《基金(jīn)经理投资(zī)笔记》宏观策略(lüè)系(xì)列

　　把脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基(jī)金基金经理

　　我们上期对市场的整体观点(diǎn)是大概率(lǜ)市场处(chù)于“战略僵持阶段的乱(luàn)战”，5月交易机会(huì)可能更均衡、但(dàn)也更脆(cuì)弱，当前(qián)可(kě)能是一个布局的好阶段，而未必会是收(shōu)获的阶段，投资者需要多一点耐心。市场可能(néng)继续对一季报定价，短(duǎn)期(qī)市(shì)场的核心矛盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显的亮点(diǎn)。同时我们也提醒(xǐng)大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估(gū)全年的投资机会，但是短期(qī)游戏传媒和中特估与其他板块分化较(jiào)为极(jí)致，也是不争的(de)事实，提醒大家这两个板块(kuài)短期(qī)可能的(de)风(fēng)险。

未置可否和不置可否的区别在哪，未置可否的置是什么意思　　一、市(shì)场(chǎng)的表现：继续定价国(guó)内经(jīng)济疲弱未置可否和不置可否的区别在哪，未置可否的置是什么意思(ruò)修(xiū)复

　　过去的(de)一周，市场的演绎(yì)跟我们(men)的观点大(dà)致符合：周一中(zhōng)特(tè)估上涨之(zhī)后连续回调，一季报业(yè)绩尚可(kě)、同时前(qián)期又没有定价充(chōng)分的(de)火电(diàn)、纺织服装、新能源和家(jiā)电等有一定的超额收益，但是反弹也相对脆弱(ruò)。国内外公布的部分经济金融数据传递的信息(xī)都没(méi)有明确的方(fāng)向性，股市和债市依然定价国内经济疲弱的(de)复苏力度(dù)，没有在我(wǒ)们上一次对市场的(de)判断上提供明显的(de)增(zēng)量信息。

　　上周申万31个行业(yè)中有7个行(xíng)业出现上涨，24个行业出现下跌。分行(xíng)业看，公(gōng)用事业、煤(méi)炭(tàn)、汽车等行业表现较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传媒、有(yǒu)色金属(shǔ)等(děng)行(xíng)业表现(xiàn)较(jiào)差，周涨跌幅(fú)分别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看，社会服务、商贸零售、美容护理等行业处于历史高位估值区间，市(shì)盈率分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金(jīn)属、电(diàn)力设备、煤(méi)炭等行业处于历史低位估(gū)值区间(jiān)，市盈(yíng)率分位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比上周变化来看，环(huán)保、公(gōng)用事业、汽(qì)车等(děng)行业位于前列，市盈(yíng)率分位数分(fēn)别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传媒等(děng)行业稍(shāo)显落后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时序上）拥(yōng)挤(jǐ)度观察(chá)，银(yín)行、交通运输、非银金融等行业换手率位于(yú)一年内高点，换手率分位数分别(bié)为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品(pǐn)饮料等行业换手率位于(yú)一年内低点，换手率分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观(guān)察(chá)，银(yín)行(xíng)、非(fēi)银(yín)金(jīn)融、传(chuán)媒等行业成交额占比位于一年内高(gāo)点，成交额占比分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基(jī)础化工、综(zōng)合(hé)等行(xíng)业成交额占比位于一年内低点，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市(shì)场的(de)进(jìn)一步验证(zhèng)：宏(hóng)观(guān)依据(jù)

　　对市(shì)场的定性是下一步(bù)决策的(de)依据，从(cóng)宏观证据来看，市场是脆弱而(ér)均(jūn)衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱，进口(kǒu)验证乏(fá)力的外需。

　　中国4月出口(kǒu)同比上升(shēng)8.5%，3月(yuè)为同比上升14.8%；4月(yuè)进口同比下跌(diē)7.9%，3月为同比(bǐ)下跌(diē)1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能(néng)是打脸(liǎn)市场预期次数最多的指标之一，正如每年(nián)大家对出口进行展(zhǎn)望一(yī)样，今年年初的出口确实(shí)又(yòu)再(zài)次超出大(dà)家(jiā)的预期。今年出(chū)口的(de)变化，需要(yào)我们审视、理解出口的中期逻(luó)辑变化(huà)：中国(guó)的国家战略在清(qīng)晰地知道(dào)欧美日韩的战略意图之后(hòu)，在过去几年做了很多的应对(duì)和部(bù)署，东盟(méng)、一(yī)带一路、上合和广大发展(zhǎn)中国家逐(zhú)渐被(bèi)更(gèng)充(chōng)分地融入到中国经济圈，成为外需和中国全球战略(lüè)的重要一环(huán)，也需要成(chéng)为我们日后分析中(zhōng)的(de)重点之一。

