来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚持加息的关键(jiàn)仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月(yuè)有何变化(huà)？第一，重申经(jīng)分数的导数公式口诀，分数的导数公式推导济依(yī)然稳健，表述(shù)修改为“一季度经济温(wēn)和(hé)增长，就业强劲，失业(yè)率在低位”。第二，重申美国银(yín)行稳健，明确银行风险(xiǎn)导致家(jiā)庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员(yuán)会仍然高度关注(zhù)通货膨胀风险”。第四(sì)，修改(gǎi)货币政策(cè)表述，重申“委员会评估货币政策的滞后影响”，删除“委员会预计一些额外的政策紧缩(suō)可能(néng)是适当(dāng)的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经(jīng)济可能面(miàn)临来(lái)自紧缩信贷的阻(zǔ)力(lì)，其(qí)影(yǐng)响还需要时(shí)间来体(tǐ)现；预计美国经(jīng)济温和增长(zhǎng)，有可能避免(miǎn)衰退，或(huò)者是温(wēn)和(hé)衰退。关(guān)于(yú)加息，本(běn)次加息依然是共识(shí)；认(rèn)为(wèi)原则上不需(xū)要利率(lǜ)提高那么高，正在评估是否(fǒu)达到限(xiàn)制性水平，认为或(huò)已经达到（或(huò)已经接(jiē)近达到(dào)）。关于(yú)降(jiàng)息，强(qiáng)调劳动(dòng)力(lì)市场在走(zǒu)弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高(gāo)；通(tōng)胀有所(suǒ)缓和，但依然(rán)高企，远高(gāo)于目(mù)标，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前(qián)降息并不合(hé)适。关于银行和债务上限(xiàn)，强(qiáng)调地区性银行发挥非(fēi)常重(zhòng)要的作用，不希望大型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上(shàng)有所改善，美国银行系统健康且具有弹性。强调应及时提高债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联邦基金(jīn)利率(lǜ)区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高(gāo)点。此(cǐ)外，上调准(zhǔn)备金余额利(lì)率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔(gé)夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利(lì)率至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔夜回购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按计(jì)划缩表(biǎo)，美联储(chǔ)将继续减(jiǎn)持(chí)美国国债(zhài)、机构债(zhài)务和机(jī)构(gòu)抵押贷款支持证(zhèng)券，上限(xiàn)为950亿(yì)美元（600亿美(měi)元(yuán)国(guó)债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们(men)认(rèn)为(wèi)，美联储(chǔ)坚持(chí)加息(xī)的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月美国核心通(tōng)胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降(jiàng)温。本轮加息是80年代以来最快(kuài)的(de)一次，10次(cì)便(biàn)累计加息500BP。

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　　加(jiā)息(xī)或将(jiāng)结(jié)束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相比有哪些变(biàn)化？

　　关(guān)于经济(jì)方面，重(zhòng)申经(jīng)济依然稳健。不(bù)过表述修改为“1季(jì)度经济活动以适度的速度(dù)增长，最近几个月(yuè)就(jiù)业增长(zhǎng)强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面，重申通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨胀风险(xiǎn)”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止加息。重申委员会(huì)将评估货币政策的滞后影响，“在确定额外的(de)政策紧缩(suō)在多(duō)大程度上适合于随着时(shí)间的推(tuī)移(yí)将通货膨胀率恢(huī)复到2％时，委员会将考虑货币政策的累(lèi)积紧(jǐn)缩(suō)，货币政(zhèng)策影响经(jīng)济活动和通货膨胀(zhàng)的滞(zhì)后，以(yǐ)及经济和(hé)金融发展”。重点是(shì)删除了(le)“委员会(huì)预计，一些额(é)外(wài)的政策紧缩可能是(shì)适(shì)当(dāng)的，以(yǐ)实现(xiàn)一种货币政策立场”，表明美联储加息或将结束(shù)。

　　关(guān)于银行风险，重申美(měi)国银行(xíng)稳(wěn)健(jiàn)。“美国(guó)银行体系(xì)稳健且富有弹性”；明确银(yín)行风险导(dǎo)致了(le)家庭和企业信贷的收紧（上一次表述为“可(kě)能”），重申这对经济、就业和(hé)通胀(zhàng)的影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收(shōu)紧(jǐn)可能会拖累经济活动、就业和通胀(zhàng)，这些(xiē)影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关(guān)于(yú)经济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主席(xí)鲍(bào)威尔认为，经济可(kě)能面临来自紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还(hái)需要时间来(lái)体(tǐ)现(xiàn)（尤(yóu)其是住房(fáng)和投资领域(yù)）。不(bù)过明确指出，如(rú)果美国出现经济衰退，希(xī)望是(shì)温和(hé)的；强调，美国可(kě)能会出现(xiàn)轻微的经济(jì)衰退。

　　关于加息，或(huò)已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月议息会议时，就(jiù)已(yǐ)经在讨论停止(zhǐ)加息的问(wèn)题；不过(guò)，鲍(bào)威尔(ěr)指出本(běn)次加息依然(rán)是共识，所有人全(quán)票通过，一些(xiē)政策制定者(zhě)谈到停止加息，但(dàn)不是本(běn)次会议(yì)。

　　对于(yú)未来利率(lǜ)终点的(de)问题，鲍威尔认为原则(zé)上不需要利率提高那么高(gāo)，正在评估是(shì)否达(dá)到限制性水平，认为或已经(jīng)达(dá)到(dào)了(le)限制性水(shuǐ)平（或已经接近达到），也(yě)就意味着也许可以暂停加息了。后续政策变化(huà)的关键仍是审(shěn)视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍(bào)威(wēi)尔强(qiáng)调，美国劳动力市场在走弱，但依然强劲，失业(yè)率仍在(zài)低(dī)位，薪资水平(píng)仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并不合(hé)适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍威尔强(qiáng)调地区性银行(xíng)发挥非常重要的作用(yòng)，不希(xī)望大型银行进行大规模收购(gòu)，银行(xíng)业总体上有所(suǒ)改善，美国银(yín)行系统(tǒng)健康且(qiě)具有弹性。银行(xíng)危机的影响程度目前尚不确定。

　　关于债务(wù)上限(xiàn)风险，鲍威尔强调应及时(shí)提高债(zhài)务上限，如果(guǒ)没有达成债务协议，经济后(hòu)果(guǒ)“高度不确(què)定”。此前(qián)，美国(guó)财政部(bù)长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会不尽(jǐn)早(zǎo)采(cǎi)取行动提高债务上限，美国可能最早于6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿(yì)美元的法定(dìng)举债上限，美(měi)国财政(zhèng)部于今(jīn)年1月(yuè)宣布(bù)采取特(tè)别(bié)措施，避免联(lián)邦政(zhèng)府发生债务(wù)违约。美国国(guó)会预(yù)算办公室(shì)5月1日发布的(de)最新报(bào)告显示(shì)，美(měi)国在(zài)6月(yuè)初(chū)耗(hào)尽资(zī)金的风险较之前更高。分数的导数公式口诀，分数的导数公式推导>

　　往前看，美(měi)国银行风(fēng)险演变成(chéng)系统(tǒng)性(xìng)风险的概率或有限(xiàn)，但(dàn)中(zhōng)小(xiǎo)银行(xíng)破(pò)产或(huò)依然(rán)会出现(xiàn)。目(mù)前(qián)市场依然预(yù)期美(měi)联储6-7月维持(chí)利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下滑，但(dàn)依然有韧(rèn)性(xìng)；美国通胀压力仍大，年内降息(xī)概率或较低。

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