金融界5月27日消息 近(jìn)日因(yīn)为(wèi)昆明国资委(wěi)的一封(fēng)声明，让城投债成(chéng)为关注的(de)焦点，当前地方(fāng)债的规(guī)模和(hé)地方政(zhèng)府的偿债能力(lì)已经(jīng)越(yuè)来越被(bèi)重视。如何如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济学家(jiā)李迅雷发文(wén)称，地方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城投(tóu)债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形债，其(qí)规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)在内的(de)机(jī)构投资(zī)者是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他们普遍担心的(de)还(hái)是(shì)城(chéng)投(tóu)债(zhài)务、非标(biāo)等地方政(zhèng)府隐形债风险。例如(rú)，近期(qī)贵州省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在(zài)土地财政(zhèng)缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方政府的财(cái)权与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国(guó)政府杠杆(gān)率水平(píng)并不算(suàn)高的前(qián)提(tí)下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要调整中央(yāng)和地方之间债(zhài)务余额的比例关系。“今后应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城投公司还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度(dù)支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新(xīn)还(hái)旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或商业银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型案例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告(gào)无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字(zì)来源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投(tóu)平(píng)台成(chéng)为地方债(zhài)务主(zhǔ)要体现形(xíng)式

　　城投债是(shì)指城投企业公(gōng)开发行(xíng)的公司(sī)债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出(chū)台明确城投(tóu)债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公司定位由地方政府投融资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场化运(yùn)营主(zhǔ)体，地方政府(fǔ)不(bù)再(zài)对(duì)城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城(chéng)投(tóu)债看作由地方政府背书的高信用(yòng)等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是(shì)地方政府下设(shè)的投融资(zī)机构，很难完(wán)全独立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯(chún)市场化(huà)的企(qǐ)业。城投的债务主要包(bāo)括向银行借款和发行债(zhài)券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主(zhǔ)，但后一种债权融资的规(guī)模也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估计在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以来(lái)，全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债(zhài)务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年(nián)增速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有(yǒu)息(xī)债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平(píng)台发债余额(é)的(de)增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过(guò)地方政府的一般债和专项债之(zhī)和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违(wéi)约案例，说明城投债仍(réng)属于地方(fāng)政府背书的(de)高等级(jí)信用债。但是(shì)，城投平台的非标违约(yuē)情况(kuàng)时有发生，银行贷款展(zhǎn)期(qī)、调整(zhěng)还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按(àn)时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务增长和(hé)财(cái)政收入增速(sù)下降甚(shèn)至(zhì)负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让金(jīn)对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国(guó)的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年融资成本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权平均(jūn)票面利(lì)率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经(jīng)济(jì)复苏不及(jí)预期(qī)的背(bèi)景(jǐng)下，投资者的风险偏好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地方政府应(yīng)该确保城投(tóu)债的按(àn)时(shí)兑付。因(yīn)为违(wéi)约不仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶(è)化区(qū)域信用环境，导(dǎo)致(zhì)地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角度(dù)看，政府部门仍需要持续举债来实现经济(jì)平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保(bǎo)持政(zhèng)府信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要(yào)确保城投债(zhài)不(bù)违约，这(zhè)就意(yì)味着(zhe)城投(tóu)公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债不兜底，但建议给(gěi)予(yǔ)困难省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支(zhī)持，即在政策上(shàng)大(dà)力度支持地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公司(sī)的借(jiè)新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业(yè)银行(xíng)的(de)低(dī)息资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地(dì)方政府可(kě)否通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)方(fāng)面，也(yě三角形的边长公式小学，等边三角形的边长公式)希望中央给予政策上的支持。因为今(jīn)年(nián)3月1日，国资委在(zài)对政协(xié)十三届全国委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适(shì)时出台制度规定及操作(zuò)细则，探索国有权益份额(é)规范(fàn)化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途径，充(chōng)分发挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的(de)优势(shì)，助(zhù)力国有(yǒu)企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告(gào)无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国(guó)资(zī)。

　　在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤(yóu)为(wèi)重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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