平安(ān)首经团队：钟正生/范城恺

　　核心观点

　　4月美(měi)国通胀(zhàng)如期回落。2023年(nián)4月美国CPI和核心CPI同比增(zēng)速如期回(huí)落。其(qí)中(zhōng)，住(zhù)房租金、二(èr)手(shǒu)车、汽油(yóu)等分项环比(bǐ)上(shàng)涨较快，食(shí)品、医疗(liáo)保健等价格平稳。从CPI同比拉动(dòng)看(kàn)，4月(yuè)住房租(zū)金拉动(dòng)较3月(yuè)小幅(fú)回落0.1个百分点至2.8％，能源分项连(lián)续第二(èr)个月拖累(lèi)0.4个百分点，二手车和卡车分项的拖(tuō)累则缩窄(zhǎi)0.1个百(bǎi)分(fēn)点至0.2％。4月通胀数(shù)据公布后，市场(chǎng)对政策利率预期小幅(fú)下修，CME利率期货市场预计6月不加息概率(lǜ)升至90％以(yǐ)上，且进一步押注下半年降息3次（75BP）。

　　1-4月美国通胀(zhàng)回(huí)落放缓。2023年1-4月，美国通胀回落速(sù)度比2022下(xià)半年更慢。2023年1-4月CPI平均环比增速为(wèi)0.35％，高于2022下半年平均环比增速的0.23％。原因在于，能源价格回落(luò)对CPI的拖累显著下(xià)降，以及(jí)二手车(chē)价(jià)格(gé)止跌(diē)回升。这说明(míng)，供给改善带来的利好(hǎo)正在耗尽，而需(xū)求(qiú)驱(qū)动的通胀仍(réng)然(rán)顽固(gù)。我们(men)理解，美国核心通胀的韧性与(yǔ)居民消费的韧性相(xiāng)匹配。一季(jì)度(dù)美国机动车(chē)和(hé)零(líng)部件等消费明(míng)显增长，与美(měi)国(guó)CPI二伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月(èr)手车和卡(kǎ)车价格分(fēn)项的反弹(dàn)相匹配。

　　下半年美国(guó)通(tōng)胀反弹风险值得关注。今年二季度(dù)，由于基数(shù)原因美国CPI同比增速呈快速(sù)回落走(zǒu)势，市(shì)场很容易对(duì)美国(guó)通胀回落(luò)持乐(lè)观看法，并忽视通胀环比走势(shì)的韧性(xìng)。但三季度以(yǐ)后，基数(shù)效应利好(hǎo)不再，在(zài)基(jī)准情形下，美国(guó)标题通胀率很可(kě)能企稳。我们进一步提(tí)示下半(bàn)年(nián)美国通胀超预期上行的可能性(xìng)：第一，汽(qì)车价格可能超预期上行。一季度美(měi)国汽车消费(fèi)回(huí)升，可(kě)能(néng)夯实(shí)汽车(chē)制造商的财务状(zhuàng)况，并限制其继(jì)续降(jiàng)价的空间(jiān)。此外，美国汽车制(zhì)造商(shāng)存货量同比增速快(kuài)速下降(jiàng)。第二，房租回(huí)落可能(néng)再度滞(zhì)后。目前市场预期下半年美国住房租金回落。然而，历史上美国房(fáng)价与(yǔ)租金的相(xiāng)关(guān)性并不稳定。考虑到当前美国房屋空置率(lǜ)更处(chù)于历(lì)史最低水平，住房供(gōng)给(gěi)的(de)紧(jǐn)张也(yě)可能阻碍住房(fáng)租(zū)金回落的(de)斜率。第三，能源价格可(kě)能受供给(gěi)扰动(dòng)而超预期反弹。全球(qiú)能源需求维持(chí)强(qiáng)劲；欧佩克+频(pín)繁出手呵护(hù)油价，未(wèi)来也不(bù)排(pái)除(chú)采取新的行动；欧洲(zhōu)能源(yuán)风险或在下一轮冬(dōng)季回升。

