《基金经理投资笔记(jì)》宏观策(cè)略系列

　　把脉经(jīng)济(jì)周期拐点 实现财富(fù)管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信(xìn)基(jī)金(jīn)基金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原(yuán)文(wén)），我们提出了(le)5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个大的背景是市(shì)场进入了(le)战略相持阶段，进攻和防(fáng)守的理由(yóu)都(dōu)不是非常(cháng)清晰。周末中央(yāng)发布长期的产业政策，基调是清晰的(de)，但那是诗和(hé)远方，是战略性的布局(jú)，很多投资者(zhě)更(gèng)喜欢(huān)战术性(xìng)的机会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度(dù)股东大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者总希望可以从中寻(xún)找到(dào)投(tóu)资的秘(mì)诀(jué)，价值投资的道虽相同，但(dàn)法、术、器是各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决(jué)策者(zhě)对宏(hóng)观(guān)环(huán)境的担忧(yōu)，对数字(zì)技术的批判，很多与会者(zhě)收(shōu)获的(de)可能不是(shì)清晰的思路，而(ér)是在迷宫(gōng)中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的理由是根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往往(wǎng)是市场(chǎng)开始调(diào)整的(de)开始。A股投资(zī)历来是有季节性的，但这未(wèi)必是(shì)历史的(de)铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在(zài)新的(de)政策基调下开始全面大反攻。我(wǒ)们需(xū)要因时而(ér)变，投资(zī)者需要考虑到当前的市场背景已经和之(zhī)前有很(hěn)大(dà)的不(bù)同。当前市(shì)场(chǎng)进入战略僵持阶段的一(yī)个重(zhòng)要理由是除了逻辑推演，很多重(zhòng)要问(wèn)题很(hěn)难用清(qīng)晰(xī)的事实来验证。谨慎的投(tóu)资者(zhě)往往是见好(hǎo)就收(shōu)或者(zhě)谋定而后动，因(yīn)此才有(yǒu)了上述的(de)猜(cāi)测。

　　市场不清楚(chǔ)的地方(fāng)在哪里(lǐ)呢(ne)？

　　第一(yī)，从内部看，市场(chǎng)已经提(tí)前交易了(le)政策的(de)方向，而(ér)且今(jīn)年国(guó)内的政策本(běn)身也不是大(dà)开大合。新(xīn)出台的政策更多地在落实(shí)上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依(yī)然在通胀、就业数据、金融(róng)数据和增长(zhǎng)数据传(chuán)递的混(hùn)乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看(kàn)，数字(zì)经(jīng)济和中特估依然既有政(zhèng)策、也有业(yè)绩或者有未来预期的业绩改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较为极致，也是不争的事实。除(chú)了这两条(tiáo)主线外，金(jīn)融、消(xiāo)费(fèi)和公用事业有反弹(dàn)，但(dàn)难(nán)以成为(wèi)持续的配置主题(tí)，新(xīn)能源(yuán)崩坏(huài)的筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者(zhě)并未形成(chéng)一(yī)致预期。随着一季报(bào)的披露，市场阶段(duàn)性(xìng)发挥(huī)了对盈利现实(shí)的定(dìng)价效率。具体表现为，业绩(jì)出(chū)现一(yī)定修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒等表现(xiàn)较好，家电此前(qián)也有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩的公布反而出现(xiàn)了(le)一定的买(mǎi)预期卖现实的(de)操作。当然，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也有定价效率不稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧性的农(nóng)林牧渔、新能源和消费板块，整体表现则(zé)一般。

　　二、市(shì)场僵持的(de)原因：一(yī)季(jì)报显示企业盈利仍在(zài)磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核(hé)心矛(máo)盾在于(yú)缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一(yī)枝(zhī)独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域(yù)阶段性(xìng)有所回调。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出版等板(bǎn)块(kuài)盈利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在最(zuì)近一般暧昧期多久确立关系，男人暧昧久了会不会动真心市场调整的时候整体表现较好。在(zài)这两条(tiáo)我们看好的全(quán)年(nián)主线之(zhī)外(wài)，市场部(bù)分定价了一季报行情，但(dàn)核心问(wèn)题在于当前盈利(lì)仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股(gǔ)的盈(yíng)利还在下滑(huá)，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系(xì)统性的行情。所以，我们(men)看(kàn)到这(zhè)两条主线之外其他业绩尚可(kě)的板块(kuài)，整体反弹的幅度都相(xiāng)对(duì)有限(xiàn)。消费的盈利有一定的(de)修复(fù)，而市(shì)场由于前期的悲(bēi)观情(qíng)绪尚(shàng)未(wèi)对其定价(jià)，这可(kě)能(néng)蕴(yùn)含阶(jiē)段(duàn)性交易(yì)机会。

