5月以来，房地产板块个股多(duō)出现(xiàn)小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘(pán)，中信房(fáng)地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。而以公募基(jī)金为代(dài)表的机构对于(yú)这一板块(kuài)已(yǐ)经在悄然布(bù)局。数据显示，以南方和华夏的两(liǎng)只(zhǐ)老牌ETF基金(jīn)为(wèi)例，5月9日时(shí)所(suǒ)公布的(de)总份额均较4月28日时有(yǒu)小幅(fú)增长。根据基金(jīn)一季报统计，龙头与(yǔ)地方国企(qǐ)央企(qǐ)获得增持，持仓数(shù)量(liàng)占流(liú)通股比重增幅五(wǔ)只个股分(fēn)别为(wèi)华(huá)发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧(wò)龙地产(chǎn)+0.97％、招商(shāng)积(jī)余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或“底部回升(shēng)”

　　行业红利(lì)时代(dài)已过 精耕细作(zuò)成共识

　　从(cóng)公募基金对(duì)房地产的配(pèi)置看，2019年(nián)末，公募所持(chí)有(yǒu)的房地(dì)产行业标的市值约1188亿元，占其所持股票市(shì)值的4.66％左(zuǒ)右；2020年(nián)市场表现(xiàn)出色，但公募所持房(fáng)地(dì)产公(gōng)司市值在(zài)股票资产中的占比却断崖(yá)式下跌(diē)至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一步降至(zhì)1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三年(nián)来的首次回升，年(nián)底这一数(shù)值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同时(shí)，公(gōng)募对(duì)房地产行(xíng)业的持(chí)股比(bǐ)例(lì)也同(tóng)步回升，从2021年底的6.94％提高到(dào)2022年末的7.03％。

　　这样的势(shì)头似乎在今年一(yī)季度得以延续。数据统(tǒng)计显示(shì)，公募(mù)重仓持有房地产板(bǎn)块一季(jì)度(dù)市值TOP15门(mén)槛为1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值前五个股分别为保利发展(zhǎn)、招商蛇(shé)口、万科A、华(huá)发股份、滨(bīn)江集团，持仓(cāng)市值占板块(kuài)比(bǐ)重合计达47.29％，环比(bǐ)下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地(dì)产(chǎn)的(de)投资愈发(fā)有集中(zhōng)于龙头(tóu)的趋势。Wind显(xiǎn)示，在(zài)公募基金一季报(bào)汇总的重仓股中，房地产(chǎn)板块排名最高的是保利发(fā)展，在基金重仓第33位。排(pái)名第二的(de)是招商(shāng)蛇口，排在(zài)第78位(wèi)。而老牌龙头股万科A排在(zài)第96位。对比(bǐ)去年四季报，变化之处(chù)首先在(zài)于几只房地(dì)产龙头股从(cóng)排位上看(kàn)均有退步，尤(yóu)其是(shì)万(wàn)科最为(wèi)明显；其次是金(jīn)地(dì)集团退出(chū)百大之列。但考(kǎo)虑到房地(dì)产是复苏链(liàn)上(shàng)最后一环，且(qiě)首季并非行业销售旺季，其传(chuán)导到二级市(shì)场乃至(zhì)机构持仓上还需要时间周(zhōu)期。

　　形(xíng)成共识(shí)的是，经济(jì)圈判断房(fáng)地产已经进入大分化时代(dài)，一(yī)二线城市好于三(sān)四(sì)线城市。而映射(shè)到二级市场投资上，配置房(fáng)地产行业轻(qīng)松收获(huò)行业贝塔的(de)红利(lì)期(qī)一去不返了。“如果按照产业周期(qī)来(lái)分类，包(bāo)括房地产等几类(lèi)行(xíng)业在盖特纳(nà)曲线里属于(yú)成熟期(qī)或者衰退(tuì)期的行业(yè)，传(chuán)统认知上没有(yǒu)什么投资机(jī)会(huì)的。但在这几年特殊的(de)行情里(lǐ)包括煤炭、电(diàn)解(jiě)铝等类似(shì)的行(xíng)业也出(chū)现了一些机会，背(bèi)后的逻辑是供(gōng)给侧发生了更大的变(biàn)化。”一(yī)不愿具名的(de)上海公募基金(jīn)经理指出。