　　如果下半年(nián)美国通胀较为顽固，美(měi)联储或将(jiāng)较难降(jiàng)息。如(rú)果当前(qián)浓厚的降息预期被逐(zhú)渐(jiàn)修正削弱，市场可能(néng)需(xū)要重估美联储长(zhǎng)时间(jiān)保持高利率(lǜ)对(duì)经济的负面影响，继而可能进一(yī)步计入中期经济衰(shuāi)退风险。相应地，美股调整压力仍未消散，因(yīn)盈利预(yù)期(qī)仍(réng)有下修空(kōng)间；在通胀和货币紧缩预期上修(xiū)时期，美债利率和美元指数可能阶段(duàn)企稳，黄金价(jià)格可能阶(jiē)段回(huí)调(diào)。

　　风险提示：美国金(jīn)融风险超预期上(shàng)升，美国经济超预期下行，美(měi)联储降息(xī)超预期(qī)提前(qián)等。

　　2023年4月美国CPI和(hé)核(hé)心CPI同比增(zēng)速如期回落，市场进(jìn)一步押注(zhù)美联储6月不加息、下半年降息。但值(zhí)得注意的是，2023年以来，美(měi)国通胀回(huí)落(luò)速度比2022下半年更慢，供给改善(shàn)带来的利好正(zhèng)在(zài)耗尽(jǐn)，而(ér)需求驱动的(de)通(tōng)胀仍然(rán)顽(wán)固(gù)。我们认为，美国(guó)通胀风险(xiǎn)或在下半(bàn)年，当基数效(xiào)应(yīng)利好不再，美国标(biāo)题通胀率可能企稳(wěn)，且不排(pái)除超预期反弹。具体(tǐ)地，下半年汽(qì)车价(jià)格回(huí)升、住(zhù)房租金回落滞后、以及能源价格反弹的风险均(jūn)值得关注。若下半(bàn)年美国通胀较为(wèi)顽固，美联储将(jiāng)较难降息，美国中期经济衰(shuāi)退风(fēng)险将(jiāng)进(jìn)一步上升。

　　01

　　4月美国通胀如期回(huí)落

　　2023年(nián)4月美国CPI同比低(dī)于前值和(hé)预期，核心(xīn)CPI同(tóng)比(bǐ)持平(píng)于(yú)预(yù)期(qī)、低于(yú)前值。美国(guó)劳工部（BLS）5月(yuè)10日公布数据显示，美国4月(yuè)CPI同比4.9％，略低于预(yù)期和(hé)前值5％，已连(lián)续1伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月0个月下滑(huá)；4月CPI环比0.4％，持平于预期、高(gāo)于前(qián)值(zhí)0.1％。4月核心CPI同比5.5％，持(chí)平预期，略(lüè)低于前值5.6％，下行斜率较缓显示通胀粘(zhān)性(xìng)；4月核心CPI环比0.4％，持(chí)平(píng)于预期(qī)和前值。

　　结(jié)构上，住房(fáng)租金、二(èr)手车、汽油等(děng)分项环比上涨较快，食品、医疗(liáo)保健等价格平稳。首先(xiān)，CPI食品(pǐn)分(fēn)项连续2个(gè)月(yuè)环比零增长，家庭食品价格(gé)下跌与外(wài)出食品(pǐn)价格(gé)上涨相互抵消。其次，CPI能源分项(xiàng)环(huán)比(bǐ)上涨0.6％，显著高于前值-3.5％。其(qí)中，能(néng)源服务环比(bǐ)-1.7％，高于前值-2.3％；能源(yuán)商品环(huán)比2.7％，高于前值-4.6％，能源(yuán)商品(pǐn)中(zhōng)，汽油受OPEC减产和旅游旺季(jì)的影(yǐng)响，环比3％，高(gāo)于前(qián)值-4.6％。此外，核心商品价格环比0.6％，高于前值0.2％，是自2022年中(zhōng)期以来最大涨幅，其(qí)中二手车(chē)和卡车环比4.4％，高于前值(zhí)-0.9％；核心服务环比0.4％，持平前值，其(qí)中住(zhù)房租金环比0.5％，低于(yú)前值0.6％。

　　从CPI同比(bǐ)拉动(dòng)看，4月住房租金(jīn)拉动较3月小(xiǎo)幅回落0.1个百分点至2.8％，食品拉(lā)动(dòng)回落0.2个(gè)百(bǎi)分(fēn)点至1.0％，交通运输服(fú)务拉(lā)动回落0.2个百分(fēn)点至0.6％，能源分项连(lián)续(xù)第二个月拖累0.4个百分点，二手(shǒu)车(chē)和卡车(chē)分项(xiàng)的拖累(lèi)则缩(suō)窄0.1个(gè)百(bǎi)分(fēn)点至0.2％；除上述分(fēn)项的(de)“其他”项目拉动(dòng)0.9％。