　　三、战略性布局(jú)是清晰而明(míng)确的：政策(cè)关注产业升级(jí)和人(rén)的问题

　　近期国内也(yě)处(chù)于一(yī)个会议密集(jí)召开的阶段，政治局会(huì)议、中央财(cái)经委会(huì)议和国常会相继(jì)召(zhào)开。决策层对于当前经济复(fù)苏动(dòng)力不足、复苏(sū)势头不稳的问题，有着(zhe)清(qīng)醒的认识(shí)，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明(míng)确不会再(zài)走老(lǎo)路——不(bù)会通过低水平的债务扩张(zhāng)来(lái)刺(cì)激经济，而是聚焦实(shí)体经济的产(chǎn)业(yè)升级(jí)，推(tuī)进产业智能(néng)化、绿色(sè)化、融(róng)合(hé)化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次(cì)财经委(wěi)会议(yì)的一个新提法(fǎ)是(shì)“坚持三次产业融(róng)合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升(shēng)级，不(bù)能(néng)当成(chéng)‘低端(duān)产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年(nián)底强调接下来(lái)一段时间的政(zhèng)策需要强调均(jūn)衡性(xìng)和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支(zhī)持和发(fā)展，但是(shì)经(jīng)济的运行是一个完(wán)整的系统，生产和消(xiāo)费、实体经济和(hé)金融支撑、高科(kē)技领域和低(dī)技术(shù)领域、融资-设计-制造—物流(liú)-销(xiāo)售-服务等各(gè)方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需求拉动(dòng)起(qǐ)来。不(bù)能够孤立、片面地(dì)理解和执行政策，毕(bì)竟即使是芯(xīn)片(piàn)这么最高科技的领域，它的下游需求也主要(yào)来自(zì)消费电子产品中的手(shǒu)机(jī)、汽车、智(zhì)能家居等等(děng)，没(méi)有需求的(de)拉动(dòng)，产(chǎn)业的发展就缺乏良性循环(huán)的基础(chǔ)。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的企(qǐ)业家(jiā)、作(zuò)为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承载民族未来(lái)的新生人(rén)口、需要关注的(de)老龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐渐从资本(běn)和劳动(dòng)要(yào)素(sù)拉动转向人力资源拉动(dòn一般暧昧期多久确立关系，男人暧昧久了会不会动真心g)，技(jì)术创新成为能否突(tū)破内外部(bù)约束的(de)关键。技(jì)术创新能力取(qǔ)决于制度保障下(xià)的主观(guān)能动性，在经历(lì)了过去几年的非常态之后，在内(nèi)外部不确(què)定性的制约(yuē)下(xià)，如何(hé)让当(dāng)前每个主体充满信(xìn)心、充(chōng)满(mǎn)主(zhǔ)观能动性，是政策(cè)的(de)重(zhòng)心。以人工智能为代(dài)表的数字(zì)经济(jì)大发展(zhǎn)，有可(kě)能能够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源(yuán)的差(chà)距(jù)，这需要从一个更高的(de)角(jiǎo)度理(lǐ)解(jiě)人工(gōng)智能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容：乱战之(zhī)后的(de)投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持阶段(duàn)的乱战。接下(xià)来的政策力度(dù)和效果有多大(dà)、盈利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜(xié)率是否面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海外的潜(qián)在风险到底有多大(dà)、美联储(chǔ)到(dào)底(dǐ)下一步面临的(de)是(shì)什么样(yàng)的(de)经济形势等，投(tóu)资者希望渐次判(pàn)断上述一系列(liè)的重要问题的(de)程度，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机会可能更均衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而(ér)未必会是(shì)收获的阶(jiē)段。投(tóu)资者需要多一点(diǎn)耐心，风浪越大(dà)，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云(yún)飞渡(dù)仍从(cóng)容(róng)”，这是我们从巴菲特历次(cì)股东(dōng)大会上看到价(jià)值投资者很重要的一个特质，即我们提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的乱是(shì)暂(zàn)时的(de)，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路径，我们(men)从产(chǎn)业(yè)视(shì)角做(zuò)了一下梳(shū)理，供投资者参(cān)考。

　　具体而(ér)言：投资的上(shàng)限是产业(yè)现代化，科技自主可(kě)用，数(shù)字化、高端化与智能化是(shì)明确(què)的诗与远方(fāng)，需要进行战略(lüè)布局。投资的下限(xiàn)是避免系统(tǒng)性(xìng)的风险，在(zài)现(xiàn)代化(huà)的(de)产业(yè)转(zhuǎn)型中，当前蕴(yùn)藏(cáng)风险和(hé)未(wèi)来(lái)跟不上历(lì)史步(bù)伐(fá)的产业是不能(néng)进行(xíng)战略布局的(de)。投(tóu)资(zī)的中(zhōng)间(jiān)状(zhuàng)态(tài)是周期与消费行业，是战术性的布局(jú)。

　　产一般暧昧期多久确立关系，男人暧昧久了会不会动真心业视角下的投(tóu)资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合(hé)信基金首席经济学家，投委会委员兼秘(mì)书长，宏(hóng)观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研(yán)总(zǒng)部总(zǒng)监，南(nán)开大(dà)学经济学博士，清华大(dà)学管(guǎn)理科学与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及宏观(guān)经济走(zǒu)势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一直致力于(yú)在周期波动的框架(jià)内运用财政的视角解构宏(hóng)观(guān)经济的运(yùn)行，将中国经济看(kàn)作一份(fèn)资产，通过资本(běn)资产(chǎn)定价(jià)的方式来(lái)确定(dìng)其价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年(nián)2月加(jiā)入创金合信基金。此前(qián)履(lǚ)职博时基金，负责宏(hóng)观(guān)策略、宏(hóng)观政策、大类资(zī)产(chǎn)配置(zhì)与择时(shí)研(yán)究。武汉大(dà)学学士，上海财经大学经(jīng)济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国社科(kē)院经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文(wén)核(hé)心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 一般暧昧期多久确立关系，男人暧昧久了会不会动真心