　　不过也有(yǒu)公募人士持谨慎乐观态(tài)度：“行业(yè)前几年17亿(yì)～18亿平(píng)方(fāng)米的年销售面(miàn)积(jī)很难再出(chū)现了，2022年光(guāng)是居(jū)民存款(kuǎn)数量增加了15万亿元。中(zhōng)国存量有400亿平方米建筑面积，考虑存量(liàng)地产的更新，也有近10亿平方米。需求端还需(xū)要(yào)有一定的(de)政策(cè)出(chū)来去刺(cì)激购房(fáng)。”

　　宝(bǎo)盈基金房地(dì)产研究员吕功(gōng)绩(jì)也指出：“时至今日，无论从城镇(zhèn)化的(de)进程，还是人(rén)均住房面积(jī)（接近(jìn)30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目前(qián)居民(mín)的(de)杠杆率和房价收入也不支撑每年18万亿元的销售额，以及(jí)过(guò)快上行的房(fáng)价，因而行业(yè)高(gāo)增的(de)时(shí)代已(yǐ)经过去(qù)，未来行(xíng)业的需求(qiú)或将回落(luò)，在此过程(chéng)中，伴随着地产的(de)高(gāo)杠杆属性，就很容易出现信用风险问题（类似2022年的(de)民营地产爆雷），行业(yè)进(jìn)入到(dào)供给侧(cè)出清的过(guò)程。这个过程中，综合竞争力强的公司就能够(gòu)通过大鱼(yú)吃小鱼的方式，获得市占(zhàn)率(lǜ)的提(tí)升。当行业需(xū)求(qiú)见顶回落时，行(xíng)业的(de)贝塔已经过去了，但不代表没(méi)有投资机会，机会在(zài)于城市、位置、产品的阿尔(ěr)法(fǎ)，而对应到股票(piào)投资，就是强竞争(zhēng)力公司的阿尔法。”

　　或(huò)许(xǔ)也(yě)是基于这样的认识转变，精耕细作(zuò)个股成为公(gōng)募乃至整体机构的务实之举。

　　机构(gòu)配置房地产(chǎn)“风物长宜放眼(yǎn)量”

　　头部(bù)央国企、优质区(qū)域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月(yuè)以来，房地产板块个(gè)股多出现小(xiǎo)幅(fú)上(shàng)涨，截(jié)至5月10日收(shōu)盘(pán)，中(zhōng)信房地产指数(shù)本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周(zhōu)刊》利用(yòng)Wind统计申(shēn)万房(fáng)地产板块个(gè)股(gǔ)，在纳入统计的124只(zhǐ)房(fáng)地产(chǎn)类标的股中(zhōng)，本(běn)月以(yǐ)来实(shí)现(xiàn)股价上涨的(de)达到(dào)了81家。

　　其中，上述时间(jiān)段恰(qià)好排名前五的(de)公司月内(nèi)涨幅超过了10％，它们分(fēn)别(bié)是上(shàng)实(shí)发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏(xià)幸福、荣安地产。排名(míng)第(dì)一的上实(shí)发展，五一假(jiǎ)期归来后(hòu)日成交(jiāo)量明显放大，4日、5日连续两(liǎng)个交(jiāo)易日收出涨停。从该股(gǔ)的基本面来看，上(shàng)实发展的主营业务为房地产开发与(yǔ)经营(yíng)。公司的主要产品及服务为房地产销售、房地(dì)产租(zū)赁、物业管理(lǐ)服务、工程项目(mù)、酒店经(jīng)营。从(cóng)业绩(jì)数据来看，2022年，其实现营(yíng)业(yè)收入52.48亿(yì)元(yuán)，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现(xiàn)营业总收入27.87亿元(yuán)，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过(guò)从十大流通股股(gǔ)东来看，各(gè)类(lèi)机构都有对其布局(jú)的例(lì)子。以3月(yuè)31日时(shí)的(de)首季十大(dà)流通股股东来看， 具体包括公募的(de)上银基金(jīn)、私募的迎水文龙、中央(yāng)汇(huì)金、长城资产管(guǎn)理公司(sī)等都跻(jī)身(shēn)前十的行列。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅暂(zàn)时排名第二(èr)的浦东金桥(qiáo)也(yě)是上(shàng)海本地房企，其(qí)第一季度(dù)的收(shōu)入利润规(guī)模大幅度(dù)复苏。究其(qí)原因，一(yī)方面是该公司(sī)后疫情时代出租率复苏至近年(nián)来最高，另一方面则是公司拿地(dì)结算(suàn)持续性向好，从数字上(shàng)看，一季度新增虹口(kǒu)135、138住宅地(dì)块，总建筑面积约54万平方米。

