机构的集中调(diào)研。滨江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产(chǎn)产业链上的(de)中(zhōng)游环(huán)节，其上(shàng)游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介服(fú)务(wù)、家(jiā)用电器、物(wù)业(yè)管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新(xīn)盘开(kāi)工不足(zú)导致(zhì)上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国(guó)房地产行业(yè)在进(jìn)入(rù)存量房(fáng)时代，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居领(lǐng)域，我们相对看好，因为居民保有的住房规(guī)模(mó)越来越(yuè)大，随着时间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更新的(de)需求(qiú)也会(huì)越来越多。美国过(guò)去的数据充分(fēn)说明了这(zhè)一点(diǎn)，在新房销售见顶之后(hòu)，家具(jù)消费的增长却一直(zhí)都很好。对(duì)于地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看好和内(nèi)装相关的(de)行业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据(jù)《红(hóng)周刊》对(duì)下(xià)游细分中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是来自(zì)家纺赛道(dào)的公司(sī)，它们分(fēn)别是富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特别是前(qián)者(zhě)在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品的研(yán)发、设计(jì)、生产及销售，旗(qí)下(xià)拥(yōng)有(yǒu)原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市(shì)公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上(shàng)市公司(sī)一季报的十大流(liú)通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包(bāo)括公(gōng)募的(de)中(zhōng)欧价值发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募的明河(hé)2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只基(jī)金都是价(jià)值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房地产产(chǎn)业(yè)链股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经(jīng)风(fēng)光(guāng)一时的家(jiā)居板块(kuài)也因(yīn)疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢等多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反转露出(chū)曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居(jū)。同一时(shí)间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是归母净(jìng)利(lì)润，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十(shí)大流通股股东(dōng)来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现广发基(jī)金经理罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居(jū)十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱柜(guì)中(zhōng)，他(tā)管理的(de)全部三只产品均(jūn)登榜十大(dà)流通股股东(dōng)，其(qí)也(yě)成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越(yuè)来越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过这类标的大多在香港上市，如何(hé)选择成为(wèi)难(nán)题。对(duì)此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例bno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗分析：“物业服务(wù)不是一个(gè)高(gāo)毛利的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还(hái)是希望挣的是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较高的(de)，每年到期的合(hé)同里提(tí)价成功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到(dào)产品(pǐn)提价的(bno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗de)公司很少，因为物业公司(sī)很(hěn)容(róng)易一(yī)开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度(dù)增长(zhǎng)，不过(guò)服(fú)务(wù)没有特别(bié)好，客户(hù)没(méi)有那么(me)满意，能(néng)做到提价难(nán)度是非常大(dà)的。但(dàn)是(shì)该公(gōng)司能(néng)在业(yè)内做到到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较(jiào)好(hǎo)的服务(wù)是有关系的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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