CPI低位并非通缩，内部结构分化(huà)、与终端需求相关(guān)的服务(wù)业延续(xù)涨价

　　物价作为(wèi)经(jīng)济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏早期多表现相对低(dī)迷、实属常态。传统周期(qī)下，经济的周期性(xìng)波动(dòng)，主要由需求端(duān)驱动(dòng)，物价作为经济的滞(zhì)后(hòu)指标(biāo)，表(biǎo)现出明显的周期性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物(wù)价(jià)指标，与经(jīng)济(jì)走势(shì)大(dà)体(tǐ)类似，一般滞后经(jīng)济表现2个季度左右；经济复苏早期(qī)，CPI同比表现一度相对低迷，例(lì)如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要缘于供(gōng)给端影响和外需(xū)拖累(lèi)部分商品(pǐn)价(jià)格回落等。年(nián)初以(yǐ)来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和非食品中的(de)商品、不完全由需求主导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充足，价(jià)格(gé)回落成为拖累食品同比自年初的(de)6.2％回(huí)落至4月的(de)0.4％；非食(shí)品中，原油(yóu)等国际定价的大宗商(shāng)品价格回落，带动交通(tōng)工具用燃料等分项环比(bǐ)延续低于季节性，部分耐(nài)用品价格回落(luò)也有拖累、与相(xiāng)关原材料成本压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求(qiú)修复较早的领域、线下消费相关的商品(pǐn)和服务，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服务同(tóng)比(bǐ)、CPI其他商品(pǐn)服务同比自年初以来(lái)明显回升(shēng)、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端(duān)需求回暖带(dài)动部(bù)分中(zhōng)上(shàng)游行业涨(zhǎng)价，在PPI中亦有(yǒu)体现，例(lì)如，文(wén)教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　一个团几个营几个连，一军一师一团一营一连一排c="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512080353060.png">

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底，后续或逐步回升。线下消费活动(一个团几个营几个连，一军一师一团一营一连一排dòng)持续改善等或带动(dòng)内生(shēng)动能(néng)逐步增(zēng)强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分(fēn)商品价格回落拖累逐步放缓等(děng)，CPI或于4月(yuè)见底回升(shēng)。

　　常规(guī)跟踪(zōng)：CPI涨幅回落(luò)，生(shēng)产(chǎn)资料(liào)拖累PPI低预期(qī)、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因(yīn)基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个(gè)百分点至0.1％、低于(yú)预(yù)期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素较上(shàng)月回落(luò)0.4个(gè)百(bǎi)分(fēn)点至0.4％；环比降幅(fú)收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于(yú)0.7％。分项环比中，食品环比(bǐ)降幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非食品环比由(yóu)平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环(huán)比降幅收窄，文(wén)教娱等服务项涨价(jià)延续。食(shí)品(pǐn)环比(bǐ)中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充足，叠加消费(fèi)淡(dàn)季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分(fēn)点。非食品(pǐn)环比(bǐ)中(zhōng)，原油价格(gé)回落(luò)拖累CPI交通(tōng)通信项(xiàng)环比延续低(dī)位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显上涨，分别较(jiào)上(shàng)月变(biàn)动0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产资料拖累，生(shēng)活资(zī)料韧性延(yán)续。4月(yuè)，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环比由平(píng)转降至-0.5％。大类(lèi)环比(bǐ)中，生产资料由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料和加工工业亦有走弱；生活资料环比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落外，衣(yī)着、一般日用品(pǐn)环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)，耐用(yòng)消费品降幅收窄。

　　分(fēn)行业来看，原油等(děng)上游原材料链条相关价格回落，与线下(xià)消费(fèi)相关(guān)的中下游(yóu)行业价格回升。4月，多数行业(yè)环比价格回(huí)落(luò)、上游原材料链条尤其明显。煤(méi)炭开(kāi)采、石油加(jiā)工(gōng)、燃气供(gōng)应环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造(zào)、通(tōng)信制(zhì)造等部(bù)分中下游(yóu)制造业价格有所(suǒ)回落，但文教(jiào)娱(yú)制(zhì)品等(děng)靠近(jìn)终端制造(zào)业(yè)价格有所回(huí)升、环比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大(dà)幅反弹(dàn)。

　　2、疫情反复。

　　证券(quàn)研究报(bào)告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发布机构：国金(jīn)证券股份有限公司

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