　　在(zài)这样的业(yè)绩势头向好背景下，自然也吸引(yǐn)了知名机构在其中持续(xù)驻(zhù)足。从第(dì)一季度十大流通股(gǔ)股东来看，知名私募高毅(yì)邓晓峰的两只产品依然在前十(shí)中，这(zhè)也是连续第三个(gè)季度他有的两只产品(pǐn)杀入前十。同时榜(bǎng)单中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投(tóu)资局，其当季还小幅增(zēng)加了持股。

　　除(chú)去上述两(liǎng)家上海区域性地(dì)产(chǎn)公司外，荣(róng)安(ān)地(dì)产则是主要(yào)布(bù)局在深(shēn)圳的地(dì)产公司，一季(jì)报交出的也是(shì)一份报喜的成绩单：首季公(gōng)司实现营业收入51.85亿元，同比(bǐ)增长35.51％。归属于上(shàng)市公司股(gǔ)东的净利润(rùn)6.48亿元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》注(zhù)意到(dào)两只公募指基首季(jì)新杀入十(shí)大流通(tōng)股股东行列。具体说来， 南(nán)方中证全指房(fáng)地产(chǎn)ETF上榜(bǎng)排(pái)名第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则排名(míng)第九位(wèi)，此外(wài)联袂出(chū)现的机构还(hái)有QFII高盛国(guó)际和(hé)私(sī)募迎(yíng)水(shuǐ)聚宝。

　　接(jiē)受《红周(zhōu)刊》采访时，兴证全球基金相关人士分(fēn)析：“经历过行(xíng)业(yè)洗牌和兼并重组(zǔ)后，龙头的价值(zhí)更为笃定突出；从(cóng)拿地端看，2022年土地市(shì)场大幅(fú)降温，优质土地供给(gěi)较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上(shàng)，目前房企的利(lì)润率仅20％），绝大多(duō)数房(fáng)企受(shòu)限于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获取低成本土地，龙头房(fáng)企(qǐ)的拿(ná)地(dì)力度（拿地(dì)金额/销售金额）基本在30％以上；从融(róng)资上看，龙头房企杠(gāng)杆率较低(dī)，净负债(zhài)率基本(běn)在70％以下，而其(qí)他(tā)房企的净(jìng)负债率普(pǔ)遍(biàn)都在100％以上，加(jiā)杠杆(gān)空(kōng)间有限，从融资成本看，龙头房企的融资成(chéng)本不断下(xià)滑，基本在(zài)3％、4％左右(yòu)；对应到(dào)2023年(nián)的销售(shòu)，龙头房企明(míng)显跑(pǎo)赢行业，1～4月百强房(fáng)企的(de)销(xiāo)售(shòu)额(é)增速为9％，而(ér)TOP14的销售额(é)增速为(wèi)29％。”

　　需要强调的(de)是，在当(dāng)前中特(tè)估的浪(làng)潮(cháo)下，央国(guó)企地产股或(huò)存(cún)在发展(zhǎn)的大好(hǎo)机会。中信(xìn)证券指出：“房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业的结构(gòu)性机会依然存在，少部分(fēn)公(gōng)司尤其是(shì)央(yāng)企占据显著优势，其主(zhǔ)要(yào)又体(tǐ)现为库(kù)存的优(yōu)势(shì)。央企地产公司，现阶段表现(xiàn)出(chū)较低的(de)融资成(chéng)本，优质的开(kāi)发资源和良好的(de)不动产资产运营(yíng)能力的多重竞争(zhēng)优(yōu)势。”

　　“即(jí)使没有中特估，国央企相较于(yú)民营(yíng)地产公司也(yě)是更有优(yōu)势的。”吕功绩强调(diào)，“对(duì)于(yúborn过去式和过去分词是什么，bear的过born过去式和过去分词是什么，bear的过去式过去分词去式过去分词)减值、土地(dì)资源债权债务关系(xì)等问题，市(shì)场对民营房开企业的资产会有更(gèng)多担忧和质(zhì)疑，所以在这(zhè)一(yī)轮行(xíng)业出(chū)清的过(guò)程中，央国企相较于(yú)民企来说估值的(de)修复(fù)更明显(xiǎn)。中特估(gū)的角度从(cóng)中长期的维度看，行业(yè)的逻辑(jí)在于集中(zhōng)度提升后(hòu)，行(xíng)业进入高质量发展(zhǎn)阶(jiē)段，具备较快速发展阶段更稳定且可预期的盈(yíng)利和现金流创(chuàng)造(zào)能力，以此(cǐ)带来(lái)估值中枢的提升，应该(gāi)关注估值相对较低，企业自身(shēn)资(zī)产的质量好、运营(yíng)能力强、可以创造持(chí)续现金流的企业(yè)。”