　　4月通胀数(shù)据公布后，市场对政策利率(lǜ)预(yù)期小幅下修，美股纳指(zhǐ)和标普500收涨(zhǎng)，美债利率和美元指数小(xiǎo)幅下跌。5月(yuè)10日，CME FedWatch显示6月美(měi)联储(chǔ)停止加息(xī)的概率，由前一(yī)天的78.8％上涨至91.5％；12月议息会议的加(jiā)权平均(jūn)利率预期为由(yóu)前一天的4.36％降(jiàng)低至4.26％，即市(shì)场进一步押注下半年(nián)降息3次(cì)（75BP）左(zuǒ)右。当(dāng)日，美股道琼斯指数微(wēi)跌0.09％，标普500指数(shù)和纳斯达克指数分别上涨(zhǎng)0.45％和1.04％；美债收益率全线下跌(diē)，10年美债收(shōu)益率下跌10BP至(zhì)3.43％，2年美债收(shōu)益率下跌(diē)11BP至(zhì)3.90％；美元(yuán)指数(shù)下跌0.21％至101.4；伦敦(dūn)黄金现货下(xià)跌0.23％至2029美元/盎(àng)司。

　　02

　　1-4月美(měi)国通胀回(huí)落(luò)放(fàng)缓

　　2023年1-4月，美国通胀回(huí)落速度比2022下半(bàn)年更慢，供给改(gǎi)善带来(lái)的(de)利好正(zhèng)在耗尽(jǐn)，而需求驱动的通(tōng)胀仍然顽固。我(wǒ)们(men)测算(suàn)，2023年1-4月(yuè)美国CPI平均环比(bǐ)增速(sù)为0.35％，高于(yú)2022下(xià)半(bàn)年平均环比增速的0.23％；核心CPI平(píng)均环(huán)比保持(chí)在0.42-0.43％的(de)高位(wèi)。CPI环比走势上扬的原因在于(yú)，核心通胀仍然维持高位(wèi)，而(ér)能源价格回落对CPI的拖(tuō)累显著下降(jiàng)：2022下半年国际(jì)能(néng)源价格高位回落，美国CPI能(néng)源分项平均环比下降2.2％，但2023年以来能(néng)源(yuán)价格基本(běn)企稳，能(néng)源分项平均环比仅(jǐn)下降0.4％。核(hé)心(xīn)通胀方面，最重要的住(zhù)房租金环(huán)比增速维持高位，而二手(shǒu)车价格止跌(diē)回升，并抵消了医疗保(bǎo)健价格回落的利好。我们(men)在(zài)此前报告中已提示，在美(měi)国(guó)通胀结构中，供给(gěi)因素(sù)改善效果边(biān)际减弱，而(ér)需求因素没(méi)有明显降温，使得通胀回落(luò)的幅(fú)度存疑（参(cān)考报告《美国通(tōng)胀压力反复》等）。

　　需要指(zhǐ)出的是，美国核心通胀的韧性(xìng)与居民消(xiāo)费的韧性相匹(pǐ)配。2023年一季度，美国(guó)个人消费支出环比(bǐ)大幅增(zēng)长3.7％（折年率），对(duì)一季度(dù)美国GDP环比折年率的贡献(xiàn)高(gāo)达(dá)2.5个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。结构(gòu)上，服(fú)务消(xiāo)费维持强(qiáng)劲，而耐用品(pǐn)消费明显回升，尤其(qí)机动车和零部件等消费明显增长，与美国(guó)CPI二(èr)手(shǒu)车(chē)和卡车(chē)分(fēn)项的(de)反(fǎn)弹相匹配(pèi)。美(měi)国(guó)居民消费的韧(rèn)性，不仅得益(yì)于尚未耗尽的超(chāo)额储蓄、薪资增(zēng)长和家庭资(zī)产负债(zhài)表健康等，也可能来自居民收入和财(cái)富分配的改善、财产性利息收入的上升、实(shí)际收(shōu)入上升和消(xiāo)费预期改(gǎi)善(shàn)等多方因素加(jiā)持（参(cān)考报告《对美国消费韧性(xìng)的(de)三点(diǎn)思考——兼评(píng)美国一季度GDP数据》）。

