“现在(zài)的房地产(chǎn)很(hěn)难再出现像过去十(shí)年(nián)的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而且(qiě)是(shì)反复地(dì)杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下(xià)的空(kōng)间已(yǐ)经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产(chǎn)个(gè)股(gǔ)的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进(jìn)行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足(zú)以下(xià)三个(gè)基准：有(yǒu)大(dà)的(de)国资背(bèi)景的(de)、杠杆率较低(dī)的(de)、此(cǐ)前(qián)没有(yǒu)踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以(yǐ)发现，其(qí)实(shí)银(yín)行(xíng)的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再关注(zhù)一(yī)下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从银行(xíng)拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些(xiē)有(yǒu)国企背景的房(fáng)企，民(mín)营房企(qǐ)相对比较困难，所以整(zhěng)个行业出现了一(yī)个(gè)很明显的(de)分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还(hái)是(shì)融资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国(guó)资背景的房(fáng)企在(zài)资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没有国资背景的民营房企股价大(dà)多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房地产(chǎn)行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是(shì)行业(yè)内的最低水平(píng)；利润(rùn)率(lǜ)是不是(shì)行(xíng)业内最高的；融(róng)资成本是否是(shì)行业内最低的(de)；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都是(shì)我们看重的(de)一家房(fáng)企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够(gòu)同(tóng)时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房企(qǐ)并(bìng)不多。即(jí)便(biàn)是在国(guó)央企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投发(fā)展、光明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有着较稳健特(tè)色的(de)国央企(qǐ)房企，其(qí)财务指标称(chēng)得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的仍是少数(shù)。而(ér)更加值得注意(yì)的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方(fāng)国企开始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把握准确，有助于房(fáng)企(qǐ)储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市(shì)场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏(zòu)也(yě)有(yǒu)可能(néng)让(ràng)房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接(jiē)近三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入(rù)地(dì)块也实现了快速的(de)开(kāi)盘利(lì)用率，预计(jì)今年会有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这类企业(yè)就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身(shēn)储(chǔ)备了(le)很多弹(dàn)药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在(zài)一线城市(shì)，另外一(yī)半也主要集中在强二(èr)线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相反，有些(xiē)房(fáng)企(qǐ)的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民(mín)营企业的(de)影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音(shǒu)，但(dàn)出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如(rú)何来(lái)衡量一(yī)家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企的净负(fù)债(zhài)率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产(chǎn)行业的复苏速度并(bìng)没有那么快，所以要(yào)规避公(gōng)司净负(fù)债率提高到一个比较(jiào)危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净(jìng)负债率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华(huá)润置地(dì)、中国海外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公(gōng)司的扩张速(sù)度(dù)与净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别(bié)民营房企(qǐ)

　　或具(jù)备(bèi)“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际(jì)表(biǎo)现(xiàn)上，国央(yāng)企确实(shí)会(huì)更胜一筹。如国央企的融资成本更(gèng)低(dī)，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这(zhè)样，国(guó)央企自(zì)然(rán)而(ér)然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营(yíng)房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这(zhè)也并不意(yì)味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营房企同样受到机(jī)构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的(de)十大流通(tōng)股东(dōng)中(zhōng)新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型(xíng)证(zhèng)券投资基金”“全国社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管(guǎn)理有限公(gōng)司就长期(qī)持(chí)有滨江集团。根据(jù)一季报，该资(zī)产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨(bīn)江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青(qīng)睐(lài)，和其自(zì)身的(de)基(jī)本(běn)面(miàn)表现(xiàn)存在(zài)一定关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下(xià)坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是(shì)表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销(xiāo)售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价表现等多(duō)维度都表现了(le)较强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江(jiāng)集团范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期(qī)发(fā)布(bù)的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江(jiāng)集(jí)团更是(shì)实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集(jí)团有近七成营收来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收比(bǐ)重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在(zài)杭州(zhōu)网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名(míng)迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集(jí)团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更(gèng)是迎来多(duō)家机构的集中调研。滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达证券、金鹰(yīng)基(jī)金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中(zhōng)游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环(huán)节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游(yóu)不被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装家居领(lǐng)域，我(wǒ)们(men)相对看好，因为(wèi)居民(mín)保有的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的需(xū)求也会越来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这一点，在新(xīn)房销售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一(yī)直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们(men)相对看(kàn)好和(hé)内装(zhuāng)相(xiāng)关的行业(yè)，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关(guān)赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的都是来(lái)自家纺赛道的公(gōng)司，它们分(fēn)别是(shì)富安娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者(zhě)在月线(xiàn)连(lián)收(shōu)七根阳线(xiàn)的基(jī)础上，年(nián)内(nèi)迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研发(fā)、设(shè)计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗(qí)下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季度报告(gào)显(xiǎn)示，报告期(qī)内(nèi)，富安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季(jì)报的(de)十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公(gōng)募的中欧价(jià)值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜力(lì)价值、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在(zài)其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需(xū)要强调的是，中欧的(de)两只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光一时(shí)的(de)家居(jū)板块也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境(jìng)反转(zhuǎn)露(lù)出(chū)曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了(le)同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基(jī)金(jīn)经理(lǐ)罗洋慧眼独具(jù)，一季报(bào)中他管理的广(guǎng)发(fā)策(cè)略优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十(shí)大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募(mù)。有意思(sī)的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的(de)独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越(yuè)被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大(dà)多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述上(shàng)海公募基金经(jīng)理(lǐ)举例(lì)分析(xī)：“物业服务不是一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较高的，每(měi)年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目到期(qī)之后，经(jīng)过两三轮合同周期还能做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司很少，因为物业(yè)公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有那么满(mǎn)意，能(néng)做到(dà范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音o)提价难度是非(fēi)常(cháng)大的。但是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟(gēn)它的定位和(hé)比较好的(de)服务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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