　　分(fēn)析完中期的逻(luó)辑变化，再回到短期(qī)的现(xiàn)实。4月的出口(kǒu)肯定是不弱的，不过趋(qū)势在走(zǒu)弱(ruò)，考虑到全(quán)球经济(jì)和(hé)金融系统(tǒng)在过去(qù)一段时间的风险暴露逐渐(jiàn)增加，再(zài)结(jié)合越(yuè)南(nán)、韩国这些重要(yào)出口国家近(jìn)期的数据走(zǒu)势，出口(kǒu)趋(qū)势是在走弱的，如果全球(qiú)经济动能走弱，一带一路和东盟可能也(yě)无法(fǎ)单独把中国出(chū)口稳住。与此(cǐ)同时，进口继续(xù)走弱(ruò)，在经(jīng)历了年(nián)初复(fù)苏短暂的(de)斜率走陡之后，经济的复(fù)苏(sū)斜率明显趋于平缓，国内外新的政(zhèng)策变(biàn)化又还没有看到，当前市场(chǎng)大逻(luó)辑是(shì)相(xiāng)对缺乏的，这(zhè)是我们觉得市场脆弱而均衡的重要原(yuán)因(yīn)。

　　第二(èr)，社融信贷(dài)一季度加速放量后逐渐(jiàn)回归正常，居(jū)民加杠(gāng)杆意(yì)愿弱。

　　4月新增人民币(bì)贷款(kuǎn)0.72万(wàn)亿，去年同期(qī)0.65万(wàn)亿；新增社融1.22万亿，去年同期0.93万(wàn)亿(yì)；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来看，因为2022年4月本身(shēn)就是社融信贷比较弱(ruò)的(de)一(yī)个月，所以今年4月(yuè)的社融信贷看(kàn)上去比去年(nián)多，但(dàn)实际上是(shì)比较弱的，比疫情前的(de)2019、2018年4月社融都(dōu)要弱(ruò)。就(jiù)今年的节(jié)奏来看(kàn)，一季度社融信(xìn)贷提前发(fā)力，所以投放巨大，4月(yuè)份慢慢(màn)回归正常乃至(zhì)略偏弱(ruò)的状态。

　　居民的(de)中长贷在(zài)经(jīng)历(lì)了积压(yā)需求暂时释放之后，再度回归比(bǐ)较(jiào)弱的态势，居民(mín)中长(zhǎng)贷同比比去(qù)年萎缩(suō)1156亿(yì)，这意味着(zhe)居民(mín)可(kě)能(néng)非(fēi)但没有明显(xiǎn)增加(jiā)房贷的意愿，反(fǎn)而在加大(dà)还贷的量，这与前段时(shí)间(jiān)新闻(wén)报道的居民(mín)提前还房贷现象增加的(de)情况一致(zhì)。另(lìng)外，根据不完(wán)全统计(jì)的4月部分银(yín)行的理财规模(mó)变(biàn)化，银行(xíng)理财出现(xiàn)了(le)明(míng)显的回(huí)流，但在(zài)权(quán)益市场(chǎng)上资金(jīn)回(huí)流并(bìng)不明显，因此极有(yǒu)可能流到了低风(fēng)险低波动(dòng)的相关产品(pǐn)上。这说明(míng)无论是对(duì)实物(wù)投资还是金融投资(zī)，居(jū)民部门的风险偏好仍有待修复。因此，随着居(jū)民部门购房(fáng)欲望下降(jiàng)之后，整个金融部门(mén)其(qí)实并不缺钱，但大家都在等(děng)待(dài)权益(yì)市(shì)场系统性风险偏好(hǎo)抬升的(de)一(yī)个明确的政策或者(zhě)基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低(dī)通胀，反映的是内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上(shàng)涨0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预期(qī)下(xià)降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀(zhàng)维持低位，这反映的是国内修复动力(lì)偏弱，而供应(yīng)总体充足，进(jìn)而价格维持低(dī)迷(mí)。我(wǒ)们也判(pàn)断在(zài)弱修(xiū)复之下，低通胀的特质有(yǒu)望延续(xù)。