　　03

　　下(xià)半年美(měi)国通胀反弹风(fēng)险值得关注(zhù)

　　今年下半年，美国通胀(zhàng)超预期上行的风险(xiǎn)值(zhí)得关(guān)注。综合考虑美国经济(jì)下行与通胀黏性，我们的基准假设是，2023年(nián)内美国CPI环比增(zēng)速平均(jūn)或在0.3％左右(yòu)，介于2023年(nián)1-4月均值（0.35％）和2022年下半年（0.23％）之间，但仍高(gāo)于2015-2019年平均(jūn)水(shuǐ)平(píng)（0.15％）；偏弱假(jiǎ)设(shè)为0.2％，即考虑美国需求走(zǒu)弱的影(yǐng)响更大；偏强假设为0.4％，即考虑美国通胀黏(nián)性(xìng)更强或发生(shēng)新的供给冲(chōng)击(jī)等。假设年内美国CPI季调(diào)环(huán)比(bǐ)0.2/0.3/0.4％，则2023年(nián)6月美(měi)国(guó)CPI季调同(tóng)比(bǐ)或分(fēn)别达(dá)到3.2/3.4/3.6％，12月(yuè)或(huò)分别达到2.9/3.8/4.6％。这意(yì)味着，在二季度，由于基数原因，美(měi)国CPI同比增速呈快速回(huí)落走势，即便5月和(hé)6月CPI环比保持在0.4％高位，CPI同(tóng)比(bǐ)增速也可能回落至3.5％左右。在此(cǐ)期间，市场很容(róng)易对(duì)通胀回落持乐观看法，并忽视美(měi)国通胀环比走势的(de)韧性。但(dàn)三季度以后(hòu)，基数效(xiào)应利(lì)好不再，在基准情形下，美国标题通(tōng)胀率很可能企稳。

　　在此基础上，我们进(jìn)一步(bù)提示(shì)下半年美国通胀超预(yù)期上行的可能性。

　　第一，汽(qì)车(chē)价格可能(néng)超预期上行。受2021年初财政(zhèng)刺激利好(hǎo)，美国汽车(chē)等耐用品消费一度爆(bào)发式增长，但(dàn)自(zì)2021年下(xià)半年以(yǐ)来逐渐冷却。然而，目前有迹(jì)象(xiàng)表明(míng)，美国汽车消费需求(qiú)并未完(wán)全“透支”。2023年以来，随着国(guó)际供应链(liàn)继续修(xiū)复，加(jiā)上多数电(diàn)动汽车企业打响“价格战”，美国汽车消费企稳(wěn)回升。2023年一(yī)季度，美国机(jī)动车和零部件消费同比增长4.4％，在连(lián)续六个季度负增(zēng)长后实现(xiàn)正(zhèng)增长。更高(gāo)频的数(shù)据(jù)也(yě)印证了美国汽车消费(fèi)回升的趋势，2023年(nián)1-3月美(měi)国国内汽车(chē)销量同比(bǐ)增(zēng)速分(fēn)别达5.8％、7.5％和9.2％，连续三个月加快增(zēng)长。汽车销售回(huí)暖会夯实汽车制造商的财务状况，也会限制其继续(xù)降价的空间。此外，美国商务部数(shù)据显示(shì)，截至(zhì)2023年(nián)3月，汽车制造商存货量同比增速下(xià)降至1.5％，这(zhè)一数字(zì)在2018-19年维(wéi)持在10％左右，暗示未来(lái)汽车(chē)供给压力可(kě)能上升(shēng)。因此在下半年，美国汽车销售数(shù)量(liàng)和价格均可能(néng)超预期上扬。