　　“存量时代中行业普涨(zhǎng)的概率比较低，行业内部将(jiāng)出现(xiàn)分化，要关注将(jiāng)受益于行业(yè)集中度提升的(de)头部(bù)公司。”星石投资首(shǒu)席研(yán)究官方(fāng)磊(lěi)也表示(shì)。

　　顺(shùn)应(yīng)机构这一思路的话，或许还是保利发展、招(zhāo)商蛇口等国资背(bèi)景龙头前途更为光明。不过国投瑞银基(jī)金投资部副总(zǒng)监綦傅鹏表示：“需要客观地去(qù)持(chí)续观(guān)察国企央(yāng)企在(zài)三(sān)个方面是否可以维持，首先是融(róng)资成本保持低位，其(qí)次(cì)是销售份额持续提升，再次是(shì)拿(ná)地份额(é)持续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构(gòu)需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根据房企(qǐ)一季(jì)报梳理发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下滑(huá)，2023年一季度的业绩分(fēn)化更趋明(míng)显(xiǎn)，保利(lì)发展(zhǎn)、滨江(jiāng)集(jí)团等(děng)房企营收、净利(lì)均实现了(le)业绩的回正，甚至是较大增速(sù)的(de)增长。而这些公司也是机构的(de)重(zhòng)仓(cāng)对象。

　　对此，知(zhī)名房地产业(yè)内人士(shì)张宏伟向《红周(zhōu)刊》分析表示，业绩出现(xiàn)明显改善的房企，主(zhǔ)要是因为过(guò)去两三(sān)年时间，尤其(qí)是在(zài)2021年下(xià)半年民营房企不(bù)怎么(me)投资拿地之(zhī)后(hòu)，国有企业仍在持续性地拿地，且主要集中(zhōng)在核心城市，投(tóu)资力度较大。投(tóu)资的驱(qū)动能(néng)够推动(dòng)房(fáng)企销售(shòu)业绩的增长，从(cóng)而在(zài)2023年(nián)一季度市场恢复但仍(réng)处于调整的过程中，能够保有一个正增长。

　　不过(guò)张宏伟同时也提醒表示，在房地产的复(fù)苏过程中，还面临(lín)着一些(xiē)不确定性(xìng)。其实(shí)整(zhěng)个(gè)市场从四月份开始又在往下掉。除了杭(háng)州、成(chéng)都(dōu)等(děng)极个(gè)别城市四月环比(bǐ)三月相对表现较(jiào)好之外，包括北京、上海在内的绝大多数城市(shì)都出现环比(bǐ)下(xià)滑的(de)情况。而现(xiàn)在五月的市场表现也不(bù)太乐(lè)观。按照现在的经(jīng)济状况、收(shōu)入(rù)情况，以及市场的去(qù)库存压力、企业的资金面(miàn)压力，可(kě)能(néng)会出现，到六月份房(fáng)企为(wèi)了半年报冲业(yè)绩出现市场的短期反弹外的一个市(shì)场乏力现象。也(yě)就是(shì)说，第二季度、第三(sān)季度增长不(bù)确定性的压(yā)力仍旧(jiù)较大(dà)。

　　上海利(lì)檀(tán)投资(zī)董事长陈昊(hào)扬也向(xiàng)《红周刊》指出，现在(zài)整个房地产以及其上下游产业链的(de)复苏速度都比想象的(de)要慢(màn)很多，我们要多给一些(xiē)耐心，这(zhè)个时(shí)候，在房地产(chǎn)以及上下游就不是赚快钱的时候，只能赚他基本面的钱。但这也意味着(zhe)，只有极为少数的、做得(dé)比同(tóng)行(xíng)好得多的企业(yè)，会伴(bàn)随整个行业(yè)的弱复苏，业(yè)绩会(huì)逐步体(tǐ)现出来(lái)。所(suǒ)以(yǐ)只(zhǐ)能(néng)耐心地去等待它(tā)的基本面不(bù)断地凸显出来，这需要时间。

　　（本(běn)文已刊发于5月13日《红周(zhōu)刊(kān)》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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