　　结构上(shàng)看，食品价格继续(xù)回落(luò)。4月CPI食品价(jià)格(gé)同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比下降1%，前(qián)值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜(cài)上市(shì)量增加，鲜菜(cài)价格同环比大幅(fú)下降，环(huán)比下降6.1%，同比(bǐ)下降13.5%，存(cún)栏量也相对充裕，猪肉价(jià)格(gé)环(huán)比继续下跌3.8%，降(jiàng)幅有所收窄(zhǎi)。核心(xīn)CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上月(yuè)持平，环比上(shàng)涨0.1%。从大类(lèi)分项来看，食品烟酒、生活用品及服(fú)务、交通和通信(xìn)同比(bǐ)涨幅回落；衣(yī)着、居(jū)住、教育文(wén)化和娱乐涨幅较上月有所(suǒ)扩大(dà)；医疗保(bǎo)健持平(píng)，这反(fǎn)映的(de)是(shì)普通消费品的需(xū)求(qiú)修复(fù)较弱，而高端、偏服务项(xiàng)的消费需求率先修复。

　　PPI同比(bǐ)继续(xù)大(dà)幅回落(luò)，主要受上年同(tóng)期基数较高影响，同时全球库存(cún)周期去(qù)化，制造业(yè)偏(piān)弱。生产资料价格同比下降4.7%，环(huán)比下降0.6%，继续回落(luò)；生活资料(liào)同比上涨(zhǎng)0.4%，环比(bǐ)下降0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游和(hé)中(zhōng)游煤(méi)炭(tàn)开采、石油和天然气开采、黑色金属采(cǎi)矿、石油、煤炭及其他燃料加工(gōng)、黑色金属冶炼和压延(yán)加工(gōng)业均(jūn)有较大(dà)拖累，电力、热力的(de)生产和供应业、纺织(zhī)服装服饰(shì)业(yè)，非金属矿采(cǎi)选业(yè)同比上涨。

　　通胀连续(xù)两个月处(chù)在低位，我(wǒ)们认为这反映的是内生修(xiū)复动(dòng)力较弱。季节性因素以及产业周期带来的食(shí)品价格下跌和生产资料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落(luò)。随着下(xià)半(bàn)年基数下降，经(jīng)济逐步修复，通(tōng)胀有望回升，但我们认为通(tōng)胀短期(qī)内也较难回(huí)到1%水平之上，投资均不(bù)需要过度考虑“通缩”和(hé)“通胀(zhàng)”问(wèn)题(tí)。短(duǎn)期来看，物(wù)价回落(luò)有助于企业刚(gāng)性成本下降(jiàng)，修复盈利能力，关(guān)注(zhù)通(tōng)胀的(de)修复更多反映的是需求修复的幅度。

　　三、下(xià)一步(bù)的策略：反弹概率(lǜ)大，要保(bǎo)持交易的(de)灵活性

　　从(cóng)上述基本面(miàn)的分(fēn)析出发(fā)，我们仍然维持(chí)“市(shì)场乱战，均衡且脆弱的(de)交易(yì)机会(huì)”的判断。从(cóng)技(jì)术面看，当前权益市场的买入理由是大盘指数再(zài)度接近前期低位，这为我们提(tí)供了布局机会，交易的反弹概(gài)率在(zài)加大。从策略角度看(kàn)，投资者(zhě)需要高度重(zhòng)视交易的灵(líng)活性。策略的整体包括趋势、结(jié)构与节奏(zòu)，反(fǎn)弹带来(lái)的是节奏(zòu)的变化(huà)，不是趋(qū)势和(hé)结构的变化(huà)。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金合(hé)信基金(jīn)宏观策略配(pèi)置团(tuán)队(duì)观察(chá)各(gè)家分析师对申万各(gè)行业2023年(nián)归母净利润的预测，可以作为参(cān)考。如果(guǒ)让反(fǎn)弹更扎实(shí)一些，预期业绩(jì)变化是一个相(xiāng)对(duì)可靠的数据。

　　环比上周来看，市场对公用事业、石油石化、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等行业基本面较(jiào)为(wèi)乐观，预计(jì)2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本(běn)面预期有所调(diào)整，预(yù)计(jì)2023年净利润(rùn)分别变(biàn)化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春(chūn)博士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家，投委会委员兼秘书(shū)长(zhǎng)，宏(hóng)观策(cè)略配置部总(zǒng)监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究(jiū)与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分(fēn)析(xī)等实务(wù)领(lǐng)域(yù)经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直致力(lì)于在周(zhōu)期波动的(de)框架内(nèi)运(yùn)用财(cái)政的视角解(jiě)构宏观经济(jì)的运行，将(jiāng)中国经济(jì)看作(zuò)一份资产，通(tōng)过(guò)资本资(zī)产定(dìng)价的方式来确(què)定其价值与风(fēng)险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)、首席(xí)宏(hóng)观(guān)分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履职博时基金，负(fù)责宏观策(cè)略、宏(hóng)观(guān)政策、大(dà)类资产配置(zhì)与择(zé)时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 未置可否和不置可否的区别在哪，未置可否的置是什么意思