　　第二，房租(zū)回落可能(néng)再度滞后(hòu)。历史(shǐ)数据显示，美国房价（OFHEO单独购房价格指(zhǐ)数）同比领(lǐng)先CPI住房租(zū)金同比(bǐ)9个月至2年不等。本轮美国房价(jià)同比增速于2022年中左右触顶回落，继而市场期待2023年下半(bàn)年(nián)美国住(zhù)房(fáng)租金同比增速放缓。但(dàn)是，房价与(yǔ)租金(jīn)的相关性并不稳定。此外(wài)，考虑到当前美国房(fáng)屋空(kōng)置率更(gèng)处(chù)于历史最低水平(píng)，住房供给紧张也可能阻碍住房租(zū)金(jīn)回落的斜率。如果CPI住房租金环比增速仍持续保持0.5％以(yǐ)上(shàng)，那么(me)美(měi)国CPI环(huán)比很难下降(jiàng)至0.3％以(yǐ)下(xià)，CPI同比(bǐ)便有反弹风险。

　　第三，能源价格可(kě)能受供给(gěi)扰(rǎo)动(dòng)而超预期(qī)反弹。首先，尽(jǐn)管美欧(ōu)经济前(qián)景蒙(méng)尘，但全(quán)球能源需(xū)求维持强劲。国际能源署（IEA）4月中旬发布月报显示，其预计2023年全球石油需求(qiú)将增加200万桶(tǒng)/日(rì)，主要得(dé)益于中国需(xū)求复苏。其次，欧(ōu)佩克(kè)+频(pín)繁出(chū)手呵护油价，未来也不排除采取新的行(xíng)动。2022年下半年以来，欧(ōu)佩克+更频(pín)繁地调整产量(liàng)，以(yǐ)干预市场(chǎng)、呵护油价。今(jīn)年4月初(chū)，欧佩(pèi)克+意(yì)外宣布减(jiǎn)产，提振(zhèn)了因(yīn)美(měi)欧(ōu)银行危机而(ér)下(xià)挫的国际油(yóu)价。但好景不长，4月(yuè)下旬以来美(měi)国地区银行危机再起，油价回调。据IMF数据，2023年沙(shā)特财政(zhèng)盈亏平衡油价为80.9美元(yuán)/桶。往后看，不排(pái)除欧佩克+进(jìn)一步减产(chǎn)呵护油价。最后，欧洲能源风险或在(zài)下一(yī)轮冬季(jì)回(huí)升。展望下半年(nián)，欧洲能(néng)源(yuán)形势仍(réng)有不确定性(xìng)。据(jù)IEA 2022年(nián)12月报告(gào)，2023年(nián)欧盟天(tiān)然气供(gōng)需缺口仍(réng)有270亿立方米。OPEC 2022年11月预测，若LNG进口不足或遭遇(yù)“冷冬”，欧洲天然气(qì)储备(bèi)可能处于警(jǐng)戒线(xiàn)水平(píng)之下。一旦(dàn)欧洲能源风险再起，原油、天然气等国(guó)际(jì)能源(yuán)品价格可能(néng)反(fǎn)弹。

　　若下半年美国通胀较(jiào)为顽固，美联(lián)储或将较难降息。如果年末美(měi)国CPI同(tóng)比增速维持(chí)在3.8％以上(shàng)，对应(yīng)PCE同比将(jiāng)维(wéi)持3％以上，基本符合美联储2022年12月的预测水平(píng)，当时(shí)2023年PCE预(yù)期中值(zhí)为3.1％、核心PCE预期中值为(wèi)3.5％，鲍威(wēi)尔讲话(huà)时较为明(míng)确地表示2023年(nián)可(kě)能(néng)不会降息。由此推断，若当PCE同比维持3％以上时，美联储选择降(jiàng)息(xī)的底气可能(néng)不足。截至目前，市场对(duì)于美联储(chǔ)下半年降息(xī)的预期仍强。如果浓厚的降(jiàng)息预期被逐(zhú)渐修(xiū)正削(xuē)弱，市场可能需(xū)要(yào)重估美联储长时间(jiān)保持高利率(lǜ)对(duì)美(měi)国经济的负面影响，继而可能进(jìn)一步计(jì)入中期(qī)经(jīng)济(jì)衰(shuāi)退风险。相(xiāng)应地，美股调整压(yā)力仍未消(xiāo)散，因盈(yíng)利预(yù)期仍有(yǒu)下修空间；在通胀和(hé)货(huò)币紧缩预(yù)期“上修”时期，美债利率(lǜ)和(hé)美元指数(shù)可能阶段企稳，黄金价格可能(néng)阶段回调。

　　风险提示：美(měi)国(guó)金融风险超预期上升，美国经(jīng)济超预期下(xià)行，美联(lián)储降息超预期提前等。

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月