5月(yuè)13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额(é)总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情，市场关(guān)注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期(qī)待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获批(pī)发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基(jī)金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情(qíng)火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服(fú)务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央企相关(guān)标(biāo)的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量(liàng)市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工智能成为两大(dà)明显的主(zhǔ)线，而(ér)新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这波(bō)中特估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机(jī)会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股提(tí)前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计(jì)了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比例(lì)，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在(zài)2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国(guó)企持(chí)股总市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系(xì)一切后果自负是什么意思，不然后果自负是什么意思，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的(de)投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少基(jī)金公司在加大投研(yán)力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过去对国央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖(gài)行(xíng)业(yè)的所有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实(shí)地(dì)调(diào)研(yán)的的(de)成(chéng)果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和(hé)财务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋一切后果自负是什么意思，不然后果自负是什么意思势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发(fā)现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学习(xí)，对“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业(yè)产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时(shí)代(dài)特征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的(de)研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合(hé)信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值(zhí)体系(xì)是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估(gū)值体系进行(xíng)改造(zào)，以(yǐ)适应现实(shí)的(de)需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投资者的(de)认可(kě)和实施(shī)是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能(néng)否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可(kě)是基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合(hé)国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系(xì)之中，也引发(fā)市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业(yè)承担(dān)社(shè)会价值(zhí)、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内(nèi)团队(duì)对于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前已经形成(chéng)了初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市(shì)公(gōng)司(sī)环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重(zhòng)企业(yè)价值(zhí)的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内在价值的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估(gū)值定(dìng)价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些(xiē)因(yīn)素在对(duì)估值(zhí)结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值(zhí)体系(xì)与传统的(de)估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更(gèng)精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经(jīng)济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进(jìn)行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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